>> 國盛證券-固定收益點(diǎn)評：非油物價(jià)平穩(wěn)，利率反應(yīng)有限-260511
| 上傳日期： |
2026/5/11 |
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| 格式： |
pdf 共7頁 |
來源： |
國盛證券 |
| 評級(jí)： |
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作者： |
楊業(yè)偉 |
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4月CPI、PPI同比增速在國際油價(jià)影響下增速均顯著提升。4月，受國際原油價(jià)格變動(dòng)和假期出行需求增加影響，CPI同比漲幅擴(kuò)大0.2個(gè)百分點(diǎn)至1.2%，為2023年2月以來次高值（最高值為2026年春節(jié)），環(huán)比回升1個(gè)百分點(diǎn)至0.3%；受國際大宗商品價(jià)格快速上行及油價(jià)滯后傳導(dǎo)影響，PPI同比漲幅大幅上升2.3個(gè)百分點(diǎn)至2.8%，為2022年9月以來最高值，環(huán)比上漲1.7%、相比上月擴(kuò)大0.7個(gè)百分點(diǎn)。
油價(jià)上漲推升CPI，非油物價(jià)平穩(wěn)。油價(jià)持續(xù)帶動(dòng)CPI環(huán)比上漲。受國際原油價(jià)格波動(dòng)影響，國內(nèi)能源價(jià)格上漲5.7%，漲幅比上月擴(kuò)大0.9個(gè)百分點(diǎn)，影響CPI環(huán)比上漲約0.39個(gè)百分點(diǎn)。其中，汽油價(jià)格上漲12.6%。剔除油價(jià)上漲影響之后，4月CPI環(huán)比為-0.1%，顯示非油物價(jià)依然平穩(wěn)或相對偏弱。
食品價(jià)格明顯回落，勞動(dòng)力轉(zhuǎn)移緩慢約束食品價(jià)格。4月食品價(jià)格增速明顯回落，由上月上漲0.3%轉(zhuǎn)為下降1.6%，其中豬肉價(jià)格下降15.2%，降幅比上月擴(kuò)大3.7個(gè)百分點(diǎn)，影響CPI同比下降約0.29個(gè)百分點(diǎn)；鮮菜和鮮果價(jià)格分別下降0.5%和1.0%。食品價(jià)格環(huán)比下降1.6%，降幅比上月收窄1.1個(gè)百分點(diǎn)，影響CPI環(huán)比下降約0.28個(gè)百分點(diǎn)。食品價(jià)格持續(xù)偏弱，勞動(dòng)力轉(zhuǎn)移緩慢是原因之一。勞動(dòng)力轉(zhuǎn)移緩慢一方面降低農(nóng)業(yè)生產(chǎn)成本，另一方面降低城市商品化的食品需求，從而導(dǎo)致食品價(jià)格持續(xù)偏弱。
油價(jià)上漲同樣推升旅游價(jià)格，推動(dòng)服務(wù)消費(fèi)價(jià)格上漲。4月非食品CPI同比上漲0.6個(gè)百分點(diǎn)至1.8%，環(huán)比由上月下降0.2%轉(zhuǎn)為上漲0.7%。4月服務(wù)價(jià)格同比小幅上漲至0.9%，其中，假期出行服務(wù)需求明顯增加，飛機(jī)票、交通工具租賃、旅行社收費(fèi)和賓館住宿價(jià)格漲幅均高于季節(jié)性水平，四項(xiàng)合計(jì)影響CPI環(huán)比上漲約0.17個(gè)百分點(diǎn)。
工業(yè)品價(jià)格大幅回升，國際原油等價(jià)格大幅上漲仍為主要原因。PPI環(huán)比上漲1.7%，漲幅比上月擴(kuò)大0.7個(gè)百分點(diǎn)，主要受國際輸入性因素影響。國際原油價(jià)格上行帶動(dòng)國內(nèi)石油相關(guān)行業(yè)價(jià)格上漲，其中，石油和天然氣開采業(yè)價(jià)格環(huán)比上漲18.5%，石油煤炭及其他燃料加工業(yè)價(jià)格上漲16.4%，化學(xué)原料和化學(xué)制品制造業(yè)價(jià)格上漲8.3%，化學(xué)纖維制造業(yè)價(jià)格上漲5.6%，橡膠和塑料制品業(yè)價(jià)格上漲1.7%。算力相關(guān)行業(yè)需求增加帶動(dòng)價(jià)格上行。反內(nèi)卷相關(guān)行業(yè)價(jià)格降幅有所收窄。
往后來看，物價(jià)對利率影響或較為有限。4月，受原油價(jià)格仍然維持高位以及油價(jià)傳導(dǎo)滯后影響，物價(jià)尤其是PPI漲幅較大。但具體來看，PPI漲幅明顯擴(kuò)大仍然集中在石化相關(guān)行業(yè)，油價(jià)傳導(dǎo)有限，需求不足下這一影響更多是對制造業(yè)成本的影響，而非價(jià)格明顯廣譜性回升。此外，美伊沖突持續(xù)數(shù)月且不斷反復(fù)，市場對此已逐漸脫敏，油價(jià)也逐步穩(wěn)定在110美元/桶附近，預(yù)計(jì)后續(xù)對通脹及利率影響較小。但需警惕原油供應(yīng)持續(xù)中斷、庫存耗盡進(jìn)一步推升相關(guān)產(chǎn)品成本風(fēng)險(xiǎn)。
債市表現(xiàn)更多受約束與支撐力量博弈結(jié)果的影響。當(dāng)前債市既存在約束，也存在支撐。約束力量主要來自于對資金上升和基本面穩(wěn)定回升的擔(dān)憂，以及股市的強(qiáng)勁表現(xiàn)。雖然央行持續(xù)回籠資金帶來對資金價(jià)格上升的擔(dān)憂，但資金需求不足下資金面仍然較為寬松，而基本面經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)更多來自融資需求較低的新經(jīng)濟(jì)和外部價(jià)格上升，因而名義GDP回升與社融走勢背離，反映本輪經(jīng)濟(jì)回升對融資需求有限，進(jìn)而也不大會(huì)明顯推升利率。股市的表現(xiàn)及對債市的影響持續(xù)性則有待觀察。支撐力量則主要來自于資金的持續(xù)寬松以及銀行配置需求的持續(xù)?？傮w而言，支撐力量或持續(xù)性更長，資金穩(wěn)定環(huán)境下，曲線又較為陡峭，隨著時(shí)間持續(xù)，資金會(huì)繼續(xù)向長端轉(zhuǎn)移，進(jìn)而推動(dòng)利率相應(yīng)下行。在存單等短端利率不變情況下，如果利差回到2021年以來均值，我們依然預(yù)計(jì)本輪10年國債有望下行至1.70%左右，30年國債有望下行至2.1%左右。
風(fēng)險(xiǎn)提示：貨幣政策調(diào)整超預(yù)期；假設(shè)和測算誤差風(fēng)險(xiǎn)；外部風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期。
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