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    1.事件
    公司公布年報，2011 年實現(xiàn)營業(yè)收入116.88 億元，同比增長20.60%，其中西單為36.28 億元，同比增長21.22％，燕莎為80.70 億元，同比增長20.28%。實現(xiàn)營業(yè)利潤7.43 億元，同比增長30.62%。實現(xiàn)利潤總額7.29 億元，同比增長27.84%，其中西單為9,769.99 萬元，同比增長44.18％，燕莎為6.32 億元，同比增長25.64%。凈利潤3.46 億元，同比增長44.68%，其中西單為5,983.44 萬元，同比增長50.59％，燕莎為2.86 億元，同比增長43.50%。每股收益0.525 元，同比增長44.63%。
    2.我們的分析與判斷
    （一）內(nèi)生增長穩(wěn)健
    公司2011 年沒有外延擴張，收入增長全部來自于同店。分地區(qū)域看，北京地區(qū)全年增速為15.62%，而西部地區(qū)增速則高達77.44%，主要是由于新疆、蘭州以及成都門店陸續(xù)度過市場培育期，實現(xiàn)了收入和利潤的穩(wěn)步增長。公司四季度收入增速放緩，僅為11.92%，比前三季度下降12.28 個百分點，主要是北京地區(qū)門店增速顯著放緩所致。我們預(yù)計宏觀經(jīng)濟增速放緩對中高端百貨的沖擊，零售渠道格局的競爭加劇，以及2011 年高基數(shù)效應(yīng)的疊加，令公司2012 年一季度業(yè)績?nèi)詫⒚媾R一定考驗。
    （二）毛利率下降0.67%，期間費用率下降1.33%
    公司2011 年綜合毛利率為21.21%，同比下降0.67%，預(yù)計是由于公司奧特萊斯業(yè)務(wù)和黃金珠寶銷售占比有所提升，以及開展了較多的促銷活動所致。公司2011 年期間費用率為13.89%，同比下降1.33%，是凈利潤增速提升的主要原因。其中銷售費用和管理費用分別下降0.28%、0.94%，這主要受益于重組后協(xié)同效用的顯現(xiàn)。
    （三）品牌、業(yè)態(tài)、資源護航業(yè)績增長
    多品牌、多業(yè)態(tài)、多區(qū)域的運營模式令公司抵御行業(yè)風險的能力較強。大股東首旅集團作為北京市最大的商業(yè)旅游企業(yè)，將發(fā)揮多層次、多業(yè)態(tài)的經(jīng)營優(yōu)勢，為上市公司提供良好的發(fā)展平臺。預(yù)計公司未來一年增長仍主要來自于現(xiàn)有門店，在行業(yè)增長存在不確定因素背景下，公司穩(wěn)健的經(jīng)營作風和較為確定的業(yè)績將股價提供較高的安全邊際。