>> 日信證券-安琪酵母(600298)2012年苦盡甜來-120313
| 上傳日期： |
2012/3/13 |
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推薦 |
作者： |
趙越 |
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事件
公司披露了2011 年年報：全年銷售收入25.06 億元，同比增長19.27%；實現(xiàn)凈利潤2.98 億元，同比增長4.71%；基本每股收益0.91 元（按最新股本全面攤薄）；扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤同比下降13.56%。公司實際業(yè)績低于我們預(yù)計約5.26%。 點評 2011 年酵母主業(yè)內(nèi)外交困造成公司業(yè)績增長處于低谷 國內(nèi)：糖蜜成本上漲導(dǎo)致酵母整體盈利能力處歷史低點。安琪2011 年整體毛利率為29.45%，同比下降4.30 個百分點，創(chuàng)下了公司2000 年上市以來的最低。盈利能力下降主因是糖蜜及其他原材料、人工、能源等成本的大幅上升，其中安琪全年糖蜜采購均價高達1250 元/噸，占單位主營成本的48%。 國外：出口市場遭遇"黑天鵝"打擊，增速大幅放緩。原本在人民幣不斷升值背景下，安琪產(chǎn)品在海外的價格優(yōu)勢逐漸被削弱，而公司最大的出口市場--中東、北非地區(qū)自去年1 月底以來受到一系列騷亂和戰(zhàn)爭困擾，受到較大影響。出口業(yè)務(wù)2011 年收入增速大幅放緩到6.27%，同時出口產(chǎn)品毛利率僅14.66%， 同比下降了6.46 個百分點，下降幅度超過國內(nèi)。
2012 年苦盡"甜"來，糖蜜價格下滑帶來盈利提升盛宴 就我們2 月從公司調(diào)研了解的情況，2011/2012 新榨季以來，安琪的糖蜜采購均價為850-900 元/噸左右，較去年同期下降近30%，預(yù)計上半年將采購?fù)耆晁杼敲邸Ｌ敲鄞溯唭r格下降主要源于泰國糖蜜出口價格大幅下降38.5%以及國內(nèi)木薯豐收引發(fā)糖蜜需求減少。從中長期來看，環(huán)保政策日趨嚴厲將使得國內(nèi)酒精行業(yè)面臨整頓，利好糖蜜下游非酒精制造業(yè)；同時安琪在新疆、廣西等產(chǎn)糖區(qū)與上游糖廠的合作也將帶來原料的穩(wěn)定和實惠。
公司業(yè)績對糖蜜價格的彈性很高。糖蜜去年在單位主營成本中占比達48%，今年糖蜜價格每下降10%，理想情況下公司每股收益將提升0.26 元。
產(chǎn)能投產(chǎn)在即，酵母提取物等深加工業(yè)務(wù)將帶來安琪二次騰飛
今年預(yù)計新增產(chǎn)能有：干酵母1.5 萬噸（埃及，同比增長13.64%）； 酵母提取物1.6 萬噸（柳州項目變更，同比增長76.19%）；生物復(fù)合飼料0.8 萬噸（宜昌生物產(chǎn)業(yè)園，同比增長80%）；酶制劑5000 噸，YE 調(diào)味料1 萬噸以及保健品（正常年份可擴充近3 億元銷售額，同比增長約300%）。目前項目進展正常，今年將陸續(xù)投產(chǎn)。 酵母提取物、動物飼料、保健品等都是酵母的衍生類業(yè)務(wù)，行業(yè)潛力巨大，有望陸續(xù)成為安琪未來繼"干酵母"產(chǎn)品后的又一業(yè)績爆發(fā)點。酵母提取物作為第三代鮮味劑，可全面替代味精，具有"安全、天然、營養(yǎng)"等特點，市場空間遠超過公司目前所有其他產(chǎn)品，安琪已經(jīng)在方便面、醬油等多個食品行業(yè)推廣取得較大突破， 新增產(chǎn)能適時投產(chǎn)有助于酵母味素市場爆發(fā)；動物飼料方面，酵母益生素的使用可替代抗生素，符合食品安全趨勢，目前主要用做飼料添加劑，市場空間遠大；保健品方面，公司的"安琪紐特"等品牌在業(yè)內(nèi)已具備較大影響力，藥店等渠道已基本覆蓋全國，去年實現(xiàn)收入約1.1 億元，正處于規(guī)模化前夜，今年公司計劃首次對"安琪紐特"進行大量電視廣告等的宣傳，保健品將進入快速增長期。
預(yù)計公司2012-2014年業(yè)績分別為1.370元、1.761元、2.307元， 維持"推薦"評級
根據(jù)年報，我們下調(diào)了安琪2012-2014 年的盈利預(yù)測，每股業(yè)績分別為1.370 元、1.761 元、2.307 元，同比增長51.31%、28.53%、31.01%；目前股價對應(yīng)估值分別為21.74 倍、16.91 倍、12.91 倍， 估值偏低。公司今年困境反轉(zhuǎn)，利空出盡，未來酵母深加工業(yè)務(wù)將助推安琪二次騰飛，成長潛力較大；目前估值反應(yīng)出市場的過度悲觀，公司價值被低估。我們?nèi)跃S持安琪酵母"推薦"評級，6 個月目標(biāo)價為34.25 元，對應(yīng)今年估值25 倍。
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