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公司發(fā)布2025年年報(bào)，25年公司實(shí)現(xiàn)營收/歸母凈利潤/扣非凈利潤39.9/6.7/6.6億元，同比-33.7%/-59.3%/-59.3%，25年深度調(diào)整，現(xiàn)金流表現(xiàn)承壓。兼系列動能減弱，量價(jià)均承壓下行。毛利率下降疊加費(fèi)用率提升，凈利率-10.6pcts至16.9%。26Q1延續(xù)調(diào)整，下滑幅度收窄。
　　25年深度調(diào)整，現(xiàn)金流表現(xiàn)承壓。25年公司實(shí)現(xiàn)營收/歸母凈利潤/扣非凈利潤39.9/6.7/6.6億元，同比-33.7%/-59.3%/-59.3%。單Q4實(shí)現(xiàn)營收8.17億元（-50.6%），歸母凈利潤-0.69億元（-119.9%），單季度轉(zhuǎn)虧，業(yè)績表現(xiàn)低于預(yù)期。25年全年分紅比例44.3%（24年分紅率47%）。截至25年末，合同負(fù)債3.34億元，同比-40.3%。2025年全年銷售收現(xiàn)40.29億元，同比-37.5%；經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額轉(zhuǎn)負(fù)至-2.16億元，同比-114.8%，余糧減少，現(xiàn)金流承壓，經(jīng)銷商回款積極性減弱。
　　兼系列動能減弱，量價(jià)均承壓下行。分產(chǎn)品看，25年高檔/中檔/低檔白酒收入分別為36.9/0.5/1.6億元，同比-35.1%/-21.1%/+27.4%，高檔產(chǎn)品下滑較多，主要系兼系列渠道動能下降。毛利率分別71.5%/32.8%/22.3%，同比-4.2/-4.5/-12.9pct。高檔白酒銷量2.48萬千升（-23.9%），噸價(jià)約148.5萬元/千升，同比-14.7%，量價(jià)均承壓下行。分區(qū)域看，省內(nèi)/省外收入分別為32.5/6.6億元，同比-34.5%/-28.6%，省內(nèi)收入占比83.2%。分渠道看，批發(fā)代理/直銷收入分別為36.1/2.9億元，同比-36.4%/+44.4%，直銷占比提升至7.5%，主要系電商渠道增長及原酒封藏定制銷售增加。截至25年末，公司經(jīng)銷商1143家，其中省內(nèi)565家、省外578家，全年凈增加9家。
　　毛利率下降疊加費(fèi)用率提升，凈利率-10.6pcts至16.9%。公司25年毛利率69.1%，同比-5.5pct，其中Q4毛利率61.9%，同比-12.2pct。全年銷售/管理費(fèi)用率分別為21.1%/9.7%，同比+5.8/+2.9pct，其中Q4銷售/管理費(fèi)用率分別39.9%/12.7%，同比+22.0/+5.0pct。25年歸母凈利率16.9%，同比-10.6pct，其中Q4凈利率-8.4%，同比-29.3pct。
　　26Q1延續(xù)調(diào)整，下滑幅度收窄。2026年Q1公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入/歸母凈利潤/扣非凈利潤分別為13.8/3.3/3.3億元，同比-24.0%/-46.2%/-46.1%，仍處于調(diào)整通道，環(huán)比Q4下滑幅度收窄。Q1毛利率67.6%，同比-8.6pct；銷售/管理費(fèi)用率分別14.8%/6.5%，同比+2.4/+0.9pct；歸母凈利率23.9%，同比-9.8pct。
　　分產(chǎn)品看，Q1高檔/中檔/低檔白酒收入分別為12.9/0.2/0.5億元，同比-25.4%/-10.8%/+17.6%。分區(qū)域看，省內(nèi)/省外收入分別為11.8/1.8億元，同比-25.7%/-12.8%。截至26Q1末，合同負(fù)債2.0億元，較年初減少1.3億元，同比-25.4%。
　　投資建議：業(yè)績承壓調(diào)整，靜待需求修復(fù)。2025年白酒行業(yè)面臨宏觀經(jīng)濟(jì)下行、消費(fèi)疲軟、庫存高企等多重壓力，公司高檔產(chǎn)品收入下滑明顯，26年持續(xù)推進(jìn)"廠商一體化"模式轉(zhuǎn)型，優(yōu)化經(jīng)銷商隊(duì)伍，強(qiáng)化終端管控，同時(shí)加速布局電商及即時(shí)零售渠道?？紤]到行業(yè)調(diào)整期仍將持續(xù)，下調(diào)26-28年EPS分別為0.96、1.03、1.06元，當(dāng)前估值對應(yīng)PE約25x，關(guān)注渠道改革成效及庫存去化進(jìn)度，維持“增持”投資評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：省內(nèi)競爭加劇、兼系列培育不及預(yù)期、消費(fèi)需求減弱。