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投資要點(diǎn)：
     業(yè)績(jī)符合預(yù)期：2011 年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入44.58 億元，同比增長(zhǎng)24.34%，實(shí)現(xiàn)歸屬上市公司股東凈利潤(rùn)3.67 億元，同比增長(zhǎng)12.20%，基本每股收益1.02 元，符合我們的預(yù)期。
    銷(xiāo)售增速逐季下滑：從單季情況看，公司收入增速?gòu)? 季度的27.58%逐步下滑至4 季度的22.74%，考慮新增門(mén)店影響，我們推算公司同店增速在15%左右。春節(jié)黃金周公司銷(xiāo)售額同比也僅增加7-8%，低于去年15-20%的水平，我們預(yù)計(jì)公司1 季度銷(xiāo)售增速仍會(huì)比較平淡；歸屬上市公司股東凈利潤(rùn)在近3 季度也均僅有個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)，增速下滑明顯，主要由于促銷(xiāo)導(dǎo)致的毛利率逐步下降及門(mén)店的租金壓力體現(xiàn)，費(fèi)用增加。
     毛利率下降，費(fèi)用率提高：報(bào)告期，公司毛利率為21.60%，同比下降0.24 個(gè)百分點(diǎn)，主要由于打折促銷(xiāo)活動(dòng)增多及新增門(mén)店培育期折扣較大；銷(xiāo)售費(fèi)用率為7.78%，同比提高1.25 個(gè)百分點(diǎn)，主要源于新開(kāi)門(mén)店增加租賃費(fèi)用及職工薪酬增加；管理費(fèi)用率為2.71%，同比略升0.05 個(gè)百分點(diǎn)，控制較好。
     老店調(diào)整，新店培育：報(bào)告期，公司對(duì)環(huán)東店進(jìn)行了整體調(diào)整和布局，南寧店和正佳店也在面積和品牌結(jié)構(gòu)方面進(jìn)行了調(diào)整和升級(jí)，我們認(rèn)為上述成熟門(mén)店的調(diào)整將使門(mén)店定位更加貼近消費(fèi)者需求，業(yè)績(jī)?cè)隽繉⒃?012-2013 年有所體現(xiàn)；國(guó)金店和佛山店經(jīng)營(yíng)情況良好，均有樂(lè)觀的銷(xiāo)售表現(xiàn)，但實(shí)際貢獻(xiàn)利潤(rùn)尚需一段時(shí)間培育，預(yù)計(jì)兩店均有望于2013 年實(shí)現(xiàn)盈利。我們預(yù)計(jì)公司2012-2014 年每股收益分別為1.26 元、1.51 元和1.73 元，維持謹(jǐn)慎推薦評(píng)級(jí)。
     風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)低于預(yù)期影響高端消費(fèi)，新店培育期過(guò)長(zhǎng)，廣州市高端零售市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境惡化。