>> 銀河證券-固收周報(bào)：震蕩格局延續(xù)，把握超長(zhǎng)端機(jī)會(huì)-260704
| 上傳日期： |
2026/7/5 |
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pdf 共16頁(yè) |
來(lái)源： |
銀河證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
劉雅坤,周欣洋,張巖東 |
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本周債市回顧：利率震蕩回升，收益率曲線走陡
本周（6/29-7/3）債市收益率整體上行，主要受6月PMI回升、跨季資金面波動(dòng)、長(zhǎng)端供給沖擊與止盈壓力等因素影響。截至7/3，30Y、10Y、1Y國(guó)債收益率分別變化+5.09BP、+1.49BP、+1.00BP收于2.27%、1.75%、1.14%，30Y-10Y、10Y-1Y期限利差分別較上周變化+3.60BP、+0.49BP收于52.22BP、60.71BP。
下周債市展望：繼續(xù)關(guān)注央行工具使用及資金面變化
基本面來(lái)看，生產(chǎn)指標(biāo)表現(xiàn)分化、房地產(chǎn)表現(xiàn)不一、物價(jià)板塊表現(xiàn)仍有限。本周生產(chǎn)指標(biāo)漲跌不一；需求端多數(shù)下跌，地產(chǎn)數(shù)據(jù)表現(xiàn)分化；物價(jià)指數(shù)本周也以回落為主，但豬肉止跌、原油仍同比小幅上漲。
供給方面，6/29-7/5利率債發(fā)行規(guī)模回落，本周發(fā)行國(guó)債2190億元（其中特別國(guó)債800億元）、發(fā)行地方債2373.29億元，同業(yè)存單2708.9億元，整體較上周-10945.2億元。國(guó)債、地方債、存單發(fā)行規(guī)模較上周分別變化-2960億元、-206.2億元、-7779億元；2026年按新增專項(xiàng)債和新增一般債額度分別為4.4萬(wàn)億元和0.8萬(wàn)億元計(jì)算，地方債整體發(fā)行進(jìn)度達(dá)到48.4%（含已公布的下周將發(fā)規(guī)模，2021-2025年同期平均為55.9%），新增專項(xiàng)債和新增一般債發(fā)行進(jìn)度分別為48.1%、49.9%（含已公布的下周將發(fā)規(guī)模，2021-2025年同期平均分別為54.4%、63.4%）。
資金面來(lái)看，6/29-7/3央行通過(guò)逆回購(gòu)凈回籠15870億元，但在6月29-30日開啟隔夜逆回購(gòu)?fù)斗?，周?nèi)共投放9000億元，釋放更精準(zhǔn)靈活的呵護(hù)跨月流動(dòng)性信號(hào)。本周資金面整體先緊，隨后跨月邊際轉(zhuǎn)松，資金利率整體有小幅回落，DR001/DR007分別較上周變動(dòng)-1BP、-8BP至1.36%、1.39%。同業(yè)存單方面，3M、1Y商行存單分別變動(dòng)-3BP、-2BP至1.4%、1.46%，1Y-3M、6M-3M存單期限利差分別變動(dòng)+1BP、+1BP至7BP、3BP。對(duì)于后續(xù)，6月以來(lái)的資金面收緊基本已在尾聲，央行此前收窄隔夜利率走廊、開啟隔夜逆回購(gòu)等操作也意在維穩(wěn)當(dāng)前資金利率運(yùn)行的同時(shí)更靈活投放流動(dòng)性呵護(hù)資金面，因此預(yù)計(jì)后續(xù)資金面可能繼續(xù)邊際寬松，但再回到此前超寬松狀態(tài)的概率不大，后續(xù)或均衡運(yùn)行，繼續(xù)關(guān)注央行后續(xù)動(dòng)作，資金面短期或仍是擾動(dòng)債市的主線之一。
債市策略：震蕩格局延續(xù)，把握超長(zhǎng)端機(jī)會(huì)
下周主要關(guān)注點(diǎn)：其一，資金面及央行操作短期或仍是擾動(dòng)債市的主要因素之一。本周央行如期啟用隔夜逆回購(gòu)，6月29日-30日在月末兩天分別投放3000億元和6000億元，同時(shí)7DOMO投放相應(yīng)減少，隔夜逆回購(gòu)與7DOMO形成長(zhǎng)短搭配的立體化調(diào)控體系，既平抑了月末季末資金波動(dòng)，又避免了資金跨季冗余，有效呵護(hù)資金利率在月底回落。但由于隔夜逆回購(gòu)規(guī)模更大，跨月后資金回籠壓力也相應(yīng)較往常更大，因此資金面在7月初略有波動(dòng)，帶動(dòng)市場(chǎng)情緒有所回落。但7月3日央行宣布將在6日開展2000億元的3M買斷式逆回購(gòu)，結(jié)束了過(guò)往連續(xù)四個(gè)月的凈回籠，也釋放了央行的再度呵護(hù)態(tài)度。繼續(xù)關(guān)注央行操作情況，尤其是兩點(diǎn)，其一，隔夜逆回購(gòu)此次僅針對(duì)跨月跨季使用，后續(xù)會(huì)否有常態(tài)化操作，其二，操作利率會(huì)否正式公布，以及市場(chǎng)利率會(huì)否換錨。預(yù)計(jì)實(shí)體需求顯著改善前流動(dòng)性充裕的大環(huán)境不會(huì)改變，央行靈活投放配合，后續(xù)資金面或繼續(xù)邊際寬松，但難再回此前超寬松狀態(tài)，后續(xù)均衡運(yùn)行可能性更大。
其二，通脹數(shù)據(jù)仍是基本面核心關(guān)切，警惕金融數(shù)據(jù)超預(yù)期可能。一方面，目前通脹K型分化仍未顯著改善、輸入性結(jié)構(gòu)仍延續(xù)，內(nèi)需偏弱拖累CPI存在階段性回落壓力，大宗商品支撐下PPI同比延續(xù)上行但上下游傳導(dǎo)不暢，但目前通脹數(shù)據(jù)定價(jià)有限，在結(jié)構(gòu)分化加劇的背景下，需持續(xù)關(guān)注國(guó)際原油價(jià)格同比拉動(dòng)的可持續(xù)性，以及輸入性通脹從上游向中下游傳導(dǎo)過(guò)程中對(duì)企業(yè)盈利分化及債市預(yù)期的影響；另一方面，今年以來(lái)信貸投放持續(xù)偏弱，市場(chǎng)對(duì)金融數(shù)據(jù)反應(yīng)較為鈍化，在此基礎(chǔ)上我們提示仍需警惕數(shù)據(jù)打破預(yù)期的可能，若出現(xiàn)預(yù)期差定價(jià)則可能帶來(lái)更大的短期脈沖，在先信貸后債券的配置邏輯下也可能短期影響銀行入債市的配置力量。
其三，機(jī)構(gòu)端交易盤與配置盤多空博弈仍是后續(xù)重點(diǎn)，三季度開始配置盤或?qū)⒅鸩桨l(fā)力。一方面，配置盤上，銀行信貸投放進(jìn)入年中淡季、保險(xiǎn)負(fù)債端保費(fèi)充裕的背景未變，疊加7-8月超長(zhǎng)期特別國(guó)債進(jìn)入集中發(fā)行窗口，保險(xiǎn)配置超長(zhǎng)端利率債的剛性配置需求依舊存在，配置盤仍將是債市的重要支撐。后續(xù)三季度保險(xiǎn)將進(jìn)入傳統(tǒng)增配大季，季末考核過(guò)后銀行配置力量或重新入場(chǎng)，本周中小行已經(jīng)轉(zhuǎn)為凈買入超570億元、保險(xiǎn)加大配置力度超千億元，后續(xù)主要關(guān)注大行入市情況，若配置力量逐步形成合力，結(jié)合當(dāng)前30Y國(guó)債收益率已突破2.25%短期阻力位收于2.27%，調(diào)整基本到位，30-10Y期限利差也在近三年90%以上，配置性價(jià)比較強(qiáng)，超長(zhǎng)端或迎來(lái)更順暢的利率下行補(bǔ)漲行情。此外當(dāng)前十債利率短期下行空間已經(jīng)有限，公募在長(zhǎng)久端累積多頭下，一旦債市出現(xiàn)明確回調(diào)或觸發(fā)賣出止盈，后續(xù)也需重點(diǎn)跟蹤交易盤情緒由主動(dòng)加倉(cāng)轉(zhuǎn)為獲利了結(jié)的節(jié)奏變化。
利率策略上，資金面和央行操作態(tài)度短期擾動(dòng)仍將是債市核心關(guān)注變量
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