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概況：深耕紙漿模塑餐飲具領(lǐng)域，從技術(shù)積淀到行業(yè)領(lǐng)軍
　　眾鑫股份成立于2016年，發(fā)展緊扣環(huán)保趨勢，通過技術(shù)創(chuàng)新、產(chǎn)能布局和客戶拓展，從模具制造起步，最終成長為全球紙漿模塑餐飲具領(lǐng)域領(lǐng)先企業(yè)。環(huán)保趨勢下，公司業(yè)績高增長，2019年至2025年，公司營業(yè)收入從5.56億元增長至15.06億元，CAGR為18%；歸母凈利潤從1.11億元增長至2.66億元，CAGR為16%。2025年，由于海外“雙反”調(diào)查的直接沖擊、公司供應(yīng)鏈向泰國新基地切換、公司將部分低效產(chǎn)能報(bào)廢以及計(jì)提的存貨跌價(jià)準(zhǔn)備增加等影響，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入15.06億元，同比下降2.59%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤2.66億元，同比下降18%。展望未來，伴隨公司泰國新基地產(chǎn)能持續(xù)爬坡，業(yè)績改善彈性大。
　　行業(yè)：紙漿模塑市場高增長，行業(yè)集中度有望提升
　　在全球環(huán)保趨勢下，相比于PLA、PBAT等可降解塑料，紙漿模塑在成本、環(huán)保、質(zhì)量三大維度具備顯著優(yōu)勢，在下游市場中的滲透率快速提升，紙漿模塑市場增速領(lǐng)跑包裝市場。根據(jù)Grand View Research數(shù)據(jù)，2025年全球/中國/美國紙漿模塑包裝市場規(guī)模約為62.1/13.9/11.2億美元，預(yù)計(jì)到2033年將增長至101.8/23.4/18.0億美元，2026-2033年復(fù)合增長率達(dá)6.3%/6.7%/6.1%。中國是紙漿模塑產(chǎn)品主要供給國，2025年前三季度占據(jù)全球總產(chǎn)能的56.8%。目前，紙漿模塑行業(yè)集中度較低，主要為小型零售企業(yè)。2024年，美國對中國、越南紙漿模塑提交雙反調(diào)查，加征高額反傾銷反補(bǔ)貼稅，具有完善海外產(chǎn)能的出口企業(yè)有望持續(xù)受益于訂單轉(zhuǎn)移帶來的增量，紙漿模塑行業(yè)集中度有望提升。
　　公司：全球化產(chǎn)能布局，多元化產(chǎn)品拓展，打開成長空間
　?。?）產(chǎn)品：公司產(chǎn)品利用蔗渣漿、竹漿等天然植物纖維，摒棄任何不可降解塑料添加，是可替代傳統(tǒng)塑料制品的環(huán)保解決方案，通過創(chuàng)新使用可再生農(nóng)業(yè)廢棄物、清潔低碳的生產(chǎn)制造體系等踐行綠色環(huán)保理念。
　?。?）技術(shù)：公司核心技術(shù)全線自主研發(fā)，通過產(chǎn)品性能改良、生產(chǎn)工藝與自動(dòng)化等創(chuàng)新，攻克行業(yè)痛點(diǎn),形成技術(shù)壁壘。公司利用現(xiàn)有技術(shù)，橫向擴(kuò)展新業(yè)務(wù)，于2025年收購東莞達(dá)峰60%股權(quán)，快速切入精品工業(yè)包裝賽道，完善公司產(chǎn)品矩陣，打造新增長曲線。
　?。?）生產(chǎn)：公司自2023年起在泰國金池工業(yè)園建設(shè)生產(chǎn)基地，2025年期末形成7.5萬噸產(chǎn)能，計(jì)劃未來提升至10萬噸/年；并計(jì)劃于美國賓夕法尼亞州投資年產(chǎn)2萬噸紙漿模塑餐具項(xiàng)目，計(jì)劃于2027Q3完成試生產(chǎn)。公司通過“原料地建廠+海外產(chǎn)能布局”構(gòu)建了兼具成本優(yōu)勢與供應(yīng)鏈韌性的生產(chǎn)網(wǎng)絡(luò)，毛利率領(lǐng)跑同業(yè)。
　　（ 4 ）客戶：公司業(yè)務(wù)以外銷為主，采用直銷模式深度綁定AmerCareRoyal、Huhtamaki等國際知名包裝品牌商及大型貿(mào)易商，產(chǎn)品主要銷往北美、歐洲市場為主，同時(shí)積極拓展國內(nèi)市場，終端覆蓋山姆會(huì)員店、盒馬鮮生等連鎖商超與餐飲品牌。
　　盈利預(yù)測及投資建議
　　公司是紙漿模塑餐飲具領(lǐng)域的領(lǐng)先企業(yè)，全球環(huán)保趨勢下，隨著紙漿模塑產(chǎn)品滲透率提升，公司有望明顯受益。公司通過持續(xù)的技術(shù)創(chuàng)新、全球化產(chǎn)能布局和國內(nèi)外客戶拓展沉淀了深厚的護(hù)城河，隨著國內(nèi)外新增產(chǎn)能釋放和橫向拓展生鮮托盤、工業(yè)精品包裝等新賽道，公司業(yè)績增長確定性較強(qiáng)。我們預(yù)計(jì)公司2026-2028年?duì)I收分別為22.4/29.1/34.77億元，分別同比增長48.8%/29.9%/19.5%；歸母凈利潤分別為5.43/7.36/9.29億元，分別同比增長103.8%/35.6%/26.3%；EPS分別為5.31/7.2/9.09元，對應(yīng)PE分別為12.49/9.21/7.29倍。首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　全球貿(mào)易格局及關(guān)稅波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、匯率波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)、海外投資經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)、海外投資經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)、毛利率下降的風(fēng)險(xiǎn)。