>> 申萬宏源-互聯網傳媒行業(yè)周報：Token支出優(yōu)化而非需求見頂，關注新消費暑期產品-260614
| 上傳日期： |
2026/6/14 |
大小： |
738KB |
| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評級： |
看好 |
作者： |
林起賢,任夢妮,夏嘉勵 |
| 行業(yè)名稱： |
互聯網 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告，僅限高級會員查看 |
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本期投資提示：
本周市場關注Silicon Data的Token支出指數回落，市場擔心是否代表Token支出見頂。我們認為Token指數回落可能代表整體AI推理成本下降：（1）Token支出指數實際衡量百萬Token實際價格，而并非直量總Token消耗量。根據Anthropic Claude在媒體發(fā)布的解讀，Token Expenditure Index（Token支出指數）是一個基于支出或者使用量加權平均的Token價格指數。它并非衡量總Token消耗量的指標，也不是發(fā)布模型價格的簡單平均值。（2）該指數的變化主要取決于模型使用結構的變動。指數先下滑再大幅回升主要因為用戶大規(guī)模轉向價格低廉的開放權重模型，而后又逐漸回歸價格較高的前沿模型，市場愿意為前沿模型相對于開源替代方案所支付的“質量溢價”。（3）根據Ramp統計，美國公司AI付費滲透率提升，每百萬token平均成本過去一年大幅下降，但整體需求仍在上升。我們認為，一方面AI推理成本持續(xù)優(yōu)化，企業(yè)對AI需求上升但也追求精細化消耗Token提升ROI；另一方面，整體消耗角度，應用場景天花板仍未打開。
云/模/芯：海外6月頭部模型密集迭代。Anthropic推出Fable 5模型，OpenAI交表預計6月推出GPT5.6。Anthropic本周發(fā)布Claude Mythos 5的Lite版本Fable 5，Fable 5各項能力頂尖，但相較Mythos在網絡安全、生物學和化學、以及模型蒸餾三個方面上設限。目前美國政府以國家安全為由已向Anthropic發(fā)出出口管制指令，要求立即暫停所有外國主體對Fable 5和Mythos 5兩款模型的訪問權限。OpenAI內部信提到已提交S-1文件，預計明年內公開上市，預計OpenAIGPT5.6模型于本月發(fā)布。
重點看好國產模型MiniMax及智譜。我們認為模型資產在AI產業(yè)中有獨特稀缺性，且Minimax在全模態(tài)、性價比上有明顯優(yōu)勢，在國內開源模型中能力保持第一梯隊。近期大模型股票波動較大，主要由于進通、解禁等影響。后續(xù)關注MiniMax新模型（M3旗艦模型、全模態(tài)進展）及智譜新模型（GLM5.5）發(fā)布。此外，我們看好騰訊（關注WorkBuddy實際使用情況，后續(xù)模型發(fā)布）、金山云（國內云景氣度上行明確，高彈性純云標的）。關注阿里巴巴（螞蟻國際融資有望籌備香港IPO，平頭哥重估，閃購UE改善）及百度集團（昆侖芯重估，云-模-芯閉環(huán)）。
互聯網：騰訊微信Agent連續(xù)兩周受市場關注：1）微信開放平臺發(fā)布“小程序AI開發(fā)模式（beta）接入指南”；2）攜程、同程官宣已作為首批內測團隊接入微信AI生態(tài)布局。雷鋒網報道美團也作為首批內測團隊接入。騰訊轉變到AI winner敘事，右側投資需要AI投入-模型進步-C端B端Agent陸續(xù)推廣持續(xù)驗證，第一波估值修復，第二波看模型和應用持續(xù)兌現。目前還在第一階段，去年底引進人才和組織架構調整后，混元3）workbuddy初步交答卷，期待后續(xù)更大參數模型和微信agent的發(fā)布。其他推薦：快手、美圖、嗶哩嗶哩、閱文、心動，關注：匯量、赤子城、網易云音樂等。
傳媒：（1）物理AI引發(fā)市場關注。NVIDIA在CES 2026發(fā)布Cosmos世界模型與物理AI堆棧，黃仁勛宣稱"物理AI的ChatGPT時刻已經到來"，關注風語筑（擬以不超過2,000萬元自有資金投資松應科技）；五一視界（全球首款物理直覺世界模型51World Model）；（2）游戲：愷英增持心動回購，騰訊網易企穩(wěn)，巨人華通入指數，向上趨勢正在醞釀。本周網絡游戲指數-4.27%，游戲估值歷史底部。騰訊網易已經企穩(wěn)，愷英增持/心動回購，6.12巨人、華通納入滬深300，華通納入中證50、6.15納入深證成指。關注暑期催化：騰訊《洛克王國》、巨人《超自然》、心動《小鎮(zhèn)》等，以及重點新品：騰訊《弧光獵人》，網易《遺忘之?！?。本周重點關注【騰訊】《洛克王國》6.12上線畢業(yè)季活動。后續(xù)新品：重點設計搜打撤《弧光獵人》6.24首測、《彩虹六號》國服首測6.17，《失控進化》定檔7.9日等。
新消費：泡泡瑪特IPLabubu作為世界杯歷史上首個登臺的中國潮玩形象獲得關注，帶動相關聯名產品熱度回升。Labubu預計后續(xù)推出復古理發(fā)店盲盒，緊扣世界杯主題，已經在世界杯與Lisa宣發(fā)活動中露出，熱度有望走高。此外，公司各IP主題展在全國各地持續(xù)開放，有望進一步提升IP調性，吸引粉絲。泡泡經過半年股價調整，當前我們關注IP產品周期、新品類帶來的催化，也關注海外運營優(yōu)化，渠道調整，管理層經營變革帶來的向上動力。
風險提示：內容和互聯網監(jiān)管邊際趨嚴風險；項目延期/表現不及預期風險；競爭加劇影響利潤率風險；內容公司無法及時適應AI變革，在競爭中處于不利地位的風險。
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