| 上傳日期： |
2012/3/16 |
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| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評級： |
推薦 |
作者： |
王晞 |
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此報告為加密報告 |
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投資要點
事件：
愛爾眼科發(fā)布年報，2011 年實現(xiàn)營業(yè)收入131,062 萬元，同比增長51.54%；歸屬上市公司股東的凈利潤17,193 萬元，同比增長42.90%；每股收益0.40元。每10 股派送現(xiàn)金1.5 元（含稅）。同時，公司預(yù)告2012 年一季度的凈利潤同比增長30-45%。
點評：
年報與此前的業(yè)績快報一致，一季度預(yù)告略低于我們的預(yù)期。
快速擴張驅(qū)動營業(yè)收入加速增長。報告期間，公司的營業(yè)收入為13.1億元，同比增長51.54%，其中醫(yī)療服務(wù)的收入為9.73 億元，同比增長51.86%；視光服務(wù)的收入為1.93 億元，同比增長47.01%；藥品銷售的收入為1.44 億元，同比增長55.66%。從醫(yī)療服務(wù)的細分業(yè)務(wù)來看，準(zhǔn)分子手術(shù)的手術(shù)量同比增長30.26%，但收入同比增長56.20%，得益于價格更高的飛秒激光手術(shù)占比上升使得手術(shù)單價大幅提升（從2010 年的6,716 元提升至2011 年的8,054 元）；白內(nèi)障手術(shù)的手術(shù)量同比增長28.14%，收入同比增長37.11%，平均手術(shù)單價也在提升（2010 年:3,810元，2011 年：4,077 元）；眼前段手術(shù)的收入增長43.19%，眼后段手術(shù)的收入增長97.46%，檢查治療的收入增長55.33%。總體而言，受益于眼科醫(yī)療服務(wù)行業(yè)的蓬勃發(fā)展和公司的快速擴張，各項業(yè)務(wù)收入都增長非常強勁，與2010 年相比呈現(xiàn)加速增長的趨勢。
毛利率小幅下降。2011 年公司的綜合毛利率為55.3%，同比下降1.1 個百分點，其中醫(yī)療服務(wù)的毛利率為58.96%，下滑0.95 個百分點（分業(yè)務(wù)：準(zhǔn)分子手術(shù)：71.53%，上升0.22 個百分點；白內(nèi)障手術(shù)：47.57%，下降3.13 個百分點；眼前段手術(shù)：26.17%，下降3.19 個百分點；眼后段手術(shù)：38.09%，上升1.43 個百分點；檢查治療：55.33%，下降2.08 個百分點）；視光服務(wù)的毛利率為58.13%，下降1.1 個百分點；藥品銷售的毛利率為27.05%，下降0.78個百分點。由于人工成本和原材料成本均上升較快，而醫(yī)療服務(wù)的價格又被管制，不能提價，因此公司各項業(yè)務(wù)的毛利率均呈現(xiàn)小幅下降的趨勢；準(zhǔn)分子手術(shù)的毛利率小幅上升，主要得益于高附加值的飛秒激光手術(shù)比重迅速提升。
期間費用率基本與2010 年持平，現(xiàn)金流優(yōu)異。2008 年以來，公司由于擴張迅速，新開醫(yī)院虧損較多，期間費用率明顯上升，2011 年期間費用率已基本與2010 年持平：銷售費用率12.31%，上升0.26 個百分點；管理費用率為24.87%，下降0.14 個百分點。隨著公司新增醫(yī)院的不斷扭虧，我們認為2012年公司的期間費用率下降應(yīng)該是大概率事件。2011 年公司的每股經(jīng)營性現(xiàn)金流為0.60 元，高于每股收益，表明公司的收益質(zhì)量相當(dāng)優(yōu)異。
成熟醫(yī)院增速有所放緩。報告期間，公司較為成熟的武漢、沈陽、長沙、成都等醫(yī)院的收入和利潤增速均有所放緩，其中武漢愛爾收入1.79 億元，增長20.63%，凈利潤5,347 萬元，增長5.99%；沈陽愛爾收入1.62 億元，增長19.89%，凈利潤3,809 萬元，增長9.21%；長沙愛爾收入為1.18 億元，增長19.69%，凈利潤4,024 萬元，增長15.97%；成都愛爾的收入為8,904 萬元，增長45.31%，凈利潤為1,989 萬元，增長15.77%。雖然成熟醫(yī)院的增速有所放緩，但公司其他準(zhǔn)成熟醫(yī)院增長迅速，如重慶愛爾，凈利潤在小基數(shù)上同比增長118%；此外，還有多個虧損的醫(yī)院扭虧為盈或者虧損金額減少，這都是公司凈利潤保持高速增長的原因。
擴張將延續(xù)，新醫(yī)院盈利改善是2012 年的重要看點。公司目前處于高速擴張期，2011 年公司用募集資金和超募資金投資新建了南寧愛爾、懷化愛爾、宜昌愛爾、永州愛爾，受讓并增持了西安愛爾古城70%的股權(quán)；增資擴建了郴州愛爾、貴陽愛爾以及重慶愛爾麥格、天津愛爾；用自有資金投資新建了淮北愛爾、衡陽愛爾耒陽分院，收購云南個舊愛爾100%的股權(quán)。截止2011 年底，公司已營業(yè)的醫(yī)院網(wǎng)點達到36 個（不包括已開始建但沒營業(yè)的），覆蓋了全國21 個省市。今年3 月6 日，公司公告新建韶關(guān)愛爾，并且收購益陽新歐視眼科醫(yī)院的股權(quán)，擴張延續(xù)，預(yù)計2012 年公司新增的醫(yī)院在5-10 家，區(qū)域上可能以尚未布局的省會城市和湖南、湖北的地級市為主。展望2012年，我們認為，由于飛秒激光占準(zhǔn)分子手術(shù)的比例已較高，手術(shù)單價提升對收入的拉動作用不會像2011 年那樣顯著，公司的營業(yè)收入增速可能慢于2011年；但由于2010 年新增的12 家醫(yī)院將陸續(xù)扭虧為盈，公司的擴張速度也較2010 年有所放緩，公司的凈利潤增速可能會略快于收入的增長。
盈利預(yù)測。我們
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