>> 申萬宏源-阿里巴巴(BABA.US)阿里云營收提速，即時(shí)零售明確減虧路徑-260410
| 上傳日期： |
2026/4/10 |
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| 格式： |
pdf 共3頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
趙令伊 |
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投資要點(diǎn)：
4QFY26業(yè)績前瞻：我們預(yù)計(jì)4QFY26收入達(dá)2434億元，同比增長2.9%，Non-GAAP歸普凈利潤124億元，同比下滑59%。從各業(yè)務(wù)板塊來看，我們預(yù)計(jì)中國電商集團(tuán)/國際數(shù)字商業(yè)集團(tuán)/云智能集團(tuán)/所有其他收入同比+6.2%/+5.0%/+40.0%/-20.7%。
宏觀增速回暖疊加財(cái)務(wù)口徑調(diào)整影響，CMR增速預(yù)計(jì)維持低個(gè)位數(shù)增長，EBITA保持同比穩(wěn)定。據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2026年1-2月全國網(wǎng)上零售額同比增長9.2%，其中網(wǎng)上商品零售額為2.08萬億元，同比增長10.3%，線上消費(fèi)強(qiáng)勁復(fù)蘇。據(jù)界面新聞，天貓于25年升級(jí)了戰(zhàn)略合作框架，并重點(diǎn)完善了消費(fèi)券、店鋪紅包等產(chǎn)品扶持優(yōu)質(zhì)商家。我們認(rèn)為隨著淘天優(yōu)化相關(guān)平臺(tái)扶持政策，相關(guān)補(bǔ)貼按會(huì)計(jì)準(zhǔn)則會(huì)從營銷費(fèi)用轉(zhuǎn)而確認(rèn)為收入抵減項(xiàng)，或?qū)?dǎo)致4QFY26CMR增速較口徑調(diào)整前有所下滑，對(duì)利潤端無實(shí)質(zhì)性影響。在宏觀環(huán)境、去年同期高基數(shù)以及財(cái)務(wù)口徑調(diào)整共同影響下，我們預(yù)計(jì)公司原口徑實(shí)際CMR增速為中高個(gè)位數(shù)，報(bào)表披露的CMR增速為低個(gè)位數(shù)增長。
淘寶閃購以穩(wěn)份額為前提優(yōu)化補(bǔ)貼投放，驅(qū)動(dòng)虧損逐期顯著收窄。據(jù)公司公告，25Q4以來公司持續(xù)優(yōu)化即時(shí)零售業(yè)務(wù)投放，加大力度投入高客單餐飲和非餐品類，并得益于履約效率提升、訂單結(jié)構(gòu)改善和高客戶留存率，即時(shí)零售單均虧損環(huán)比持續(xù)改善。據(jù)易觀分析，25Q4淘寶閃購即時(shí)交易成交額以45.2%的市場(chǎng)份額位居第一。我們預(yù)計(jì)公司將更加靈活的應(yīng)對(duì)行業(yè)動(dòng)態(tài)競爭，4QFY26季度虧損收窄至180.6億元，同時(shí)在閃購業(yè)務(wù)市場(chǎng)份額保持穩(wěn)定的前提下，F(xiàn)Y27、FY28每年都將實(shí)現(xiàn)年度虧損規(guī)模減半，并有望于FY29實(shí)現(xiàn)盈利。
阿里云技術(shù)與商業(yè)化雙輪驅(qū)動(dòng)，模型能力升級(jí)，4QFY26營收預(yù)計(jì)繼續(xù)實(shí)現(xiàn)加速增長。我們預(yù)計(jì)4QFY26云收入同比增速進(jìn)一步加速至40%，經(jīng)調(diào)整EBITA利潤率保持環(huán)比穩(wěn)定。據(jù)界面新聞，近期一款名為HappyHorse-1.0的AI視頻模型超越字節(jié)Seedance 2.0和快手可靈登頂Artificial Analysis榜單榜一，4月10日HappyHorse官方在社媒上表示為阿里ATH旗下創(chuàng)新事業(yè)部研發(fā)的模型。據(jù)阿里云公眾號(hào)，阿里云于3月31日起三日連發(fā)Qwen3.6-Plus、Qwen3.5-Omni、Wan2.7-Image三款重磅模型，在多模態(tài)、編程、文生圖等AI核心賽道實(shí)現(xiàn)突破，驗(yàn)證公司全球領(lǐng)先的模型性能與研發(fā)能力。據(jù)財(cái)聯(lián)社，4月8日吳泳銘發(fā)布內(nèi)部信宣布調(diào)整AI相關(guān)組織架構(gòu)，成立阿里巴巴集團(tuán)技術(shù)委員會(huì)并將通義實(shí)驗(yàn)室升級(jí)為通義大模型事業(yè)部。我們認(rèn)為公司將繼續(xù)維持三年3800億投入計(jì)劃，堅(jiān)定推進(jìn)未來五年云和AI商業(yè)化年收入突破1000億美元的目標(biāo)，同時(shí)參考海外頭部云廠Google Cloud和AWS其利潤率具備長期提升空間。
春節(jié)營銷投放推動(dòng)千問用戶規(guī)模快速擴(kuò)張，所有其他虧損環(huán)比大幅擴(kuò)大，AIDC虧損顯著收窄。據(jù)阿里云國際，2026年春節(jié)期間千問通過30億奶茶免單營銷活動(dòng)帶動(dòng)近2億筆訂單，截至2月其MAU突破3億。據(jù)QuestMobile，春節(jié)期間千問DAU快速攀升至7000萬以上，活動(dòng)結(jié)束后穩(wěn)定在4000萬左右。我們預(yù)計(jì)，受春節(jié)期間營銷投放影響，所有其他業(yè)務(wù)于4QFY26虧損環(huán)比將擴(kuò)大至約200億元，未來幾個(gè)季度虧損環(huán)比將有所收斂。AIDC業(yè)務(wù)方面，我們預(yù)計(jì)收入同比增長約5%，虧損規(guī)模將大幅收窄，有望實(shí)現(xiàn)盈虧平衡。
維持“買入”評(píng)級(jí)。阿里持續(xù)發(fā)力AI核心賽道，通過技術(shù)升級(jí)、生態(tài)協(xié)同與長期資本投入，推動(dòng)業(yè)務(wù)效率提升與盈利優(yōu)化，“AI+電商”將為公司長期高質(zhì)量增長打下堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。考慮到短期AI應(yīng)用端營銷費(fèi)用增長且即時(shí)零售維持投入力度，我們下調(diào)26財(cái)年盈利預(yù)測(cè)為753億元（前值為790億元），維持27-28財(cái)年預(yù)測(cè)為1095/1492億元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競爭加劇，消費(fèi)需求持續(xù)疲軟，新業(yè)務(wù)發(fā)展不及預(yù)期
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