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核心結(jié)論
　　作為流動(dòng)性的“總閘門”，理解我國中央銀行貨幣政策操作思路：
　　我國貨幣政策框架包括：貨幣政策目標(biāo)體系、貨幣政策工具和貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制三大部分。在實(shí)際操作中，貨幣政策目標(biāo)并非一蹴而就，央行會(huì)根據(jù)傳導(dǎo)機(jī)制，設(shè)立相應(yīng)的操作目標(biāo)和中介目標(biāo)。同時(shí)，不同時(shí)期，貨幣政策當(dāng)局對(duì)不同目標(biāo)的相對(duì)重視程度會(huì)隨著國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)金融形勢的變化而做出相機(jī)調(diào)整。但不同目標(biāo)對(duì)貨幣政策走向的要求并非總是一致的，彼此之間可能發(fā)生沖突，從而導(dǎo)致貨幣當(dāng)局陷入兩難境地。因此，判斷人行行為，主要是對(duì)貨幣政策目標(biāo)變化做出預(yù)判。
　　理解我國中央銀行行為，核心要認(rèn)識(shí)“中央銀行-商業(yè)銀行”二級(jí)銀行體系之下的貨幣派生過程，可分兩個(gè)部分：央行基礎(chǔ)貨幣投放和商業(yè)銀行貨幣派生。不過近年來財(cái)政凈支出已成為貨幣派生的重要途徑，貢獻(xiàn)了M2增量的約50%。另外，廣義貨幣流動(dòng)性還受派生后的貨幣流通和退出的影響。
　　央行控制廣義貨幣的主要政策工具是調(diào)節(jié)法定存款準(zhǔn)備金率和調(diào)節(jié)基礎(chǔ)貨幣總量。央行已常態(tài)化開展公開市場國債買賣操作，通過在二級(jí)市場雙向交易主動(dòng)調(diào)節(jié)流動(dòng)性并引導(dǎo)收益率曲線形態(tài)，既彌補(bǔ)了單純依賴短端政策利率向長端傳導(dǎo)的不足，也有效平抑了超長期國債發(fā)行節(jié)奏與資產(chǎn)荒配置需求帶來的期限溢價(jià)擾動(dòng)，使7天逆回購利率的價(jià)格信號(hào)更順暢地延伸至中長期限。
　　近年來貨幣政策調(diào)控逐步淡化數(shù)量中介目標(biāo)，契合我國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的現(xiàn)代貨幣政策需要。（1）貨幣供應(yīng)量與最終目標(biāo)之間的強(qiáng)相關(guān)性依賴一個(gè)基本假設(shè)，即流通速度較穩(wěn)定。但貨幣政策具有內(nèi)生性，貨幣流通速度并不是單純由技術(shù)和制度因素所決定的穩(wěn)定變量，影響貨幣需求的因素也同樣影響著貨幣流通速度，從而導(dǎo)致貨幣流通速度并不穩(wěn)定。（2）中長期角度與我國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型相一致。因?yàn)樾屡d產(chǎn)業(yè)業(yè)態(tài)各異，資本和產(chǎn)出的也沒有相對(duì)穩(wěn)定的量化關(guān)系，不再適合錨定數(shù)量型中介目標(biāo)。直接融資發(fā)展和金融工具的創(chuàng)新等都會(huì)影響數(shù)量型貨幣政策傳導(dǎo)效率。
　　 “超級(jí)央行”時(shí)代來臨，我國貨幣政策框架轉(zhuǎn)型，推動(dòng)資產(chǎn)定價(jià)主導(dǎo)權(quán)切換。
　　2026年，央行貨幣政策正處于從“單一總量調(diào)控”向“超級(jí)央行”范式切換?！俺?jí)央行”，是指央行在原有貨幣政策調(diào)控的基礎(chǔ)上，疊加宏觀審慎管理、金融監(jiān)管協(xié)調(diào)與地方債務(wù)/地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)化解的職能，對(duì)國內(nèi)金融資產(chǎn)定價(jià)形成系統(tǒng)性影響力。這種影響體現(xiàn)在三條主線：一是對(duì)基礎(chǔ)貨幣投放機(jī)制的全面掌控，結(jié)構(gòu)性工具與國債買賣逐步替代外匯占款成為流動(dòng)性主源；二是對(duì)債券收益率曲線的邊際定價(jià)權(quán)，通過買賣國債調(diào)節(jié)期限溢價(jià)、糾偏機(jī)構(gòu)非理性拉久期；三是對(duì)權(quán)益資產(chǎn)的結(jié)構(gòu)性引導(dǎo)，互換便利、定向融資工具等驅(qū)動(dòng)紅利與科技板塊的機(jī)會(huì)。與之配套的是，貨幣政策框架已完成“7天逆回購利率為單一核心政策利率+50BP新利率走廊”的錨定，流動(dòng)性傳導(dǎo)鏈條精簡為“OMO7天政策利率—DR007—LPR/債市/信貸”的高效價(jià)格型機(jī)制
　　2026年，央行基礎(chǔ)貨幣投放呈現(xiàn)“國債買賣常態(tài)化+財(cái)政凈支出+外匯占款階段性回暖”多重變化。繼2024年8月央行在二級(jí)市場啟動(dòng)國債買賣、2025年操作全面常態(tài)化后，2026年該工具已成為替代MLF的中長期流動(dòng)性底座，兼具“降低銀行邊際資金成本”與“雙向修正收益率曲線”的雙重功能，抑制30Y-10Y期限利差過度平坦化。與此同時(shí)，2026年凈結(jié)匯轉(zhuǎn)正成為基礎(chǔ)貨幣派生的重要增量，外匯占款結(jié)束2017年以來的長期橫盤出現(xiàn)階段性溫和擴(kuò)張，與財(cái)政凈支出（中央政府加杠桿）共同構(gòu)成“非信貸派生"的主力。工具層面，央行在“7天OMO+窄利率走廊”之外，將臨時(shí)隔夜正逆回購納入精細(xì)化管理工具箱；2026年4月起連續(xù)地量逆回購的投放方式，也反映出央行對(duì)資金空轉(zhuǎn)與非銀過度加杠桿的關(guān)切。
　　我國央行行為的變化，是對(duì)“匯率穩(wěn)定—防范金融風(fēng)險(xiǎn)—經(jīng)濟(jì)增長”的多元目標(biāo)進(jìn)行動(dòng)態(tài)權(quán)衡的過程。2026年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議定調(diào)“適度寬松”，而銀行業(yè)凈息差已壓至歷史低位、人民幣步入升值通道，央行操作呈現(xiàn)“價(jià)格溫和引導(dǎo)+數(shù)量精準(zhǔn)對(duì)沖”的特征：資金面告別2025年末的極致寬松。傳導(dǎo)層面，M2與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的相關(guān)性繼續(xù)走弱，貨幣流通速度下行與存款非銀化加大了調(diào)控難度。對(duì)資產(chǎn)定價(jià)而言，央行通過“政策利率→無風(fēng)險(xiǎn)收益率→估值中樞”夯實(shí)債券短端定價(jià)，通過賣長債壓制機(jī)構(gòu)長端擁擠，通過互換便利與紅利導(dǎo)向影響權(quán)益市場風(fēng)格。對(duì)于機(jī)構(gòu)行為而言，這樣觀察并跟隨央行操作，已成為銀行、理財(cái)、保險(xiǎn)、券商等機(jī)構(gòu)配置的“必修課”?！俺?jí)央行”時(shí)代的真正含義，是央行從被動(dòng)適應(yīng)者走向主動(dòng)塑造者，以價(jià)格型調(diào)控為主軸、以多目標(biāo)動(dòng)態(tài)平衡為邊界，重構(gòu)中國金融市場的流動(dòng)性范式與定價(jià)邏輯。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　關(guān)稅政策進(jìn)一步升級(jí)，以及地緣政治沖突加劇的風(fēng)險(xiǎn)，會(huì)對(duì)我國經(jīng)濟(jì)、人民幣匯率等產(chǎn)生沖擊，進(jìn)而影響我國央行貨幣政策目標(biāo)。
　　穩(wěn)增長政策不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。外部環(huán)境不確定增大，逆周期政策對(duì)于提振市場信心至關(guān)重要。
　　目前我國存款利率已降至比較低的水平，需要警惕是否存款搬