>> 興業(yè)證券-興森科技(002436)大客戶戰(zhàn)略初顯成效,內(nèi)部管理提升是關(guān)鍵-120529
| 上傳日期： |
2012/5/30 |
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來源： |
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增持 |
作者： |
劉亮 |
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投資要點
近期我們調(diào)研了興森科技，與公司高管進(jìn)行了較深入的溝通，公司基本情況如下：
1季度略超我們預(yù)期：1季度實現(xiàn)營業(yè)收入2.30億元，同比增長17.35%，環(huán)比下滑4.66%；歸屬于上市公司股東凈利潤2788萬元，同比下滑2.65%，環(huán)比下滑1.03%，每股收益為0.13元，略超我們預(yù)期。
1季度產(chǎn)能利用率提高，毛利率回升：自去年3季度開始，一方面受外圍經(jīng)濟(jì)影響，另一方面公司反映不夠及時，訂單不足，開工率下降，從而造成業(yè)績下滑。4季度開始，公司積極調(diào)整，外抓營銷，內(nèi)修管理，實行大客戶戰(zhàn)略和成本管控，至今年Q1，初顯成效。毛利率39.63%，環(huán)比回升近兩個百分點，就是開工率提升、成本管控的結(jié)果。
今年增長源自國內(nèi)大客戶：公司大客戶戰(zhàn)略的成敗是今年訂單增長的關(guān)鍵。公司外銷占比40%，去年3季度公司受海外訂單所累，時至今日，海外依然沒有明顯好轉(zhuǎn)，今年增長主要靠國內(nèi)市場。就下游應(yīng)用來看，增長較好的是通信（尤其光通信）及安防。跟隨下游增長，加上在華為、?？怠⒋笕A等大客戶中份額的提升，推動公司今年的成長。
廣州一期產(chǎn)能釋放中，宜興項目年底投產(chǎn)：訂單要轉(zhuǎn)化成業(yè)績必須要產(chǎn)能的保障。廣州一期項目投入已于去年全部到位，目前仍處于產(chǎn)能爬坡階段，日均訂單品種數(shù)達(dá)到300個。大客戶戰(zhàn)略下，訂單恢復(fù)初顯成效，關(guān)鍵要看產(chǎn)能釋放的進(jìn)度。廣州一期設(shè)計產(chǎn)值為14億，若進(jìn)展順利，在柔性生產(chǎn)下，可能超出這一目標(biāo)值。宜興項目主要是高端小批量板，預(yù)計年底投產(chǎn)，今年不會有業(yè)績貢獻(xiàn)。
樣板的內(nèi)生式擴(kuò)張還未到天花板：由于樣板的多品種小批量的特點，規(guī)模的擴(kuò)大，意味著品種數(shù)的增多。這就對生產(chǎn)管理提出了越來越高的要求。于是，樣板廠通過內(nèi)生式擴(kuò)張達(dá)到一定規(guī)模，便會遇到天花板，這一天花板不能簡單參考行業(yè)規(guī)模（2010年全球PCB510美金，樣板占5%計，25億美元，150億人民幣，公司2011年樣板近6億），而是與管理能力相關(guān)。
美國樣板龍頭DDi在2010年以來營收規(guī)模已無大變化，日均訂單品種數(shù)也沒有提升。達(dá)到內(nèi)生式擴(kuò)張的天花板后，企業(yè)要尋求進(jìn)一步發(fā)展，就必須采用外延式擴(kuò)張。DDi便是通過收購的方式進(jìn)行的。公司目前日均訂單品種數(shù)高于DDi，我們認(rèn)為其內(nèi)生式發(fā)展的空間更大，但過程中并非一帆風(fēng)順，當(dāng)前遇到的管理瓶頸對產(chǎn)能釋放的制約，就是在內(nèi)生式發(fā)展到一定規(guī)模時必然面對的問題。我們認(rèn)為目前這些問題是階段性的，公司內(nèi)生式擴(kuò)張的天花板還沒有達(dá)到。 小批量板需要更精細(xì)化管理：小批量板也具有品種多、小批量的特性，達(dá)到一定極限值可能也會出現(xiàn)樣板同樣的問題。但同時，由于小批量板價格低，利潤空間相對小些，也更具降價風(fēng)險，因此，在向小批量板擴(kuò)張的過程中，公司的生產(chǎn)管理必須轉(zhuǎn)向精細(xì)化，由注重交期、不重成本，到交期、成本、良率都要抓。否則，毛利率難以像樣板這樣堅挺，容易受降價、原材料及人工成本上升所侵蝕。
盈利預(yù)測及投資評級：作為樣板廠龍頭，公司具有強(qiáng)于競爭對手的柔性生產(chǎn)能力，還處在內(nèi)生式擴(kuò)張階段，目前的管理瓶頸希望能通過修煉內(nèi)功解決。從樣板到小批量板，公司必須將自己擅長的快速交貨和批量板廠擅長的成本控制相結(jié)合，才能保證盈利空間。今年公司有內(nèi)外兩件大事，對外大客戶營銷，對內(nèi)管理提升，而后者是公司在相當(dāng)規(guī)模之下再上一個臺階的關(guān)鍵。我們給予2012年至2014年公司每股收益0.77、0.93、1.25元，維持公司 “增持”評級。
風(fēng)險提示：1）下游需求不及預(yù)期。2）公司內(nèi)部管理提升低于預(yù)期。
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