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事件：公司發(fā)布2025年年度報(bào)告和2026年一季報(bào)，2025年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入103.93億元，同比+8.28%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤32.80億元，同比+43.63%；2026年Q1，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入26.64億元，同比+36.96%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤8.59億元，同比+58.12%。
　　汛期來水偏豐推動(dòng)水電高增，電價(jià)下行無礙利潤大幅增長。2025年公司完成發(fā)電量461.42億千瓦時(shí)，同比+26.68%，其中水電415.68億千瓦時(shí)，同比+35.92%，主要系紅水河流域來水偏豐，導(dǎo)致廣西水電利用小時(shí)大幅增長超1000小時(shí)。電價(jià)方面，受南方區(qū)域電力現(xiàn)貨市場影響，公司水電需分?jǐn)偛黄胶怆娰M(fèi)，進(jìn)而導(dǎo)致公司全年水電含稅上網(wǎng)電價(jià)同比下降11%至231.36元/MWh，對收入端形成一定壓制。然而，受益于電量高增及水資源費(fèi)改稅降本等原因，公司水電利潤總額仍同比+47%至43.12億元，帶動(dòng)全年業(yè)績顯著增長。除水電外，公司風(fēng)電、光伏的上網(wǎng)電價(jià)同樣略有下滑，而火電盡管上網(wǎng)電價(jià)提升，但受擠壓發(fā)電量同比-58.88%，全年虧損2.19億元；風(fēng)電和光伏則分別實(shí)現(xiàn)利潤2.55和0.07億元，對公司利潤形成一定支撐。
　　水情優(yōu)勢延續(xù)至26Q1，成本攤薄推升利潤率表現(xiàn)。2026年Q1，公司完成發(fā)電量111.03億千瓦時(shí)，同比+49.05%；其中水電/火電/風(fēng)電/光伏分別完成發(fā)電量99.52/1.76/6.38/3.37億千瓦時(shí)，同比分別+57.59%/-40.54%/+15.79%/+17.42%。水電電量增長的主要原因系年初紅水河上游水庫蓄水量同比偏多3-4成，出庫流量大幅增加，帶動(dòng)水電發(fā)電量同比+58%至99.52億千瓦時(shí)；而公司新能源裝機(jī)規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大也帶動(dòng)風(fēng)光發(fā)電量同比提升。然而，受廣西新能源裝機(jī)占比提升擠壓，公司火電發(fā)電空間收縮，全區(qū)火電平均利用小時(shí)同比大幅下降。整體來看，低成本水電電量高增攤薄了固定成本，導(dǎo)致公司26Q1毛利率提升近10pct至55.69%。
　　收購集團(tuán)西藏資產(chǎn)，高分紅彰顯價(jià)值。2025年底，公司啟動(dòng)收購大唐集團(tuán)在西藏的核心清潔能源資產(chǎn)，收購鎖定了玉曲河流域的系統(tǒng)性水電開發(fā)權(quán)以及配套光伏資產(chǎn)，并與已開工的“藏粵直流”特高壓工程深度綁定，從根本上保障了項(xiàng)目未來電力的消納與價(jià)值實(shí)現(xiàn)，有望打開公司長期成長空間。分紅方面，2025年度公司累計(jì)派息23.10億元，分紅比例高達(dá)70.42%，體現(xiàn)了公司對股東回報(bào)的高度重視和充沛的現(xiàn)金流實(shí)力。
　　盈利預(yù)測與估值：預(yù)計(jì)2026-2028年公司分別實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤36.63/38.73/39.97億元，同比變化+11.70%/+5.73%/+3.20%，2026年4月23日股價(jià)對應(yīng)PE分別為21.84/20.66/20.02倍。維持“推薦”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：來水波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)；水電電價(jià)超預(yù)期下調(diào)的風(fēng)險(xiǎn)；項(xiàng)目投運(yùn)節(jié)奏不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。