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汛期來水偏豐電量大增，25年歸母凈利潤同比+44%。公司發(fā)布2025年報(bào)，2025年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入103.93億元（同比+8.28%），歸母凈利潤32.80億元（同比+43.63%）。業(yè)績高增主要系秋汛來水偏豐電量大增，以及火電電量下降燃料成本減少。利潤總額來看，25年水電43.12億元（同比+13.88億元），火電-2.19億元（同比增虧1.20億元），風(fēng)光2.61億元（同比+0.35億元）。25年業(yè)績大增的情況下保持了分紅率穩(wěn)定，公司全年分紅23.10億元（中期3.94億元，末期19.15億元），分紅率70.42%，對應(yīng)當(dāng)前股息率約3.08%。
　　25年發(fā)電量位列歷史第二，水電分?jǐn)偛黄胶怆娰M(fèi)電價(jià)下滑。25年公司水電發(fā)電量416億千瓦時(shí)（同比+35.92%），遠(yuǎn)超此前五年均值308億度，公司全年發(fā)電量位列歷史第二?；痣娛芩姅D壓發(fā)電量同比-58.9%，風(fēng)光裝機(jī)增加發(fā)電量同比+9.3%。電價(jià)方面，25年上網(wǎng)電價(jià)0.256元/kwh（24年0.301元/kwh），水電電價(jià)下降2.8分，主要系Q3來水大幅偏豐，水電超保障基數(shù)電量大增，分?jǐn)偛黄胶怆娰M(fèi)減少收入4.59億元；火電電價(jià)提升3.8分，主要由于利用小時(shí)數(shù)過低，容量電價(jià)和輔助服務(wù)收入折度電提升；風(fēng)電電價(jià)下降3.3分，光伏持平。
　　26Q1電量大增業(yè)績預(yù)計(jì)高增長，收購西藏子公司貢獻(xiàn)裝機(jī)增量。26Q1龍灘平均入庫流量同比提升超70%，根據(jù)發(fā)電量公告，Q1水電同比+58%，全口徑同比+49%，預(yù)計(jì)業(yè)績維持高增長。中長期來看，公司去年末發(fā)布公告擬收購大唐西藏公司和ZDN公司100%股權(quán)，取得水電和新能源開發(fā)權(quán)，27年扎拉水電站有望投產(chǎn)，打開十五五成長空間。
　　盈利預(yù)測與投資建議。預(yù)計(jì)公司2026~2028年歸母凈利潤分別為35.2/36.5/40.5億元，按最新收盤價(jià)對應(yīng)PE分別為21.3/20.6/18.5倍。來水好轉(zhuǎn)業(yè)績彈性顯著，資產(chǎn)注入打開成長空間。參考同業(yè)，給予公司26年24xPE估值，對應(yīng)10.72元/股合理價(jià)值，維持“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示。來水波動(dòng)；上網(wǎng)電價(jià)波動(dòng)；項(xiàng)目建設(shè)不及預(yù)期等。