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核心觀點(diǎn)
　　公司25年在行業(yè)外部壓力下實(shí)現(xiàn)平穩(wěn)增長(zhǎng)，26年Q1單季度利潤(rùn)端受到匯兌等影響短期承壓，業(yè)績(jī)符合我們此前預(yù)期。分板塊來看：1）醫(yī)藥原料藥短期承壓，特色原料藥進(jìn)展順利，板塊景氣度有望維持。2）動(dòng)保業(yè)務(wù)量?jī)r(jià)齊升，成為增長(zhǎng)核心引擎，主力品種價(jià)格底部有望回升。公司盈利能力在外部環(huán)境壓力下有所波動(dòng)，后續(xù)隨著主力產(chǎn)品價(jià)格修復(fù)有望企穩(wěn)回升。展望未來，我們認(rèn)為應(yīng)關(guān)注：1）動(dòng)保主力產(chǎn)品價(jià)格修復(fù)帶來利潤(rùn)彈性；2）特色原料藥持續(xù)發(fā)力；3）海外市場(chǎng)推動(dòng)中間體業(yè)務(wù)增長(zhǎng)；4）植保業(yè)務(wù)有望逐步貢獻(xiàn)新增量?？春霉鹃L(zhǎng)期發(fā)展。
　　事件
　　公司發(fā)布2025年年度報(bào)告及2026年一季度報(bào)告
　　2025年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收60.11億，同比+2.05%；歸母凈利潤(rùn)8.21億，同比+5.02%；扣非歸母凈利潤(rùn)7.70億，同比+1.11%；26年Q1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收15.21億，同比+5.61%；歸母凈利潤(rùn)1.61億，同比-25.28%；扣非歸母凈利潤(rùn)1.51億，同比-26.08%；25年年報(bào)及26年一季報(bào)業(yè)績(jī)符合我們此前預(yù)期。
　　25年利潤(rùn)分配預(yù)案：每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利6元（含稅），共計(jì)派發(fā)現(xiàn)金紅利人民幣3.35億元。
　　簡(jiǎn)評(píng)
　　25年業(yè)績(jī)平穩(wěn)增長(zhǎng)，26年Q1利潤(rùn)承壓
　　2025年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收60.11億，同比+2.05%；歸母凈利潤(rùn)8.21億，同比+5.02%；扣非歸母凈利潤(rùn)7.70億，同比+1.11%；收入端在外部環(huán)境壓力下保持平穩(wěn)，利潤(rùn)增速略快于收入，動(dòng)保業(yè)務(wù)是核心增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)力；25Q4營(yíng)收15.42億，環(huán)比+6.8%；歸母凈利潤(rùn)1.51億，環(huán)比-29.9%；扣非歸母凈利潤(rùn)1.51億，同比-23.21%。整體來看，公司核心產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力持續(xù)提升，盈利能力保持穩(wěn)健，同時(shí)不斷豐富產(chǎn)品矩陣，公司25年在行業(yè)底部震蕩期展現(xiàn)較強(qiáng)經(jīng)營(yíng)韌性，收入及利潤(rùn)兩端均實(shí)現(xiàn)平穩(wěn)增長(zhǎng)，業(yè)績(jī)表現(xiàn)符合我們此前預(yù)期。
　　2026年Q1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收15.21億，同比+5.61%，收入端保持穩(wěn)健增長(zhǎng)；歸母凈利潤(rùn)1.61億，同比-25.28%；扣非歸母凈利潤(rùn)1.51億，同比-26.08%；利潤(rùn)端出現(xiàn)下滑主要由于：1）出口業(yè)務(wù)受到匯率變動(dòng)影響；2）部分動(dòng)保原料藥產(chǎn)品價(jià)格同比基數(shù)壓力較大。整體來看，公司收入保持平穩(wěn)經(jīng)營(yíng)趨勢(shì)，利潤(rùn)受到外部環(huán)境及基數(shù)影響短期承壓，業(yè)績(jī)表現(xiàn)基本符合市場(chǎng)預(yù)期。
　　醫(yī)藥原料藥短期承壓，特色原料藥進(jìn)展順利：2025年，公司醫(yī)藥板塊實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入34.75億元，同比下滑9.08%，毛利率為28.34%，同比減少0.48pp，盈利能力基本保持穩(wěn)定。26年Q1，公司醫(yī)藥板塊同比有所承壓，預(yù)計(jì)主要受到訂單節(jié)奏等影響。板塊仍為公司業(yè)務(wù)基本盤：1）規(guī)?；a(chǎn)品矩陣：目前公司生產(chǎn)銷售的原料藥和中間體產(chǎn)品超過80個(gè)，其中銷售收入超過1億元的產(chǎn)品13個(gè)，超過5億元的產(chǎn)品4個(gè)，新增常規(guī)生產(chǎn)產(chǎn)品6個(gè)。2）原料藥板塊大環(huán)內(nèi)酯類及喹諾酮類主要品種價(jià)格25年有所下跌，但我們認(rèn)為公司醫(yī)藥原料藥板塊仍維持較高景氣度，后續(xù)價(jià)格有望逐步趨穩(wěn)。3）特色原料藥進(jìn)展順利：公司特色原料藥產(chǎn)品布局30余個(gè)，25年泰拉霉素銷售量實(shí)現(xiàn)翻倍，超過20個(gè)產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)銷售，有望成為公司下一個(gè)重要增長(zhǎng)極。
　　動(dòng)保業(yè)務(wù)量?jī)r(jià)齊升，成為增長(zhǎng)核心引擎。2025年，公司動(dòng)保板塊實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入24.92億元，同比增長(zhǎng)23.55%，毛利率為23.19%，同比增加5.46pp，盈利能力在行業(yè)底部持續(xù)提升，持續(xù)加強(qiáng)行業(yè)領(lǐng)先地位。26年Q1，公司動(dòng)保板塊保持穩(wěn)健增長(zhǎng)趨勢(shì)，主力產(chǎn)品季度末價(jià)格底部上漲回暖。2025年公司動(dòng)保業(yè)務(wù)優(yōu)勢(shì)進(jìn)一步擴(kuò)大，氟苯尼考出貨量突破4,000噸，強(qiáng)力霉素出貨量突破3,000噸，均實(shí)現(xiàn)30%+高速增長(zhǎng)。此外，公司積極尋求與養(yǎng)殖集團(tuán)、主流動(dòng)保制劑公司戰(zhàn)略合作，加速推進(jìn)海外注冊(cè)工作，其中氟苯尼考美國(guó)FDA獲批；強(qiáng)力霉素取得歐盟CEP證書，銷售國(guó)家突破60個(gè)，客戶超過300家；核心產(chǎn)品市場(chǎng)占有率持續(xù)提升。從價(jià)格表現(xiàn)來看，代表品種氟苯尼考價(jià)格處于底部階段，Q4均價(jià)168元/kg，環(huán)比Q3略有下跌，后續(xù)市場(chǎng)價(jià)格有望逐步回歸理性；強(qiáng)力霉素價(jià)格已從高位回歸理性范圍，25H2至26Q1持續(xù)低位運(yùn)行，但近期出現(xiàn)一定價(jià)格回暖。我們認(rèn)為，隨著供求關(guān)系優(yōu)化，公司動(dòng)保原料藥板塊有望為公司業(yè)績(jī)帶來利潤(rùn)彈性。
　　盈利能力波動(dòng)，經(jīng)營(yíng)質(zhì)量健康。2025年，公司毛利率26.03%（+1.03pct）；凈利率13.65%（+0.38pct），盈利能力在2024年基礎(chǔ)上實(shí)現(xiàn)恢復(fù)，主要受益于動(dòng)保板塊盈利能力持續(xù)提升。費(fèi)用方面，公司銷售費(fèi)用率1.63%（+0.28pct），管理費(fèi)用率4.62%（-0.09pct），研發(fā)費(fèi)用率3.49%（-0.16pct）。財(cái)務(wù)費(fèi)用由去年同期的-0.30億元增至0.21億元，主要系美元匯率波動(dòng)，匯兌損益由大額收益轉(zhuǎn)為損失所致。公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為5.59億元，同比下降20.83%，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流短期承壓。其他財(cái)務(wù)指標(biāo)基本穩(wěn)定。
　　2026年Q1，公司毛利率23.06%（-3.37pct）；凈利率10.53%（-4.35pct），盈利能力短期承壓主要受到動(dòng)保主力產(chǎn)品去年同期價(jià)格基數(shù)較高、匯率波動(dòng)、業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)變化等因素影響。費(fèi)用方面，公司銷售費(fèi)用率1.42%（+0.19pct），管理費(fèi)用率5.01%（-0.87pct），研發(fā)費(fèi)用率1.95%（-0.74pct）。財(cái)務(wù)費(fèi)用變化較大，主要受到美元匯率波動(dòng)影響。公司經(jīng)營(yíng)