>> 中信證券(香港)-金山軟件(3888.HK)游戲業(yè)務(wù)調(diào)整之年-260408
| 上傳日期： |
2026/4/8 |
大小： |
652KB |
| 格式： |
pdf 共3頁 |
來源： |
中信證券（香港） |
| 評級： |
-- |
作者： |
李昊謙 |
| 下載權(quán)限： |
無限制-登錄即可下載 |
|
|
摘要
中信證券財富管理與中信里昂研究觀點(diǎn)一致。根據(jù)中信里昂研究在2026年4月2日發(fā)布的題為《A transition year forgames》的報告，金山軟件2025年四季度收入符合預(yù)期但顯露疲態(tài)。游戲收入同比下降33%，主要因核心游戲在高基數(shù)下面臨壓力。辦公軟件收入同比增長17%，得益于WPS 365的強(qiáng)勁增長與C端業(yè)務(wù)加速。分析指出2026年將是金山軟件游戲業(yè)務(wù)的調(diào)整年，主要特征為管理層與戰(zhàn)略調(diào)整。預(yù)計游戲收入將錄得雙位數(shù)同比下滑，而辦公軟件收入增速有望加快。
游戲業(yè)務(wù)：收入持續(xù)下滑
網(wǎng)絡(luò)游戲收入同比下降33%，主要受《劍網(wǎng)3》與《塵白禁區(qū)》（Containment Zone）在高基數(shù)下流水下滑拖累?！督庀迿C(jī)》（Mecha Break）尚未實(shí)現(xiàn)反彈。盡管代理游戲《鵝鴨殺》（Goose Goose Duck）（2026年1月上線）連續(xù)近兩個月登頂iOS免費(fèi)游戲榜首——累計新增用戶3,000萬、日均活躍用戶約300萬——但其商業(yè)化仍處早期階段，收入貢獻(xiàn)有限。
辦公軟件：WPS365與C端業(yè)務(wù)表現(xiàn)穩(wěn)健
辦公軟件總收入同比增長17%，其中WPS 365保持強(qiáng)勁增長且C端加速。WPS 365收入維持62%的同比高增速。個人訂閱收入增速加快至14%，主要得益于付費(fèi)用戶數(shù)增長11%與ARPU回升3%。截至2025年底，WPSAI月活用戶近六個月內(nèi)增長近兩倍至8,000萬（占總用戶約12%），日調(diào)用量突破2,000億次，同比激增12倍。
利潤率下降
因高毛利的游戲收入下滑，毛利率同比下降1.9個百分點(diǎn)至82%。運(yùn)營開支同比增加33%，主要由于對《解限機(jī)》與AI研發(fā)的投入。經(jīng)營利潤同比下降54%，凈利潤同比增長51%至13億元，其中包含因金山云股權(quán)稀釋產(chǎn)生的約8億元視同處置收益。
2026年展望：游戲逆風(fēng)持續(xù)軟件保持動能
研究指出，金山軟件2026年游戲收入將錄得雙位數(shù)同比下滑，主因業(yè)務(wù)調(diào)整與產(chǎn)品線平淡?！秳W(wǎng)3》仍將是核心收入來源，而《塵白禁區(qū)》與《解限機(jī)》可能面臨流水下滑?！儿Z鴨殺》預(yù)計將提升貨幣化率，另有兩款代理休閑游戲（《憤怒的小鳥》系列）有望年內(nèi)獲批版號，但收入貢獻(xiàn)仍將有限。預(yù)計軟件收入增速將達(dá)20%，利潤率保持穩(wěn)定。
催化因素
科技國產(chǎn)化：新政策發(fā)布與更新，以及項(xiàng)目招標(biāo)進(jìn)度。WPSAI應(yīng)用或競品（如Microsoft Copilot）的進(jìn)展，包括用戶滲透率、定價與商業(yè)化進(jìn)程。新游戲用戶數(shù)與流水的強(qiáng)勁表現(xiàn)。聯(lián)營公司金山云實(shí)現(xiàn)盈利的進(jìn)展。
投資風(fēng)險
游戲收入過度依賴《劍網(wǎng)3》系列。對金山云的持續(xù)投入。WPSAI表現(xiàn)與商業(yè)化進(jìn)程的不確定性。政府與國企國產(chǎn)化進(jìn)程停滯。綜合辦公軟件競爭格局惡化。
|
|
