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投資邏輯
　　產(chǎn)業(yè)端，創(chuàng)新藥出海BD（商務(wù)合作）景氣上行，當(dāng)前估值錯(cuò)配帶來(lái)布局機(jī)遇。國(guó)內(nèi)創(chuàng)新藥歷經(jīng)投融資沉淀、技術(shù)迭代，在ADC（抗體偶聯(lián)藥物）、雙抗、小核酸等前沿子賽道的管線儲(chǔ)備全球領(lǐng)先，疊加中國(guó)創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)在監(jiān)管審評(píng)、臨床效率、開(kāi)發(fā)成本三重優(yōu)勢(shì)擁有較高壁壘，使得中國(guó)創(chuàng)新藥企深度嵌入全球醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)鏈：全球臨床試驗(yàn)中國(guó)內(nèi)布局權(quán)重持續(xù)且快速抬升；且本土藥企與MNC（跨國(guó)藥企）綁定后持續(xù)深化合作具有慣性動(dòng)能。但當(dāng)下市場(chǎng)對(duì)BD估值缺位，而我們認(rèn)為管線出海將支撐藥企產(chǎn)業(yè)長(zhǎng)期迭代：中短期，BD合作收益落地，顯著優(yōu)化國(guó)內(nèi)創(chuàng)新藥企財(cái)務(wù)基本面；中長(zhǎng)期，驅(qū)動(dòng)國(guó)內(nèi)醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)接軌全球標(biāo)準(zhǔn)，并重塑藥企研發(fā)實(shí)力，倒逼國(guó)內(nèi)藥企開(kāi)展更多中美雙報(bào)臨床、以及加快FIC（First-In-Class）分子研發(fā)。最后，我們看好出海β可持續(xù)，系眾多大單品專利到期缺口持續(xù)倒逼MNC外部管線投入進(jìn)入上行長(zhǎng)周期，據(jù)統(tǒng)計(jì)從2023年起TOP15 MNC每年投入2000億左右資本開(kāi)支進(jìn)行外部合作，截至26年7月10日，今年以來(lái)TOP15 MNC外部資本開(kāi)支已達(dá)2003億美元，接近2025全年總額的73.5%，全球醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)并購(gòu)高景氣格局已基本確立。且生物醫(yī)藥資本支出具有可持續(xù)性：成熟的商業(yè)模式可以提供現(xiàn)金流保持資本支出需求端增長(zhǎng)；同時(shí)全球生物醫(yī)藥技術(shù)持續(xù)迭代為資本支出提供多元化的供給。2027年起眾多已達(dá)成BD的分子將在海外開(kāi)啟商業(yè)化周期。
　　業(yè)績(jī)端：后期管線有望集中上市+政策雙向賦能，創(chuàng)新藥行業(yè)進(jìn)入業(yè)績(jī)兌現(xiàn)黃金期。目前國(guó)內(nèi)創(chuàng)新藥包括臨床Ⅲ期、NDA（申報(bào)上市）、或批準(zhǔn)上市在內(nèi)的后端管線數(shù)量持續(xù)擴(kuò)容，疊加優(yōu)先審評(píng)、附條件批準(zhǔn)等通道加速新適應(yīng)癥落地，供給端支撐國(guó)內(nèi)創(chuàng)新藥市場(chǎng)持續(xù)放量。醫(yī)保談判常態(tài)化吸納創(chuàng)新品種，持續(xù)打開(kāi)創(chuàng)新藥院內(nèi)放量空間；且近期新版基藥目錄擴(kuò)容，大幅拓寬創(chuàng)新藥基層終端渠道。我們認(rèn)為，國(guó)內(nèi)龍頭藥企正形成“高研發(fā)投入—豐富管線—產(chǎn)品商業(yè)化—反哺研發(fā)”正向循環(huán)，創(chuàng)新藥收入占比穩(wěn)步提升，行業(yè)整體盈利彈性持續(xù)釋放，迎來(lái)多年維度的業(yè)績(jī)兌現(xiàn)窗口。
　　資金端：板塊估值底部，資金結(jié)構(gòu)重塑將迎充足修復(fù)空間。港股創(chuàng)新藥前期受海外流動(dòng)性壓制持續(xù)回調(diào)，估值回落至階段低位，資金層面呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性切換：外資減持接近底部，南下資金持倉(cāng)占比提升，板塊定價(jià)邏輯逐步轉(zhuǎn)向國(guó)內(nèi)基本面驅(qū)動(dòng)+出海預(yù)期彈性；同時(shí)美股Biotech指數(shù)受并購(gòu)、FDA（美國(guó)藥監(jiān)局）政策利好走強(qiáng)，全球醫(yī)藥情緒回暖。近期港股創(chuàng)新藥板塊交易活躍度底部回升，A/H估值價(jià)差存在修復(fù)空間，具備管線與商業(yè)化壁壘的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的迎來(lái)配置機(jī)遇。
　　投資建議
　　投資策略一，我們持續(xù)看好國(guó)內(nèi)創(chuàng)新藥出海β向上可持續(xù)性，提示投資者關(guān)注2027年起眾多前期已達(dá)成BD的分子將在海外開(kāi)啟商業(yè)化新周期所帶來(lái)的投資機(jī)會(huì)（詳細(xì)參考圖38），相關(guān)標(biāo)的包括科倫博泰、和黃醫(yī)藥、康方生物、百利天恒、映恩生物、信達(dá)生物、百濟(jì)神州、復(fù)宏漢霖、艾力斯、康諾亞等。
　　投資策略二，我們持續(xù)看好國(guó)內(nèi)創(chuàng)新藥步入業(yè)績(jī)兌現(xiàn)黃金窗口（詳細(xì)參考圖41），相關(guān)標(biāo)的包括恒瑞醫(yī)藥、復(fù)星醫(yī)藥、百濟(jì)神州、中國(guó)生物制藥、石藥集團(tuán)、翰森制藥、信達(dá)生物、先聲藥業(yè)、康方生物等。
　　投資策略三，我們持續(xù)看好整體港股創(chuàng)新藥板塊因資金結(jié)構(gòu)性切換帶來(lái)的潛在估值修復(fù)機(jī)會(huì)，關(guān)注部分A/H標(biāo)的價(jià)差修復(fù)機(jī)會(huì)（詳細(xì)參考圖50），相關(guān)標(biāo)的包括榮昌生物、諾誠(chéng)健華、君實(shí)生物、復(fù)星醫(yī)藥等。
　　綜述，我們看好國(guó)內(nèi)創(chuàng)新藥行業(yè)26年下半年至27年的投資機(jī)會(huì)，給予買入投資評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　BD受海外地緣政策約束風(fēng)險(xiǎn)、創(chuàng)新藥行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)、醫(yī)保控費(fèi)降價(jià)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)、海外流動(dòng)性收緊風(fēng)險(xiǎn)。