>> 東吳證券-閃迪(SNDK.US)AI基建驅(qū)動存儲景氣，供需共振盈利彈性突出-260527
| 上傳日期： |
2026/5/27 |
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| 2817KB |
| 格式： |
pdf 共33頁 |
來源： |
東吳證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
張良衛(wèi) |
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獨立上市重塑戰(zhàn)略主線，輕資產(chǎn)合資模式鎖定低成本供給：公司于2025年從西部數(shù)據(jù)完成分拆并獨立登陸納斯達克，戰(zhàn)略主線由HDD與Flash混合架構(gòu)下的資源分散轉(zhuǎn)向聚焦AI數(shù)據(jù)中心存儲，資本配置效率與戰(zhàn)略清晰度顯著提升。生產(chǎn)端依托與鎧俠在日本四日市及北上五座合資晶圓廠構(gòu)建的Flash Ventures體系，閃迪以49.9%權(quán)益參與產(chǎn)能、以成本價獲取晶圓并疊加自研Stargate控制器，形成典型的輕資產(chǎn)運營模式，閃迪無需獨自承受晶圓廠建設(shè)初期的現(xiàn)金流和折舊壓力，顯著平滑了資本支出節(jié)奏，財務(wù)彈性顯著強于純IDM同業(yè)，亦為在NAND上行周期中將盈利彈性最大化提供了制度性基礎(chǔ)。
高經(jīng)營杠桿驅(qū)動盈利非線性釋放：公司凈利潤FY26Q3躍升至36.2億美元，季度營收同比增長251%至59.5億美元，毛利率持續(xù)改善。利潤彈性在于公司成本相對剛性，NAND價格上行帶來的增量收入大部分轉(zhuǎn)化為利潤，高經(jīng)營杠桿特性顯著。
AI驅(qū)動需求結(jié)構(gòu)性升級，企業(yè)級SSD景氣具備超周期持續(xù)性：本輪NAND上行周期由北美CSP持續(xù)大規(guī)模AI算力投入主導(dǎo)，區(qū)別于歷史庫存修復(fù)驅(qū)動的短期脈沖。訓(xùn)練側(cè)Checkpoint寫入、部分分層存儲架構(gòu)開始探索以SSD承載冷KVCache、RAG向量檢索高IOPS需求，三條需求路徑疊加共振。
寡頭壟斷格局穩(wěn)固，制造壁壘高筑，供給彈性嚴重受限：存儲行業(yè)市場占有率集中，三星、SK海力士、鎧俠、美光及閃迪主導(dǎo)市場定價權(quán)。供給端擴張面臨多重長周期約束：3DNAND制造須經(jīng)歷數(shù)百道主要工序，良率風(fēng)險高度分散；高深寬比刻蝕等核心設(shè)備交貨周期長；潔凈室建造及熟練人才培育周期普遍偏長，有效產(chǎn)能增量短期內(nèi)難以形成，量價共振格局下ASP有望持續(xù)上行。
盈利預(yù)測與投資評級：公司作為NAND領(lǐng)域核心公司，在存儲行業(yè)中積淀深厚，有望在AI驅(qū)動的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)中持續(xù)受益。我們預(yù)計公司FY2026-FY2028年歸母凈利潤為109.6/266.2/274.5億美元，對應(yīng)當(dāng)前市值PE分別為21.5/8.8/8.6X?？紤]到公司AI客戶占比持續(xù)提升與漲價驅(qū)動下利潤持續(xù)釋放，業(yè)績具有較高成長性，首次覆蓋給予“買入”評級。
風(fēng)險提示：NAND價格周期反轉(zhuǎn)、盈利非線性下滑風(fēng)險；AI下游資本開支不及預(yù)期風(fēng)險；供需失衡風(fēng)險；技術(shù)代際落后風(fēng)險；Flash Ventures合資架構(gòu)對鎧俠依賴的結(jié)構(gòu)性風(fēng)險；股價短期波動風(fēng)險。
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