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    核心觀點(diǎn)    
    1、“血必凈+配方顆粒”雙軌驅(qū)動(dòng)。公司是獨(dú)具特色的民營企業(yè)，目前兩大主導(dǎo)產(chǎn)品是血必凈注射液和中藥配方顆粒，二者合計(jì)占收入和利潤的比例均超過60%，是公司業(yè)績的最重要驅(qū)動(dòng)因素。
    2、血必凈營銷改革，明年有望開始放量。公司今年開始著手對(duì)血必凈營銷渠道進(jìn)行改革，目的在于加強(qiáng)對(duì)產(chǎn)品銷售渠道的控制力，并提高醫(yī)院的覆蓋率和單位醫(yī)院的產(chǎn)出。同時(shí)，公司計(jì)劃到2013 年實(shí)現(xiàn)2600萬支的產(chǎn)能，屆時(shí)血必凈的產(chǎn)能瓶頸將得到有效緩解，隨著銷售改革效應(yīng)顯現(xiàn)以及擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃的達(dá)產(chǎn)，血必凈有望實(shí)現(xiàn)放量增長，我們預(yù)計(jì)公司血必凈未來兩年銷售收入同比增速分別為25%、23%。
    3、中藥配方顆粒為公司業(yè)績帶來較大彈性空間。中藥配方顆粒是朝陽行業(yè)，市場(chǎng)前景廣闊。我們認(rèn)為康仁堂的配方顆粒業(yè)務(wù)會(huì)為公司業(yè)績帶來較大彈性空間：一方面行業(yè)行政壁壘較高，為公司發(fā)展提供了較好的機(jī)遇?？等侍孟鄬?duì)于最大競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手天江藥業(yè)，市場(chǎng)份額較小，隨著新增產(chǎn)能的投產(chǎn)，公司高速增長值得期待。
    另一方面，“直營+代理”的模式利于市場(chǎng)快速擴(kuò)張。公司為醫(yī)院提供自動(dòng)化中藥房所需自動(dòng)配藥機(jī)等設(shè)備和專業(yè)的維護(hù)人員，提高了技術(shù)壁壘，直營自動(dòng)化中藥房是公司的核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)之一，目前公司在北京地區(qū)配方顆粒市場(chǎng)占據(jù)龍頭地位，已經(jīng)覆蓋了北京地區(qū)絕大多數(shù)的中醫(yī)院，我們預(yù)計(jì)今年北京地區(qū)的銷售額在1.8 億左右，同比增長約20%。
    除北京地區(qū)外，公司今年上半年與國藥集團(tuán)合作，在天津迅速開拓了11 家二級(jí)以上醫(yī)院。公司還積極發(fā)展京津以外市場(chǎng)，主要采取代理模式，目前已進(jìn)入山東、內(nèi)蒙、福建等7 個(gè)省市，市場(chǎng)拓展穩(wěn)步推進(jìn)。我們預(yù)計(jì)今年天津地區(qū)銷售額同比增速約40%，京津以外地區(qū)同比增速在60%左右。明年公司重點(diǎn)將在拓展京津以外地區(qū)，并對(duì)北京地區(qū)醫(yī)院拓展深度不夠的醫(yī)院進(jìn)行深度開拓。
    4、新品有望進(jìn)一步豐富公司產(chǎn)品線。公司在研產(chǎn)品儲(chǔ)備豐富，主要涉及心腦血管、腫瘤等大病領(lǐng)域，并對(duì)傳統(tǒng)產(chǎn)品做了二次開發(fā)。其中硫酸氫氯吡格雷片、鹽酸沙格雷酯片劑和腦心多泰膠囊三個(gè)新藥正在申請(qǐng)生產(chǎn)批件，預(yù)計(jì)有望于2013 年上市銷售，將為公司帶來新的利潤增長點(diǎn)。
    5、維持公司“短期-推薦”、“長期-A”的投資評(píng)級(jí)。我們預(yù)計(jì)公司2011-2013 年凈利潤增長率分別為32.43%、27.07%、24.99%，對(duì)應(yīng)的2011-2013 年EPS 分別為0.83 元、1.14 元和1.42 元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)的11-13 年動(dòng)態(tài)市盈率分別為30 倍、22 倍、18 倍，估值具備一定安全邊際。未來隨著血必凈營銷改革完善以及逐步解決產(chǎn)能瓶頸，公司業(yè)績存在較大的彈性空間。我們繼續(xù)維持公司“短期-推薦”、“長期-A”的投資評(píng)級(jí)。