>> 銀河證券-4月美國CPI數(shù)據(jù)：美國通脹略超預(yù)期，但關(guān)稅漲價(jià)壓力有所消散-260512
| 上傳日期： |
2026/5/13 |
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來源： |
銀河證券 |
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作者： |
張迪,于金潼 |
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CPI同比上行至3.8%，核心2.8%，略高于預(yù)期；能源通脹同比和環(huán)比繼續(xù)大幅上行，商品壓力緩和，服務(wù)稍有抬頭，居住成本反彈是統(tǒng)計(jì)調(diào)整：CPI非季調(diào)同比增速為3.8%，剔除能源和食品的核心CPI同比2.8%，兩者略高于3.7%和2.7%的市場預(yù)期；季調(diào)環(huán)比方面，CPI增速從前值0.865%略緩和至0.640%，核心CPI環(huán)比從0.196%上行至0.376%，核心漲幅略高于預(yù)期。
4月CPI有四個(gè)特征：（1）油價(jià)影響依然突出，0.64個(gè)百分點(diǎn)的環(huán)比漲幅中約0.216個(gè)百分點(diǎn)是能源商品漲價(jià)貢獻(xiàn)。（2）另外一個(gè)影響明顯的是居住成本，其環(huán)比突然增0.6%同樣拉動(dòng)了CPI環(huán)比走高0.212個(gè)百分點(diǎn)，這主要是在修正25年10月政府停擺造成的價(jià)格低估，并非居住成本開始加速。（3）核心商品方面環(huán)比壓力進(jìn)一步放級，“解放日”關(guān)稅的高基數(shù)開始緩和26年商品的同比壓力，音響、攝影器材等明顯受影響的門類同比增速明顯緩和。（4）服務(wù)增速單月有所抬頭，機(jī)票、個(gè)人護(hù)理和其他雜項(xiàng)環(huán)比加速，有待5月數(shù)據(jù)確認(rèn)是否為持續(xù)壓力。總體上，雖然4月CPI強(qiáng)于預(yù)期，但一方面居住成本上行是統(tǒng)計(jì)問題，另一方面關(guān)稅對商品的壓力開始下行，仍很難在CPI中看到具有長期韌性的漲價(jià)門類。雖然需要警惕高通脹預(yù)期帶動(dòng)服務(wù)價(jià)格回升，但目前來看名義薪酬增速的放緩和高通脹并不利于實(shí)際消費(fèi)，美國經(jīng)濟(jì)與通脹共振的風(fēng)險(xiǎn)仍然很低。因此，我們繼續(xù)維持美聯(lián)儲(chǔ)沒有必要加息、26年可能仍至少有1次降息的預(yù)期，繼續(xù)觀察能源價(jià)格保持高位的時(shí)長和對經(jīng)濟(jì)的沖擊。
4月CPI繼續(xù)上行，但消費(fèi)者通脹預(yù)期已經(jīng)出現(xiàn)見頂?shù)嫩E象：4月密歇根大學(xué)消費(fèi)者通脹預(yù)期調(diào)查（MSC）顯示1年期通脹預(yù)期從前值4.7%回落至4.5%，5年期通脹預(yù)期從3.5%略降低至3.4%。不過，投資者定價(jià)的盈虧平衡（breakeven）中長期通脹預(yù)期有所抬升，盡管仍處于2.5%附近。研究顯示在大滯脹以來，3個(gè)月內(nèi)油價(jià)環(huán)比漲幅超過50%的沖擊中，長期通脹預(yù)期基本沒有受到顯著的影響，而短期通脹預(yù)期大約上行3個(gè)月左右，隨后開始回落；例外是如果油價(jià)上行同時(shí)與經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)上行周期疊加，通脹可能獲得持續(xù)動(dòng)能并促使美聯(lián)儲(chǔ)加息。目前來看，美國的強(qiáng)周期性部門（地產(chǎn)、建筑）和消費(fèi)整體仍在弱化，實(shí)際收入增速也在放緩，似乎缺乏持續(xù)支持通脹走高的動(dòng)力。隨著消費(fèi)者通脹預(yù)期不再繼續(xù)走高、經(jīng)濟(jì)仍存在弱化風(fēng)險(xiǎn)，美聯(lián)儲(chǔ)并無加息或者長期不降息的理由。
關(guān)稅的影響已經(jīng)充分體現(xiàn)，未來核心商品增速轉(zhuǎn)為回落的概率較高，觀察服務(wù)CPI是否存在回升風(fēng)險(xiǎn)：從4月CPI中的核心商品項(xiàng)目來看，其同比增速從前值1.2%放緩至1.1%，季調(diào)環(huán)比放緩至0%，主要大類中服裝、新車增速放緩，二手車和醫(yī)療商品同比負(fù)增長，酒精和煙草加速；此外，小部分去年開始受關(guān)稅影響明顯的細(xì)項(xiàng)商品價(jià)格增速已經(jīng)出現(xiàn)了明顯放緩。4月開始，特朗普“解放日”對等關(guān)稅的高基數(shù)將逐漸開始導(dǎo)致核心商品價(jià)格增速降低，印證關(guān)稅通脹是“一次性”的判斷。較為敏感的進(jìn)口商品中，音響設(shè)備同比從此前13%-15%增速放緩至5.8%、手機(jī)和電話硬件等的通縮幅度擴(kuò)大、娛樂讀物和藥品等價(jià)格也有明顯降低。美聯(lián)儲(chǔ)研究顯示，核心PCE商品價(jià)格增速已經(jīng)充分顯示了關(guān)稅的影響（圖7)，如果沒有關(guān)稅則核心商品增速大概率維持通縮；因此，4月開始核心商品面臨的通脹壓力將出現(xiàn)回落，部分商品價(jià)格已經(jīng)開始支持此趨勢。不過，4月核心服務(wù)價(jià)格環(huán)比加速至0.385%，運(yùn)輸服務(wù)、錄音錄像、個(gè)人護(hù)理和其他雜項(xiàng)出現(xiàn)回升。目前來看，除了運(yùn)輸服務(wù)可能跟隨高油價(jià)加速以外，其他服務(wù)漲價(jià)應(yīng)不具有持續(xù)性，但需要5月的數(shù)據(jù)驗(yàn)證服務(wù)價(jià)格沒有持續(xù)走高的壓力。
居住成本環(huán)比大增并非真實(shí)漲價(jià)，主要是在回補(bǔ)25年政府停擺時(shí)造成的統(tǒng)計(jì)低估：4月居住成本同比增速從3.0%加速至3.3%，環(huán)比大增0.6%，拉動(dòng)CPI環(huán)比上行0.21個(gè)百分點(diǎn)（正常情況拉動(dòng)應(yīng)在0.1個(gè)百分點(diǎn)左右）。本次單月環(huán)比的大幅上調(diào)并不意味著租金在4月出現(xiàn)突然加速，CPI獲得新的上行動(dòng)能，而是勞工數(shù)據(jù)局（BLS）在修正2025年10月政府停擺時(shí)的統(tǒng)計(jì)低估。當(dāng)時(shí)由于政府停擺，無法按要求收集數(shù)據(jù)，居住成本的環(huán)比被機(jī)械壓降至0%左右，本月統(tǒng)計(jì)修正了這一問題（輪換了12個(gè)月的居住成本數(shù)據(jù))，將之前沒有統(tǒng)計(jì)的居住成本漲幅一次性“補(bǔ)足”。由于是統(tǒng)計(jì)糾正，居住成本環(huán)比加速并不具有持續(xù)性，預(yù)計(jì)未來居住成本環(huán)比漲幅仍在0.2%-0.3%的區(qū)間。
從分項(xiàng)看，4月通脹上行主要由于能源商品、交運(yùn)、居住成本和食品環(huán)比回升，漲價(jià)廣度有限，如果刨除能源來看仍不具有持續(xù)性。食品價(jià)格方面，家用食品環(huán)比增0.7%（前值-0.2%)，非家用食品上行0.2%。在6個(gè)食品分項(xiàng)指數(shù)中，有5類價(jià)格在4月上漲，其中肉食蛋品類環(huán)比增1.3%、果蔬漲1.8%、非酒精飲料上漲1.1%、乳制品相關(guān)上漲0.8%。家用食品反彈部分由于上月基數(shù)較低，兩個(gè)月平均環(huán)比增速仍處于正常水平。從領(lǐng)先指標(biāo)來看，食品價(jià)格增速年內(nèi)仍有放緩的空間，價(jià)格壓力有限。
能源價(jià)格方面，4月該指數(shù)環(huán)比上行3.8%（前值10.9%)；能源商品環(huán)比上行5.6%（前值21.3%）并拉動(dòng)通脹環(huán)比上升0.216個(gè)百分點(diǎn)，約貢獻(xiàn)CPI
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