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事件： 
    公司 2012 年一季報顯示，一季度公司共實現收入 30.33 億元，同比增長16.07%，營業(yè)利潤 5444 萬元，同比增長 49.23%，歸屬母公司股東凈利潤3238萬元，同比增長 20.62%。 
點評： 
     產品結構改善和通脹壓力緩解提升毛利率水平。 
     2012年一季度公司綜合毛利率34.76%，同比提升0.53 個百分點。是繼去年第四季度毛利率提升0.33個百分點以來的連續(xù)第二個季度毛利率提升。 產品結構改善提升毛利率。公司收購的新西蘭工廠 Synlait 于 2010 年 11 月進入合并報表，由于工業(yè)奶粉的低毛利率給綜合毛利率造成一定壓力，抵消了莫里斯安等高毛利率產品高增長帶來的毛利率提升，因此11年前三個季度毛利率同比出現了一定程度的下降。 隨著11 年第四季度比較口徑逐步趨于一致，毛利率提升逐步顯現。2011 年莫斯利安、暢優(yōu)、健能、優(yōu)倍、優(yōu)+等高檔產品銷售收入近28 億，進一步放量，預計未來會進一步提升毛利率。 通脹壓力緩解有助于毛利率水平的恢復。隨著通脹水平CPI指標的逐步回落，乳制品終端產品提價后能夠得到喘息的機會，有助于毛利率水平的恢復。 
    營業(yè)費用增長逐步得到控制，但隨著培兒貝瑞推廣的逐步拉開，預計仍將維持一定的增長水平。 
    一季度公司營業(yè)費用8.54億元，同比增長12.5%，低于 16.07%的收入增長，營業(yè)費用率為 28.17%，同比下降 0.89 個百分點；抵消了管理費用率 0.39個百分點的提升影響。 我們認為隨著公司對培兒貝瑞嬰幼兒奶粉市場推廣的大面積鋪開，預計銷售費用將繼續(xù)維持一定的增長，甚至有可能加速增長。  
    財務費用由于短期借款上升而大幅增加。 
    一季度末公司短期借款 8.95 億元，同比增加 6.21 億元，扣除長期借款同比減少的 1.1 億元，短期借款和長期借款合計同比增加 5.1 億元，主要用于固定資產的投資（同期固定資產凈額同比增加5.4 億元），致使財務費用大幅增加。預計隨著定向增發(fā)的實施，公司的財務費用壓力將大為緩解。  
    盈利預測及估值。 
    建議關注公司 2012 年聚焦重點產品，拉升銷售利潤，降低各項成本，加強費用控制；改進區(qū)域發(fā)展策略，采取措施解決“出血點” 。 我們維持原判斷，即公司2012-14 年的收入為 138億元、161 億元、182 億元，歸屬母公司股東凈利潤為 3.5 億元、6.32億元、8.87 億元，對應的EPS（定增前）分別為0.33 元、0.60元、0.85 元，對應的 PE分別為28.05 倍、15.52倍、11.07 倍。維持“買入”評級。