>> 華創(chuàng)證券-【策略月報】多行業(yè)聯(lián)合紅利資產(chǎn)4月報：25年自由現(xiàn)金流大盤點-260513
| 上傳日期： |
2026/5/14 |
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| 格式： |
pdf 共80頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評級： |
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作者： |
吳一凡,徐康,姚佩 |
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此報告為加密報告 |
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策略：25年自由現(xiàn)金流大盤點。
1）25年全A非金融現(xiàn)金流比例由于凈營運(yùn)資本占用增加相較24年變化-3pcts降至18%，26Q1資本開支占比回落使得現(xiàn)金流比例重新修復(fù)回19%。25年全A非金融開支力度1.32，較24年1.42持續(xù)壓降。凈營運(yùn)資本占用小幅上升，增量主要在于23年以來的去庫周期于26Q1轉(zhuǎn)變?yōu)檠a(bǔ)庫&金融類資產(chǎn)增持。
2）現(xiàn)金流回報率、資本開支、凈營運(yùn)資本變化水平：①26Q1一級行業(yè)現(xiàn)金流回報率鋼鐵5.8%/石化4.8%/煤炭3.3%/通信3.2%領(lǐng)先，26Q1較24回報率提升較多：鋼鐵/傳媒/美護(hù)/環(huán)保；二級行業(yè)回報率專業(yè)工程/軌交/航海裝備/普鋼特鋼領(lǐng)先，回報率提升較多：專業(yè)工程/軌交/普鋼/數(shù)媒/商用車/游戲/農(nóng)化等；②一級行業(yè)資本開支占比：有色/建材/環(huán)保/鋼鐵/化工等周期行業(yè)&電新開支占比顯著下降；③一級行業(yè)凈營運(yùn)資本占比：公用/煤炭/建筑/傳媒/醫(yī)藥/美護(hù)/軍工收縮較多。
3）重點現(xiàn)金流資產(chǎn)表現(xiàn)：
?、僦芷冢好禾浚河降谆厣?開支力度自高位壓降，現(xiàn)金流比例29%回升；石化：油價上漲改善前端盈利，開支持續(xù)壓降，26Q1重啟補(bǔ)庫周期，現(xiàn)金流比例27%穩(wěn)定；鋼鐵：前端盈利回升，開支充分壓降，現(xiàn)金流比例59%擴(kuò)張；工業(yè)金屬：開支力度小幅回升，盈利擴(kuò)張&大幅補(bǔ)庫，現(xiàn)金流比例39%穩(wěn)定。
②穩(wěn)定：港口：開支力度低位，現(xiàn)金流比例32%穩(wěn)定；水電：新能源裝機(jī)背景下開支力度較高，現(xiàn)金流比例45%穩(wěn)定；高速公路：開支力度位處中樞，現(xiàn)金流比例28%穩(wěn)定。
?、巯M(fèi)：白電：25年現(xiàn)金管理需求顯著增持金融類資產(chǎn)，現(xiàn)金流比例29%收縮；白酒：前端盈利承壓，開支力度持續(xù)壓降，持續(xù)累庫，現(xiàn)金流比例49%穩(wěn)定；紡服：資本開支力度持續(xù)壓降，去庫趨勢維持，現(xiàn)金流比例34%穩(wěn)定；中藥：開支壓降但大幅增持金融類資產(chǎn)，現(xiàn)金流比例19%收縮；化藥：開支力度壓降，去庫周期開啟，現(xiàn)金流比例31%擴(kuò)張。
④制造：工程機(jī)械：開支縮減&應(yīng)付款擴(kuò)張貢獻(xiàn)現(xiàn)金空間，現(xiàn)金流比例48%擴(kuò)張；商用車：開支進(jìn)一步走低，現(xiàn)金流比例63%擴(kuò)張。
4）現(xiàn)金流視角行業(yè)驅(qū)動改善：①環(huán)保：開始轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展，開支力度大幅壓降，25/26Q1現(xiàn)金流已轉(zhuǎn)正；②養(yǎng)殖：行業(yè)明確轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展，開支力度已充分壓降，25年雖前端盈利承壓但現(xiàn)金流已連續(xù)顯著積累兩年；③地產(chǎn)：盈利規(guī)模轉(zhuǎn)負(fù)，大幅去庫使得凈營運(yùn)資本顯著收縮、現(xiàn)金流轉(zhuǎn)正，房企利用現(xiàn)金優(yōu)先降低杠桿率、修復(fù)其資產(chǎn)負(fù)債表。
金融：銀行經(jīng)營景氣度邊際提升，頭部險資顯著增配股票。1）高股息、低估值的特性依然是銀行股的底色，特別是在無風(fēng)險利率下行的背景下，銀行股的類債屬性將持續(xù)吸引穩(wěn)健資金。2）隨著息差企穩(wěn)、區(qū)域信貸需求回升和非息收入增長，部分優(yōu)質(zhì)銀行將展現(xiàn)出較強(qiáng)的業(yè)績彈性，估值有望從PB邏輯向PE邏輯切換。我們建議2026年重點關(guān)注以下三條投資主線：主線一：國家信用與紅利基石，以國有大行+招行為代表。主線二：息差或率先回暖、財富管理業(yè)務(wù)能夠釋放較大彈性、信用成本走低帶動ROE企穩(wěn)的優(yōu)質(zhì)股份行和城商行，這背后映射的是成本優(yōu)勢和風(fēng)控優(yōu)勢。建議關(guān)注：招商銀行、中信銀行、平安銀行、寧波銀行、江蘇銀行、南京銀行、常熟銀行。主線三：持續(xù)受益區(qū)域政策、業(yè)績端有較大釋放空間的城商行。建議關(guān)注：成都銀行、重慶銀行、廈門銀行、青島銀行、長沙銀行、渝農(nóng)商行。
交運(yùn)公用：2025年報聚焦：各板塊分紅比例中樞均上升，港口普遍提分紅。1）港口：我們在紅利資產(chǎn)2026年度投資策略中提出港口戰(zhàn)略價值投資時代來臨，重點推薦招商港口，目前仍破凈的全球布局港口央企，擁有海外戰(zhàn)略港口資產(chǎn)布局、近年積極提升分紅比例，從2019年的30.5%提升至2025年的43%；推薦青島港整合優(yōu)化、業(yè)績穩(wěn)??；唐山港高分紅優(yōu)質(zhì)港口標(biāo)的，全國重要能源樞紐港；廈門港務(wù)受益于兩岸融合，資產(chǎn)注入一旦完成，盈利能力、紅利屬性或迎雙提升。2）公路：我們繼續(xù)強(qiáng)調(diào)公路典型紅利資產(chǎn)配置價值，行業(yè)不乏股息率4%以上的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的。繼續(xù)首推A/H股息率最高的四川成渝/四川成渝高速公路，我們認(rèn)為公司具備業(yè)績增長穩(wěn)定性，結(jié)合高分紅及“大集團(tuán)、小公司”邏輯，公司為少有的具備成長潛力的優(yōu)質(zhì)高速資產(chǎn)；繼續(xù)重點推薦高速公路行業(yè)市值管理典范、ROE水平領(lǐng)先的皖通高速，位于交通強(qiáng)省、分紅領(lǐng)先的山東高速、寧滬高速，可視為行業(yè)ETF增強(qiáng)的招商公路，以及低估值、存在通過企業(yè)改革經(jīng)營釋放活力潛力的贛粵高速。3）鐵路：長久期+改革紅利，推薦黃金線路資產(chǎn)和稀缺資源存在價格彈性潛力的京滬高鐵，公告未來三年（2025-2027年）分紅比例將不低于55%，分紅比例、股息率提升。典型高股息資產(chǎn)大秦鐵路，關(guān)注廣深鐵路。
食飲：白酒出清筑底，大眾淡季穩(wěn)健。1）白酒：守望復(fù)蘇，聚焦龍頭。本輪渠道紓壓與報表出清的深度已較為充分，頭部酒企競爭壁壘在逆風(fēng)中進(jìn)一步強(qiáng)化。節(jié)奏上看，26Q2多數(shù)酒企將迎來低基數(shù)窗口期，收入及利潤降幅有望進(jìn)一步收窄甚至轉(zhuǎn)正，下半年渠道去庫徹底、動銷率先回暖的酒企或率先走出底部。優(yōu)先推薦穿越周期的絕對龍頭茅臺（i茅
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