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公司是鋰電池濕法隔膜的全球龍頭，隔膜行業(yè)自2021年產(chǎn)能大幅擴(kuò)張后競(jìng)爭(zhēng)加劇、價(jià)格下跌、盈利承壓，當(dāng)前，下游需求強(qiáng)勁而上游擴(kuò)產(chǎn)謹(jǐn)慎，我們認(rèn)為下行周期已經(jīng)結(jié)束、供需結(jié)構(gòu)即將反轉(zhuǎn)，龍頭企業(yè)獲益、業(yè)績(jī)有望超預(yù)期。
　　要點(diǎn)一：下游需求超預(yù)期，動(dòng)力電池增長(zhǎng)，儲(chǔ)能電池爆發(fā)。全球鋰電池2026-2028年預(yù)計(jì)出貨3037、3878、4855GWh，同比增長(zhǎng)33%、28%、25%。
　　動(dòng)力電池：1）國(guó)內(nèi)穩(wěn)定。雖然當(dāng)下電動(dòng)車渠道庫(kù)存占比較高，零售端有承壓，但續(xù)航需求推動(dòng)裝車電量持續(xù)擴(kuò)容，對(duì)國(guó)內(nèi)動(dòng)力電池出貨形成支撐。2）海外提速。歐洲市場(chǎng)在環(huán)保主義、能源替代需求驅(qū)動(dòng)下具增長(zhǎng)潛力；亞洲其他市場(chǎng)(不包含中國(guó))銷量占全球比例2026Q1達(dá)到10.7%；北美市場(chǎng)雖然受高關(guān)稅、新能源補(bǔ)貼取消等影響短期承壓，但電動(dòng)化率較低、長(zhǎng)期空間大。3）商用車打開需求空間。2025年中國(guó)新能源商用車銷量同比+64%，電動(dòng)化率不到25%，同時(shí)純電帶電量提升到206kWh/輛，電動(dòng)化率、單車帶電量雙增打開增量市場(chǎng)。
　　儲(chǔ)能電池：1）國(guó)內(nèi)高增長(zhǎng)，驅(qū)動(dòng)來(lái)自取消強(qiáng)制配儲(chǔ)、建立容量電價(jià)/容量補(bǔ)償機(jī)制、電力市場(chǎng)化改革推進(jìn)，風(fēng)光儲(chǔ)協(xié)同發(fā)展。2）歐洲需求緊迫，2025年，歐洲負(fù)電價(jià)發(fā)生時(shí)長(zhǎng)占比3.4%、全年約合310小時(shí)，負(fù)電價(jià)國(guó)家如德國(guó)、荷蘭、西班牙等國(guó)家裝機(jī)規(guī)模增速顯著。大儲(chǔ)接力戶儲(chǔ)，新一輪儲(chǔ)能周期啟動(dòng)。3）美國(guó)有望先抑后揚(yáng)，短期受政策影響增長(zhǎng)承壓，但長(zhǎng)期隨著數(shù)據(jù)中心建設(shè)提速，電力穩(wěn)定成為剛需，有望推動(dòng)儲(chǔ)能市場(chǎng)與AI共振。
　　要點(diǎn)二：供給端投資成本高、建設(shè)周期長(zhǎng)，擴(kuò)產(chǎn)偏謹(jǐn)慎，預(yù)計(jì)未來(lái)供需錯(cuò)配。
　　1）市場(chǎng)份額向頭部企業(yè)集中，競(jìng)爭(zhēng)格局改善。2025年國(guó)內(nèi)Top2廠商市場(chǎng)份額接近50%，TOP10門檻由2024年的4億平米提升至2025年的6億平米。
　　2）擴(kuò)產(chǎn)節(jié)奏放緩。隔膜是重資產(chǎn)投資行業(yè)，一億平米產(chǎn)能投資約2億元，建設(shè)周期約18個(gè)月，頭部企業(yè)資本開支/折舊攤銷、在建工程持續(xù)下降，擴(kuò)產(chǎn)謹(jǐn)慎。
　　3）產(chǎn)能利用率持續(xù)提升。2025年平均開工率從2023年的62%提升至79%，中樞上行，下游需求逐步消化前期過(guò)剩產(chǎn)能。
　　4）盈利能力改善?；ず屯扛材ぞ鶅r(jià)走勢(shì)自2025年6月以來(lái)觸底回升。我們測(cè)算，2026年供需結(jié)構(gòu)相較2025年會(huì)更緊張，2027年全行業(yè)產(chǎn)能利用率繼續(xù)提高，2028年供不應(yīng)求(干法、濕法合計(jì)口徑，濕法隔膜開工率更高)。
　　要點(diǎn)三：擬收購(gòu)中科華聯(lián)，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)鏈整合、完善高端產(chǎn)品線。旗下“藍(lán)科途”高性能濕法鋰電池隔膜產(chǎn)品，自主研發(fā)的5微米超高強(qiáng)鋰電池隔膜，技術(shù)處于領(lǐng)先水平，目前已向?qū)幍聲r(shí)代、比亞迪等行業(yè)頭部客戶批量供應(yīng)。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值：我們預(yù)計(jì)2026-2028年公司歸母凈利潤(rùn)分別為21.3、35.8、50.1億元，分別同比增長(zhǎng)1396%、68%、40%。對(duì)應(yīng)PE分別為39、23、17倍。公司是行業(yè)全球龍頭，受益供需結(jié)構(gòu)持續(xù)改善，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：國(guó)際貿(mào)易風(fēng)險(xiǎn)、技術(shù)迭代風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)等