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研究結(jié)論
     公司三季報(bào)低于預(yù)期。。公司發(fā)布三季報(bào)，前三季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入12.25億元，同比增長(zhǎng)21.95%，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)2.20 億元，同比增長(zhǎng)20.52%，綜合毛利率50.37%，第三季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入3.71 億元，同比增長(zhǎng)0.86%，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)0.94 億元，同比增長(zhǎng)8.03%，綜合毛利率52.22%。。
    公司前三季度每股收益0.44 元，第三季度實(shí)現(xiàn)每股收益0.19 元。由于三季度收入沒有增長(zhǎng)，公司三季度盈利低于市場(chǎng)的平均預(yù)期。
     由于余熱余壓確認(rèn)滯后和總部訂單增長(zhǎng)趨緩，三季報(bào)收入沒有增長(zhǎng)。上半年，公司訂單8.57 億元，同比增長(zhǎng)41.19%，本部新簽訂單5.67 億元，同比增長(zhǎng)10%，信力筑正2.9 億，同比增長(zhǎng)203%。由于公司的訂單到收入確認(rèn)為大約需要6 個(gè)月，上半年總部訂單增長(zhǎng)放緩是三季度收入沒有增長(zhǎng)的一個(gè)重要原因。余熱余壓訂單大幅增長(zhǎng)，但是收入確認(rèn)進(jìn)程不好把握，三季度收入確認(rèn)很少，是三季報(bào)收入沒有增長(zhǎng)的另一個(gè)原因。
     新產(chǎn)品開拓低于預(yù)期，是公司總部訂單增速放緩的原因。今年來看，公司訂單的增長(zhǎng)仍然主要依靠SVC\SVG 等傳統(tǒng)產(chǎn)品，新產(chǎn)品的開拓需要時(shí)間，公司下一輪的增長(zhǎng)有待新產(chǎn)品放量。高壓變頻高端產(chǎn)品應(yīng)用進(jìn)展較為順利，西氣東輸項(xiàng)目會(huì)給公司帶來不少訂單。而之前預(yù)期較高的串補(bǔ)項(xiàng)目，由于企業(yè)終端用電需求增長(zhǎng)乏力，導(dǎo)致串補(bǔ)招標(biāo)量較少，串補(bǔ)新接訂單較為有限。光伏逆變、輕型直流輸電今年有所放量，但是訂單金額還比較有限。
     毛利率有所下滑，過高毛利率不可持續(xù)。公司二季度毛利率為55%，主要因?yàn)楦邏鹤冾l毛利率達(dá)到63%，主要是部分產(chǎn)品通過合同能源管理的方式達(dá)到。公司高壓變頻業(yè)務(wù)培育已有多年，但是市場(chǎng)開拓一直有些低于預(yù)期，公司通過EMC 的方式能夠取得一部分市場(chǎng)，但是很難成為主流，預(yù)計(jì)半年報(bào)中55%的毛利率不可持續(xù)。
     銷售費(fèi)用率和管理費(fèi)用率保持在高位，財(cái)務(wù)費(fèi)用較高。前三季度，公司銷售費(fèi)用1.9 億，銷售費(fèi)用率15.48%，高于往年兩個(gè)百分點(diǎn)以上，一定程度上說明公司市場(chǎng)開拓力度加大，銷售費(fèi)用增加。公司管理費(fèi)用1.6億，管理費(fèi)用率12.83%，處于一個(gè)相對(duì)較低的管理費(fèi)用率水平。公司前三季度財(cái)務(wù)費(fèi)用為2731 萬元，公司2010 年11 月發(fā)行了3 億短融券，2011年6 月發(fā)行2 億元短融券，票面利率5.82%，全年增加財(cái)務(wù)費(fèi)用近2500萬元，增加了公司的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)，而去年財(cái)務(wù)費(fèi)用僅為988 萬元。
     維持公司買入評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)22 元。我們調(diào)低前期的盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2011-2013 年EPS 分別為0.67、0.90、1.20 元，參考可比電力電子公司的估值水平，給予2012 年25 倍市盈率，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)22 元，維持公司買入評(píng)級(jí)。
     股價(jià)催化劑：智能電網(wǎng)、新能源、節(jié)能減排、特高壓
     風(fēng)險(xiǎn)因素：新產(chǎn)品開拓低于預(yù)期、壞賬風(fēng)險(xiǎn)