>> 華創(chuàng)證券-債券周報：如何看待隔夜OMO首秀-260705
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一、如何看待隔夜OMO首秀？
1、關(guān)于定價：隔夜OMO操作利率或設(shè)定在1.25%，打破了市場此前關(guān)于換錨的預(yù)期。（1）據(jù)商業(yè)周刊援引彭博報道稱6月末隔夜OMO操作利率或設(shè)定在1.25%，顯著低于市場此前預(yù)期的1.30%-1.40%的水平，明確了7天OMO仍是貨幣政策的核心利率。（2）此前14天OMO采用固定利率招標(biāo)時，長期與7天OMO維持15bp的價差，若此次隔夜OMO利率設(shè)定在1.25%，定價邏輯或與之對應(yīng)。
2、關(guān)于效果：月末平穩(wěn)，月初不松的現(xiàn)象或更加明顯。（1）隔夜工具的投放規(guī)模不小，DR001基本實現(xiàn)了“6月末不緊、7月初不松”的平衡。（2）不過，較多的隔夜投放容易影響銀行融出的穩(wěn)定性，傳導(dǎo)至非銀，導(dǎo)致資金分層的摩擦卻有所加大，6月30日R001短暫觸及1.5%。后續(xù)關(guān)注隔夜OMO的操作頻率、操作方式、以及操作價格等是否變化。
3、7月展望：月初資金不松不指向全月資金承壓。央行不訴求大幅波動的環(huán)境下，DR001中樞預(yù)計維持在1.4%附近，DR007中樞或在1.45-1.5%附近。
二、央行買債縮量，或表態(tài)對于長期收益率下行的關(guān)注
1、央行表態(tài)：央行買債綜合考慮基礎(chǔ)貨幣投放、兼顧債券市場供求和收益率曲線形態(tài)變化等情況。2025Q4貨政報告，央行將買債規(guī)模的變化和長期收益率的變化掛鉤，我們可以從買債規(guī)模調(diào)整來觀察央行對于債市市場的態(tài)度。
2、從長端利率走勢來看，2025年10月央行重啟國債買賣以來，操作規(guī)模更加靈活。今年6月10y國債在1.7%-1.75%區(qū)間低位盤整，央行主動收緊資金回歸政策利率、買債規(guī)模降至100億，或向市場傳達對于利率下行的關(guān)注。
三、Q3國債發(fā)行關(guān)注要點
1、國債：三季度供給節(jié)奏或提速，10y國債活躍券在位時間或延長。（1）10y國債續(xù)發(fā)次數(shù)由此前的3期調(diào)整為5期，當(dāng)前活躍券260010最終規(guī)?；蛏闲兄?400億元，活躍券在位時間或拉長。（2）5-7y普通國債三季度仍正常發(fā)行，或指向注資大行特別國債短期內(nèi)落地概率下降。（3）超長期特別國債發(fā)行計劃未變，但30y國債新券26T4因單只規(guī)模下降，換券時點可能延后。本周五26T4交易筆數(shù)超過活躍券26T2，或是機構(gòu)集中拋售26T4換倉所致。
2、供給展望：或集中在8-9月，關(guān)注供需結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)弱壓力。（1）國債，7月附息國債單只規(guī)?？s量，預(yù)計Q3國債凈融資約2.1萬億，8-9月逐步放量。（2）地方債，三季度凈融資或在2.1萬億附近，不同月份供給節(jié)奏較為均勻。（3）政府債，三季度凈融資預(yù)計在4.2萬億附近，相較二季度的3.2萬億明顯提速，其中7-9月凈融資預(yù)計分別為1.3萬億、1.4萬億和1.6萬億。
四、債市策略：交易空間不大，區(qū)間下限附近注意止盈
1、隔夜OMO政策利率換錨預(yù)期落空，短期債市維持低位盤整格局，中期仍需關(guān)注供需格局逆轉(zhuǎn)帶來區(qū)間內(nèi)調(diào)整幅度的放大。后續(xù)而言，一方面7月理財規(guī)模增長、權(quán)益市場風(fēng)險偏好分化、資金價格無大幅上行風(fēng)險利好債市，另一方面市場關(guān)注定制債基整改可能、央行買債縮量至100億仍在約束收益率下行空間。中期繼續(xù)提示三季度供需格局邊際轉(zhuǎn)向進程及對資金定價的影響。
2、交易層面，（1）10y國債：7月供需缺口小幅走擴但壓力可控，在銀行和理財資金保護下10y國債或在1.7-1.75%低位盤整，在收益率波動下行過程中或可逐步降低倉位，1.7%以下空間不大。（2）30y國債：預(yù)計短期維持收益率區(qū)間偏下位置震蕩格局，30-10y國債活躍券利差目前在51bp，后續(xù)或仍有壓縮空間，但趨勢下行難度較大，在接近47-53bp區(qū)間低點時注意安全邊際。
3、配置層面，繼續(xù)通過“華創(chuàng)三維度比價模型”尋找凸點逐步建倉，短端可關(guān)注5y農(nóng)發(fā)相對凸點，中長端關(guān)注7y農(nóng)發(fā)、9y農(nóng)發(fā)和口行債，以及9-10y地方債的騎乘收益，超長端關(guān)注30y地方債配置價值。
風(fēng)險提示：流動性投放超預(yù)期收緊，寬信用超預(yù)期升溫。
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