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投資要點(diǎn)
　　事件：公司26Q1營收40.97億元，同比+7.06%，歸母凈利潤2.65億元，同比+60.19%，扣非后歸母凈利潤2.59億元，同比+69.09%。
　　一季度順利實(shí)現(xiàn)“開門紅”，量?jī)r(jià)表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)。燕啤26Q1銷量同比+4.5%至103.99萬噸，噸酒營收同比+2.4%至3940元/噸。一季度公司持續(xù)推進(jìn)產(chǎn)品高端化進(jìn)程，核心大單品U8銷量保持同比接近30%的高增長(zhǎng)，同時(shí)3月底高端全麥新品燕京A10上市，高端產(chǎn)品矩陣進(jìn)一步夯實(shí)。關(guān)于U8大單品的天花板，2年左右維度具備高確定性，一是U8銷量階段性占比達(dá)到30%以上，二是除三大優(yōu)勢(shì)區(qū)域外、弱勢(shì)區(qū)域仍處于勢(shì)能上升期，餐飲、流通滲透率均有提升空間。
　　毛利率提升、費(fèi)用率平穩(wěn)，盈利能力持續(xù)抬升。26Q1銷售凈利率同比+2.95pct至8.89%，主要系毛銷差維持改善所致。其中銷售毛利率同比+3.53pct至46.32%(噸酒營收+2.44%、噸酒成本-3.88%)，U8大單品占比提升帶動(dòng)價(jià)格端延續(xù)較好表現(xiàn)、同時(shí)一季度成本端原材料仍處于年內(nèi)低位。銷售費(fèi)用率為15.60%相對(duì)平穩(wěn)，管理費(fèi)用率同比-0.32pct至11.43%，此外其他收益、資產(chǎn)處置收益小幅下滑，其他非經(jīng)科目相對(duì)平穩(wěn)。燕啤21-25年銷售凈利率分別為2.45%、4.16%、6.01%、9.03%、13.09%，26Q1銷售凈利率持續(xù)抬升，改革成效持續(xù)兌現(xiàn)。
　　燕啤成長(zhǎng)性依舊突出，中期是攻守兼?zhèn)涞膬?yōu)質(zhì)主線?；仡欉^去，耿總自2022年擔(dān)任燕啤董事長(zhǎng)以來，戰(zhàn)略層面提出“二次創(chuàng)業(yè)、復(fù)興燕京”，并推動(dòng)“九大變革”重構(gòu)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力，帶領(lǐng)燕啤2022年以來業(yè)績(jī)高速增長(zhǎng)，十四五期間高質(zhì)量發(fā)展的α優(yōu)勢(shì)突出。展望未來，中國啤酒賽道是攻守兼?zhèn)涞膬?yōu)質(zhì)主線，進(jìn)攻層面來自升級(jí)的韌性及持續(xù)性，防御層面來自未來股息率的明顯提升值得期待。燕啤最新“十五五”戰(zhàn)略規(guī)劃指出，公司將著力構(gòu)建“一核兩翼”業(yè)務(wù)布局，形成“啤酒+飲料+健康食品”協(xié)同增長(zhǎng)的發(fā)展生態(tài)，多元化潛力值得期待。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：短期雖消費(fèi)β承壓，但燕啤仍處于改革的前半段，大單品U8高增持續(xù)兌現(xiàn)、α成長(zhǎng)性依舊突出；中期維度燕啤亦屬于攻守兼?zhèn)涞膬?yōu)質(zhì)標(biāo)的，升級(jí)韌性、多元化是抓手?？紤]量?jī)r(jià)和成本節(jié)奏，我們更新2026-2028年歸母凈利潤預(yù)測(cè)為20.52、23.70、26.38億元（前值為20.52、23.64、26.31億元），對(duì)應(yīng)當(dāng)前PE分別為18、15、14X，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)不及預(yù)期；食品安全風(fēng)險(xiǎn)；非基地市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇。