>> 信達證券-山西汾酒(600809)穩(wěn)定壓倒一切，分紅提振回報-260423
| 上傳日期： |
2026/4/24 |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
信達證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
趙丹晨 |
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事件：公司公告，2025年實現營收387.18億元，同比增長7.52%；歸母凈利潤122.46億元，同比增長0.03%。
點評：
四季度營收增長突出，盈利受產品結構影響承壓。25Q4公司實現營收57.94億元，同比+24.51%；歸母凈利潤8.42億元，同比-5.72%。分產品看，汾酒/其他酒分別收入52.70/5.04億元，同比+23.3%/+45.1%（全年收入同比+7.7%/+3.1%，量同比+21.8%/+24.1%，價同比-11.6%/-16.9%）。一方面，公司四季度上市多款文創(chuàng)產品，賦能文化價值表達，另一方面，低價位產品加快放量搶占市場份額，導致四季度毛利率同比-9.59pct至67.77%（全年同比-1.35pct至74.85%）。疊加四季度營業(yè)稅金率同比+1.01pct、銷售費用率同比-3.65pct、管理費用率同比-1.06pct，公司歸母凈利率同比-4.66pct至14.53%（全年同比-2.37pct至31.63%）。
省內全年規(guī)模平穩(wěn)，省外延續(xù)增長勢頭。25Q4公司省內外收入分別為23.86/33.89億元，同比+49.03%/+12.14%，主要系三季度省內延緩發(fā)貨、消化庫存，四季度補發(fā)（全年同比-0.81%/+12.64%，省外收入占比同比+2.9pct至65.3%）。截至2025年末，公司汾酒經銷商省內外分別有560/2926家，其中省內保持基本穩(wěn)定，省外新增208家/減少137家；其他酒經銷商省內外分別有243/726家，其中省內新增79家/減少114家，省外新增336家/減少473家，均有優(yōu)化調整。
增加承兌匯票使用，影響經營凈現金流。2025年，公司銷售收現354.57億元，同比減少3.15%；經營凈現金流90.14億元，同比減少25.95%，主要系緩解渠道回款壓力，給予經銷商承兌匯票打款政策，導致現金收款減少。截至2025年末，公司合同負債70.07億元，同比減少16.66億元。
盈利預測與投資評級：我們認為，公司低價位產品具有較強市場競爭力，受行業(yè)調整沖擊較小，且清香型適合開拓多口味酒飲賽道，適應多樣化消費需求。在保持市場份額優(yōu)勢的基礎上，公司也提出25-27年分紅率不低于65%，股東回報可觀。我們預計公司2025-2027年攤薄每股收益分別為10.08元、10.50元、11.03元，維持對公司的“買入”評級。
風險因素：宏觀環(huán)境不確定性風險；行業(yè)競爭加劇風險
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