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歸母凈利同比增長(zhǎng)29%創(chuàng)近5年最佳。2025年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入36.66億元，同比下降3.17%，主要系公司年內(nèi)進(jìn)行生物質(zhì)項(xiàng)目技改導(dǎo)致部分停機(jī)、出售魚(yú)臺(tái)生物質(zhì)及中山垃圾發(fā)電等項(xiàng)目、以及集中供熱項(xiàng)目的供熱汽價(jià)隨煤價(jià)聯(lián)動(dòng)下調(diào)所致。公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.80億元，同比增長(zhǎng)29.33%，創(chuàng)近五年來(lái)最佳業(yè)績(jī)。利潤(rùn)增長(zhǎng)主要得益于燃料成本下降及出售資產(chǎn)帶來(lái)1.28億元的非流動(dòng)性資產(chǎn)處置收益。受減值及出售資產(chǎn)影響，公司扣非歸母凈利潤(rùn)為1.44億元，同比下降26.27%。
　　毛利率改善，費(fèi)用率持續(xù)優(yōu)化。2025年公司綜合毛利率為22.06%，同比提升2.58個(gè)百分點(diǎn)。分業(yè)務(wù)看，電力業(yè)務(wù)毛利率為19.62%，同比提升4.37個(gè)百分點(diǎn)；熱力業(yè)務(wù)毛利率為23.94%，同比提升0.71個(gè)百分點(diǎn)。毛利率改善主要受益于營(yíng)業(yè)成本同比下降6.27%，降幅大于收入降幅。費(fèi)用端，2025年公司管理費(fèi)用率和財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為6.72%和6.52%，其中財(cái)務(wù)費(fèi)用同比大幅下降17.93%，主要系可轉(zhuǎn)債利息及貸款利息支出下降所致。
　　經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流大幅改善，高分紅回報(bào)股東。2025年公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為8.11億元，同比增長(zhǎng)37.13%，主要系本期收回的補(bǔ)貼電費(fèi)增加所致。同時(shí)，出售子公司股權(quán)收回現(xiàn)金凈額5.83億元，有效緩解了資金壓力。公司資產(chǎn)負(fù)債率由年初的73.23%大幅下降至62.35%。公司高度重視股東回報(bào)，在實(shí)施了2025年中期分紅后，擬進(jìn)行年度分紅，向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利2.50元（含稅），全年合計(jì)派發(fā)現(xiàn)金3.26億元，股利支付率116.4%，對(duì)應(yīng)2026.4.20收盤(pán)價(jià)的股息率達(dá)6.42%。
　　CCER重啟為生物質(zhì)業(yè)務(wù)帶來(lái)潛在利潤(rùn)增量。2025年8月15日，生態(tài)環(huán)境部對(duì)第三批CCER方法學(xué)正式啟動(dòng)征求意見(jiàn)，生物質(zhì)發(fā)電供熱是其中之一，公司預(yù)計(jì)將在第三批CCER方法學(xué)正式發(fā)布后參與交易，有望帶來(lái)潛在的利潤(rùn)增量。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料價(jià)格上漲風(fēng)險(xiǎn)、生物質(zhì)電價(jià)補(bǔ)貼政策變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、應(yīng)收賬款回收不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。
　　投資建議：小幅下調(diào)盈利預(yù)測(cè)，維持“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)。考慮到公司2025年出售魚(yú)臺(tái)生物質(zhì)及中山垃圾發(fā)電等項(xiàng)目，我們小幅下調(diào)盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2026-2028年歸母凈利潤(rùn)為2.93/3.15/3.23億元（26-27年原值為3.55/3.88億元），同比增速4.3%/7.2%/2.3%，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE=17/16/15x，維持“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)。