>> 興業(yè)證券-非銀金融行業(yè)公募基金國(guó)際比較系列七：美國(guó)篇，長(zhǎng)期牛市和機(jī)構(gòu)化共同重塑資配行為-260624
| 上傳日期： |
2026/6/24 |
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| 1020KB |
| 格式： |
pdf 共28頁 |
來源： |
興業(yè)證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
推薦 |
作者： |
徐一洲，陳紹興，李思倩 |
| 行業(yè)名稱： |
金融 |
| 下載權(quán)限： |
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投資要點(diǎn)：
公募基金國(guó)際比較系列第五篇開始聚焦于居民資產(chǎn)配置視角，通過系統(tǒng)性復(fù)盤國(guó)內(nèi)外居民在低利率時(shí)期資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)的變遷，推演未來國(guó)內(nèi)居民資產(chǎn)的轉(zhuǎn)移路徑。本篇報(bào)告重點(diǎn)復(fù)盤美國(guó)居民自20世紀(jì)以來主要低利率時(shí)期中大類資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)，并總結(jié)其長(zhǎng)期核心邏輯。
美國(guó)低利率政策系應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)衰退與系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的逆周期調(diào)節(jié)工具，市場(chǎng)對(duì)其利率走勢(shì)存在周期性共識(shí)，在此預(yù)期下居民資產(chǎn)配置表現(xiàn)出較強(qiáng)的順周期屬性。1）大蕭條時(shí)期：1929年股市崩盤引發(fā)嚴(yán)重的疤痕效應(yīng)，彈性與保本賬戶比例由1.8:1.0逆轉(zhuǎn)為0.8:1.0，此后盡管股市在低利率環(huán)境下實(shí)現(xiàn)修復(fù)，居民風(fēng)險(xiǎn)偏好仍持續(xù)下移，至1945年該比例進(jìn)一步降至0.6:1.0。2）儲(chǔ)貸危機(jī)及高息結(jié)束期：三支柱養(yǎng)老金體系改革與共同基金發(fā)展形成共振，驅(qū)動(dòng)居民權(quán)益投資行為加速機(jī)構(gòu)化，1990-1994年間直接持股呈現(xiàn)凈賣出，而養(yǎng)老金權(quán)益與共同基金的累計(jì)凈流入規(guī)模分別為1.80、0.45萬億美元。3）互聯(lián)網(wǎng)泡沫時(shí)期：股市下跌沖擊使居民風(fēng)險(xiǎn)偏好階段性下移，期間內(nèi)公司股權(quán)占比下滑1.20pct至17.4%；與此同時(shí)低利率環(huán)境驅(qū)動(dòng)房地產(chǎn)市場(chǎng)步入高景氣通道，房地產(chǎn)占比提升2.82pct至32.4%，成為居民資產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)張的核心驅(qū)動(dòng)力。4）金融危機(jī)時(shí)期：美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)施零利率及三輪量化寬松，危機(jī)初期居民避險(xiǎn)情緒提升大幅減持風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，此后伴隨政策驅(qū)動(dòng)美股步入長(zhǎng)牛，居民配置重心由防御型再度轉(zhuǎn)向風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，2008-2015年間彈性賬戶資產(chǎn)占比顯著回升。5）新冠疫情時(shí)期：財(cái)政貨幣雙重寬松驅(qū)動(dòng)財(cái)富效應(yīng)集中釋放，2019-2021年居民總資產(chǎn)以13.5%的年均復(fù)合增速快速擴(kuò)張，財(cái)政補(bǔ)貼與股市結(jié)構(gòu)性行情共同激發(fā)居民直接持股意愿，期間內(nèi)公司股權(quán)占金融資產(chǎn)比重提升5.19pct。
長(zhǎng)周期視角下美國(guó)居民資產(chǎn)配置呈現(xiàn)三大核心特征：一是中短期利率波動(dòng)影響存款搬家節(jié)奏，長(zhǎng)周期養(yǎng)老金改革與共同基金繁榮共促投資行為機(jī)構(gòu)化加深。1980年以來三輪存款搬家均對(duì)應(yīng)低利率周期，無風(fēng)險(xiǎn)利率下行推動(dòng)資金從銀行體系向金融資產(chǎn)遷移。70-80年代養(yǎng)老金改革與共同基金繁榮重塑配置底層邏輯，以1985年為分水嶺，低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)占金融資產(chǎn)的比重中樞從30%下移至20%，權(quán)益類資產(chǎn)穩(wěn)定在70%-75%，制度紅利驅(qū)動(dòng)遷移基本完成。居民持股方式呈現(xiàn)出由直接轉(zhuǎn)向間接的機(jī)構(gòu)化特征，19902019年間累計(jì)凈賣出公司股權(quán)4.27萬億美元，同期凈買入共同基金和養(yǎng)老金權(quán)益分別為4.74、13.87萬億美元。對(duì)比日本，美股歷次低利率周期修復(fù)時(shí)間較短，基本在數(shù)月到5年內(nèi)即創(chuàng)新高，資金迅速?gòu)谋１举~戶向彈性賬戶切換，資金流入和股市上漲的正向循環(huán)。二是財(cái)富群體差異決定資產(chǎn)配置分化，低利率與美股長(zhǎng)牛進(jìn)一步加劇財(cái)富分化。前1%頂層富裕人群權(quán)益類資產(chǎn)占比超60%，1989-2025年金融資產(chǎn)CAGR達(dá)7.3%；后50%人群近70%資產(chǎn)集中于非金融資產(chǎn)，權(quán)益類配置僅約19.1%，同期金融資產(chǎn)CAGR僅5.4%，配置收益落差導(dǎo)致前1%群體持有總資產(chǎn)規(guī)模占比由20.4%提升至29.2%。三是嬰兒潮世代構(gòu)成美國(guó)居民財(cái)富中堅(jiān)力量，出生時(shí)代與生命周期塑造代際差異。截至2025年末嬰兒潮世代持有總資產(chǎn)93.95萬億美元，占比48.1%，代際格局先后于2005年、2017年及2023年完成三次核心接力。各代際基本遵循青年以非金融資產(chǎn)為主、中年向權(quán)益集中、晚年養(yǎng)老金收縮的遷移規(guī)律；權(quán)益資產(chǎn)雖為各代際財(cái)富增長(zhǎng)的核心引擎，但出生時(shí)代對(duì)積累速度影響更為深遠(yuǎn)，嬰兒潮世代在1980年美股長(zhǎng)牛開啟前已完成資本原始積累，充分享受長(zhǎng)周期復(fù)利增值紅利，1989-2025年間公司股權(quán)及共同基金絕對(duì)增量高達(dá)30.25萬億美元。
風(fēng)險(xiǎn)提示：資本市場(chǎng)大幅波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、管理費(fèi)率下滑風(fēng)險(xiǎn)、人才流失風(fēng)險(xiǎn)。
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