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    公司 11 年年報(bào)符合預(yù)期。公司11 年銷售收入首次突破百億，達(dá)到102.3 億元，同比增長(zhǎng)26.0%；實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)2.34 億元，同比增長(zhǎng)52.9%；綜合毛利率由10 年的13.7%提升至11 年的15.9%，我們重申產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整和成本控制得當(dāng)是公司毛利率逆勢(shì)改善的關(guān)鍵所在；11 年公司加強(qiáng)應(yīng)收賬款管理，每股經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流達(dá)到0.88 元/股，同比增長(zhǎng)79.6%。11 年EPS 為0.62 元，與此前公司業(yè)績(jī)預(yù)增公告一致。
    研發(fā)費(fèi)用和利息費(fèi)用增加導(dǎo)致期間費(fèi)用率大幅上升。11 年公司管理費(fèi)用同比增加52%，管理費(fèi)用率上升2.1%，主要原因?yàn)楣炯哟蠹夹g(shù)創(chuàng)新力度，研發(fā)費(fèi)用同比大幅增長(zhǎng)49%；財(cái)務(wù)費(fèi)用同比增長(zhǎng)111%，財(cái)務(wù)費(fèi)用率上升1.2%，主要原因?yàn)殚L(zhǎng)期借款增加導(dǎo)致利息支出增長(zhǎng)83%。公司在新年度經(jīng)營(yíng)計(jì)劃中提到計(jì)劃將費(fèi)用控制在13.5 億元，預(yù)計(jì)12 年三費(fèi)率與11 年持平。
    4Q 國(guó)內(nèi)市場(chǎng)需求不振導(dǎo)致單季度收入、凈利潤(rùn)環(huán)比下滑。配套市場(chǎng)方面，4Q11中國(guó)的重卡產(chǎn)量、乘用車產(chǎn)量數(shù)據(jù)環(huán)比均出現(xiàn)了小幅下滑；維修市場(chǎng)方面，受基建施工和房地產(chǎn)開工率下降影響，替換胎需求也出現(xiàn)環(huán)比回落，導(dǎo)致公司四季度銷售收入環(huán)比下滑6.8%，毛利率下降0.4%，且4Q 管理費(fèi)用率、財(cái)務(wù)費(fèi)用率有所提高，導(dǎo)致公司4Q 凈利潤(rùn)環(huán)比下滑73.5%。
    維持增持評(píng)級(jí)。我們調(diào)整公司11-13 年EPS 至0.62 元、0.77 元、0.95 元。一季度，國(guó)際大型輪胎企業(yè)普遍提價(jià)5%，我們認(rèn)為，隨著國(guó)內(nèi)需求的好轉(zhuǎn)，國(guó)內(nèi)的輪胎企業(yè)也將有提價(jià)的動(dòng)作，且公司PE、PB、PS 等相對(duì)估值指標(biāo)均低于行業(yè)平均，安全邊際較高。維持增持評(píng)級(jí)。