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核心觀點(diǎn)
　　26Q1，衛(wèi)星化學(xué)乙烷裂解價(jià)差環(huán)比修復(fù)推動(dòng)盈利改善。2026年全年來(lái)看，原油價(jià)格因黑天鵝事件中樞將呈現(xiàn)上行趨勢(shì)，有望支撐乙烯價(jià)格，使得乙烷裂解環(huán)節(jié)套利空間顯著，此外該事件有望加速海外乙烯退出速度，進(jìn)一步推動(dòng)乙烯供需平衡表的修復(fù)，趨勢(shì)性改善乙烯價(jià)差。長(zhǎng)期來(lái)看，公司高端材料項(xiàng)目的落地也將持續(xù)抬升其利潤(rùn)中樞。
　　事件
　　衛(wèi)星化學(xué)發(fā)布2026年一季度報(bào)告，2026Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收126.8億元，同/環(huán)比+2.8%/+12.2%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)21.2億元，同/環(huán)比+35.0%/+36.1%，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)19.5億元，同/環(huán)比+15.5%/-4.9%。
　　簡(jiǎn)評(píng)
　　C2價(jià)差趨勢(shì)向好，Q1盈利改善。2026Q1，在地緣局勢(shì)波動(dòng)的影響下，公司核心生產(chǎn)環(huán)節(jié)價(jià)差有較大變動(dòng)，C2方面，乙烷均價(jià)為23.4美分/加侖，同/環(huán)比-14.5%/-11.9%，乙烷裂解價(jià)差為2483.6元/噸，同/環(huán)比-2.7%/+45.4%；C3方面，丙烷均價(jià)為4988.7元/噸，同/環(huán)比+9.6%/+24.1%，PDH價(jià)差為834.4元/噸，同/環(huán)比41.4%/-31.3%。乙烷裂解價(jià)差環(huán)比大幅擴(kuò)張，推動(dòng)公司歸母凈利潤(rùn)環(huán)比大幅提升。而一體化的布局則是公司的競(jìng)爭(zhēng)力所在，給予了公司穿越周期的盈利穩(wěn)健性，在報(bào)表端則體現(xiàn)為價(jià)差同比收窄的同時(shí)利潤(rùn)端同比改善。
　　海外乙烯產(chǎn)能加速退出，乙烷裂解套利空間可期。乙烯及其下游產(chǎn)品主要由油頭定價(jià)，伊朗局勢(shì)導(dǎo)致油價(jià)攀升，推動(dòng)乙烯價(jià)格快速上漲。然而進(jìn)口乙烷價(jià)格與美國(guó)天然氣價(jià)格掛鉤，在美國(guó)天然氣出口設(shè)施接近滿負(fù)荷情況下，美國(guó)天然氣價(jià)格易跌難漲，使得乙烷裂解環(huán)節(jié)套利空間顯著。2月28日當(dāng)周至4月11日當(dāng)周，乙烷裂解周度平均價(jià)差由1633.1元/噸修復(fù)至6685.5元/噸，公司將充分受益。另一方面，近幾年歐洲石化產(chǎn)能持續(xù)退出，韓國(guó)計(jì)劃削減270-370萬(wàn)噸/年乙烯產(chǎn)能，高油價(jià)有望推動(dòng)海外產(chǎn)能加速退出，加速修復(fù)乙烯供需平衡表，趨勢(shì)性改善乙烯價(jià)差。
　　持續(xù)研發(fā)投入攻克高端材料，項(xiàng)目不斷落地增厚盈利中樞。衛(wèi)星化學(xué)研發(fā)費(fèi)用率常年處于行業(yè)領(lǐng)先水平，2025年研發(fā)費(fèi)用達(dá)16.56億元，專利數(shù)同比增長(zhǎng)27%，且公司聚焦關(guān)鍵核心技術(shù)攻關(guān)與“卡脖子”技術(shù)突破，在α-烯烴、POE、碳?xì)淅鋮s液、多相和均相催化劑等領(lǐng)域多項(xiàng)成果打破國(guó)際壟斷、填補(bǔ)國(guó)內(nèi)空白。此外，公司注重產(chǎn)業(yè)落地，α-烯烴及POE產(chǎn)業(yè)鏈、高端聚烯烴等高端產(chǎn)業(yè)鏈建設(shè)持續(xù)推進(jìn)，年產(chǎn)16萬(wàn)噸高分子乳液、年產(chǎn)30萬(wàn)噸高吸水性樹脂、年產(chǎn)20萬(wàn)噸精丙烯酸、年產(chǎn)26萬(wàn)噸芳烴聯(lián)合裝置等項(xiàng)目有序建設(shè)，將持續(xù)增厚公司盈利中樞。
　　投資建議：2026年，霍爾木茲海峽斷航原油風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)抬升，乙烯價(jià)格中樞有望提高，公司原料乙烷價(jià)格易跌難漲，盈利有望修復(fù)。我們預(yù)計(jì)2026-2028年公司歸母凈利潤(rùn)分別為86.7、97.0、107.2億元，對(duì)應(yīng)PE為11.0、9.8、8.9，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)分析
　　一、原材料價(jià)格波動(dòng)與供應(yīng)鏈風(fēng)險(xiǎn)。公司核心業(yè)務(wù)依賴原材料乙烷采購(gòu)，乙烷價(jià)格受國(guó)際供需、地緣政治、航運(yùn)等多種因素影響存在較大波動(dòng)，可能直接影響公司生產(chǎn)成本與盈利水平。同時(shí)，原材料進(jìn)口相關(guān)政策存在不確定性，供應(yīng)鏈環(huán)節(jié)的供應(yīng)中斷、匯率波動(dòng)等也可能對(duì)公司經(jīng)營(yíng)造成不利影響，削弱公司成本優(yōu)勢(shì)。
　　二、新項(xiàng)目投產(chǎn)與技術(shù)轉(zhuǎn)型風(fēng)險(xiǎn)。公司正推進(jìn)各類新項(xiàng)目建設(shè)與技術(shù)轉(zhuǎn)型，項(xiàng)目建設(shè)過(guò)程中可能出現(xiàn)進(jìn)度不及預(yù)期、投資超支等情況。技術(shù)領(lǐng)域可能面臨迭代滯后、專利壁壘等風(fēng)險(xiǎn)，高端產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，產(chǎn)品市場(chǎng)需求、客戶認(rèn)證等情況存在不確定性，可能影響新項(xiàng)目的投資回報(bào)與公司未來(lái)增長(zhǎng)。
　　三、宏觀經(jīng)濟(jì)與政策監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)?；ば袠I(yè)與宏觀經(jīng)濟(jì)關(guān)聯(lián)度較高，若國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)增速放緩，可能導(dǎo)致下游行業(yè)需求疲軟，壓制產(chǎn)品價(jià)格，影響公司營(yíng)收。環(huán)保、安全生產(chǎn)等監(jiān)管政策趨嚴(yán)，可能增加公司運(yùn)營(yíng)成本，若發(fā)生相關(guān)事故還可能面臨停產(chǎn)、行政處罰等風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、相關(guān)政策變化也可能對(duì)公司經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生不利影響。