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  華新水泥2011 年業(yè)績實現(xiàn)大幅增長，但增速低于預(yù)期。2011 年， 公司實現(xiàn)營業(yè)收入126.38 億元，同增49.2%，基本符合預(yù)期，歸屬母公司凈利潤10.75 億元，同增87.8%，每股收益1.31 元（按最新股本攤薄為1.15 元），低于我們的預(yù)期。  公司2011 年四季度銷售增長放緩是業(yè)績低于預(yù)期的主要原因。受下游需求拖累，2011 年四季度當(dāng)季營收增速放緩至15.2%，四季度毛利率由三季度的28.5%下降至24.4%。  公司2011 年全年銷售水泥和熟料4288 萬噸，銷售均價約271 元/噸，毛利率27.4%。目前華中地區(qū)水泥景氣仍然不旺，企業(yè)出貨量和庫存仍然不夠理想。  我們預(yù)計進(jìn)入二季度后水泥市場將有季節(jié)性好轉(zhuǎn)，此外貨幣政策亦存在繼續(xù)放松可能，或?qū)⒈Ｕ显诮ㄖ攸c工程的進(jìn)度，進(jìn)而使企業(yè)銷售及回款出現(xiàn)好轉(zhuǎn)。  就2012 全年而言，我們判斷公司水泥業(yè)務(wù)營收將略有增長，但毛利將有所下滑。公司商混和骨料業(yè)務(wù)預(yù)計會有較大幅度增長，但業(yè)績貢獻(xiàn)比例較小。公司未來將向環(huán)保業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，投資1.7 億的武漢垃圾處理項目已經(jīng)動工，預(yù)計投入運營后可實現(xiàn)良好的綜合效益。  我們預(yù)計公司2012/13/14 年實現(xiàn)產(chǎn)品綜合銷量4700/4800/5000 萬噸，實現(xiàn)各項業(yè)務(wù)收入149.1/152.9/172.9 億元，歸屬母公司凈利潤10.28/11.59/13.13 億元，同增-4.4%/12.7%/13.3%，對應(yīng)攤薄后每股收益1.10/1.24/1.40 元，當(dāng)前股價略高于增發(fā)價，對應(yīng)2012/13 年13/12x P/E，綜合考慮，我們下調(diào)公司目標(biāo)價至16.5 元，并維持公司"推薦" 的投資評級。