>> 華西證券-滔搏(6110.HK)庫(kù)存改善、控費(fèi)提效，高股息具備吸引力-260527
| 上傳日期： |
2026/5/27 |
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| 格式： |
pdf 共5頁(yè) |
來源： |
華西證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
唐爽爽 |
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事件概述
FY2026公司收入/歸母凈利/經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流分別為257.40/12.67/27.28億元，同比下降4.71%/1.49%/27.35%，收入下滑主要由于主力品牌仍在去庫(kù)存，歸母凈利降幅低于收入主要來自控費(fèi)導(dǎo)致銷售費(fèi)用率下降。經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流高于凈利主要由于存貨下降。分拆來看，F(xiàn)Y2026H2營(yíng)業(yè)收入/歸母凈利/經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流同比增長(zhǎng)-3.7%/16%/20%。FY2026Q4零售及批發(fā)業(yè)務(wù)銷售金額同比低單位數(shù)下跌。
FY2026每股擬派發(fā)現(xiàn)金紅利0.03元、特別股息0.12元，疊加中期股息0.13元，分紅率為137%，股息率為12.3%。
分析判斷:
關(guān)店力度減弱。1）分拆收入來看，F(xiàn)Y2026主力品牌/其他品牌/聯(lián)營(yíng)費(fèi)用收入/電競(jìng)收入分別為223.30/32.45/1.24/0.41億元、同比下降4.2%/7.4%/14.9%/21.0%，分拆來看，F(xiàn)Y2026下半年主力品牌/其他品牌/聯(lián)營(yíng)費(fèi)用收入/電競(jìng)收入分別為115.18/18.33/0.62/0.28億元，同比下降3.70%/3.32%/15.07%/9.68%。2）截至2026年2月28日門店數(shù)為4360家，同比減少13.2%，銷售面積下降9.7%，單店銷售面積提升3.9%，新開和改造門店表現(xiàn)均好于去年同期、減虧效果進(jìn)一步提升，關(guān)閉店鋪數(shù)量大幅小于去年同期。3）分渠道來看，F(xiàn)Y2026零售業(yè)務(wù)/批發(fā)業(yè)務(wù)收入分別為224.14/31.61億元，同比下降2.7%/16.6%；下半年零售業(yè)務(wù)/批發(fā)業(yè)務(wù)收入分別為114.89/11.26億元，同比下降5.07%/35.77%。4）截至年末，公司小程序店鋪數(shù)量超過3,700家，即時(shí)零售入駐門店約3,800家。公司累計(jì)用戶數(shù)為9290萬，同比提升8.02%，會(huì)員貢獻(xiàn)的店內(nèi)零售總額比例為91.7%，同比下降1.2PCT。滔搏用戶達(dá)到9000萬以上，其中，用戶消費(fèi)驅(qū)動(dòng)用戶規(guī)模，總會(huì)員貢獻(xiàn)線下門店及微信小程序銷售金額占比91.7%；復(fù)購(gòu)用戶對(duì)會(huì)員消費(fèi)金額的貢獻(xiàn)占比約70%；持續(xù)的高價(jià)值會(huì)員貢獻(xiàn)約35%，實(shí)現(xiàn)私域高粘性不斷深化。
FY2026凈利率微增主要來自銷售費(fèi)用率下降。FY2026公司毛利率同比下降0.4PCT至38.0%，歸母凈利率同比提升0.1PCT至4.9%,毛利率下降主要由于行業(yè)去庫(kù)存下加大促銷力度、線上占比提升及折扣率較線下更大；FY2026H2凈利率為3.56%，同比提升0.61PCT。銷售/管理/財(cái)務(wù)費(fèi)用率為28.54%/3.86%/0.06%、同比增加-0.87/0.17/0.06PCT，所得稅占比下降1.56PCT；總員工人數(shù)同比減少18.0%至22376人，員工費(fèi)用率同比下降0.2PCT，期內(nèi)平均人效與平均員工成本均有所提升。
庫(kù)存及存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)略有下降。FY2026存貨為54.86億元、同比下降8.6%，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)131天、同比減少4天。應(yīng)收賬款為13.39億元、同比增加78%，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)為15天、同比增加1天。應(yīng)付賬款為4.03億元，同比增加17.4%，應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)為9天、同比下降1天。
投資建議
我們分析，1）目前主力客戶仍在去庫(kù)存中，短期公司收入可能仍有壓力，但隨著品牌管理改善、產(chǎn)品優(yōu)化、去庫(kù)存后收入有望逐步改善；（2）公司堅(jiān)持全域運(yùn)營(yíng)提質(zhì)增效并保持對(duì)人員組織結(jié)構(gòu)的動(dòng)態(tài)調(diào)整，控費(fèi)仍有空間帶動(dòng)凈利率提升；（3）公司加強(qiáng)品牌戰(zhàn)略合作，打造覆蓋多元運(yùn)動(dòng)場(chǎng)景的20+合作品牌矩陣，小品牌成長(zhǎng)性可期。下調(diào)盈利預(yù)測(cè)，下調(diào)FY27-28收入預(yù)測(cè)279.18/294.49億元至263.97/279.49億元，新增FY29收入預(yù)測(cè)296.50億元，下調(diào)FY27-28歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)14.52/16.24億元至13.57/15.21億元，新增FY29歸母凈利預(yù)測(cè)17.05億元，對(duì)應(yīng)下調(diào)FY27-28EPS0.23/0.26元至0.22/0.25元，新增FY289EPS預(yù)測(cè)0.27元，26年5月27日公司收盤價(jià)2.63港元對(duì)應(yīng)PE為10.5/9.3/8.3X（1港元=0.87元人民幣），股息率12.3%，維持“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示
合作品牌特殊輿論事件影響零售表現(xiàn)，終端消費(fèi)不及預(yù)期，新品牌合作不達(dá)預(yù)期，合作國(guó)際品牌恢復(fù)不及預(yù)期
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