>> 平安證券-蘇寧電器(002024)半年度業(yè)績預(yù)告點評：業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型,重塑預(yù)期-120716
| 上傳日期： |
2012/7/17 |
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| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評級： |
中性（下調(diào)） |
作者： |
耿邦昊 |
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此報告為加密報告 |
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公司 7 月13 日晚發(fā)布2012 年半年度業(yè)績修正公告，1-6 月凈利潤同比下降20%-30%，對應(yīng)定增攤薄后EPS=0.25-0.27 元，易購含稅收入52.8 億元，略低于預(yù)期。從去年三季度開始，公司連續(xù)4 個季度低于預(yù)期，迫使投資者重新審視這一大白馬所面臨的挑戰(zhàn)。
線下業(yè)務(wù)：負(fù)面因素集中體現(xiàn)
對于蘇寧線下業(yè)務(wù)來說，二季度是諸多負(fù)面因素的集中體現(xiàn)。從需求端來看，同店增速未有改善（一季度同店下降7.2%，我們預(yù)計1-6 月同店下降7%左右），門店總數(shù)未有增加（開店與關(guān)店相當(dāng)，培育期新店替換成熟老店），因此我們判斷線下整體收入下降。
從費用端來看，公司曾在去年7 月大幅上調(diào)員工薪酬（這也是去年三季度業(yè)績低于預(yù)期的原因之一），這一因素在今年二季度仍為不可比；同時，傳統(tǒng)連鎖門店的轉(zhuǎn)型加速進(jìn)行，我們預(yù)計1-6 月關(guān)閉門店數(shù)在80 家左右，盡管低效門店的關(guān)閉有助于降低長期租售比，但關(guān)店產(chǎn)生的租金賠付一次性確認(rèn)對短期業(yè)績有負(fù)面影響。
展望下半年，隨著新一輪節(jié)能補(bǔ)貼啟動及經(jīng)濟(jì)見底逐步復(fù)蘇，我們判斷同店增速繼續(xù)惡化的可能性較小，同時經(jīng)歷上半年大刀闊斧的關(guān)店后，門店調(diào)整速度或?qū)⒎啪?，因此我們預(yù)計線下業(yè)績表現(xiàn)將有所回升。
易購業(yè)務(wù)：紅海戰(zhàn)場，難獨善其身易購 1-6 月含稅收入52.8 億元，其中二季度33.6 億元，同比增長130%，在全行業(yè)增速放緩的大背景下尤其搶眼，而這也得益于公司二季度以來大力度的促銷和廣告投放。
如果說去年同期8%的毛利率下，易購能夠?qū)崿F(xiàn)打平甚至微盈，那么在今年愈演愈烈的競爭環(huán)境下，易購也難以獨善其身。毛利率下降，廣宣費率上升，最終導(dǎo)致虧損，成為公司二季度虧損幅度擴(kuò)大的重要原因。
開放平臺：三免政策，盈利尚早
我們在 2012 中期策略報告中指出，以商品購銷為主的垂直型B2C 依賴供應(yīng)鏈效率實現(xiàn)盈利難度極大，因此打造開放平臺以獲得傭金和后臺系統(tǒng)共享收入，將成為國內(nèi)電商未來主要盈利點，而這一戰(zhàn)略的成功依賴于流量及后臺建設(shè)。盡管易購以“三免”政策強(qiáng)勢啟動開放平臺，但短期內(nèi)寄希望于從中盈利以反哺商品購銷虧損難度極大。也正因為此，我們判斷隨著易購規(guī)模的擴(kuò)大，虧損額也將進(jìn)一步擴(kuò)大（虧損率可能改善）。
下調(diào) 12-13 年EPS 預(yù)測至0.53、0.61 元，給予“中性”評級
今年對于蘇寧來說是極其困難的一年，無論是線下業(yè)務(wù)的收縮，還是易購業(yè)務(wù)的燒錢，都是公司轉(zhuǎn)型的必然選擇，卻也都成為短期業(yè)績的巨大負(fù)擔(dān)，而這一點是投資者所必須理解并接受的現(xiàn)實?；诠?-6 月凈利潤同比下降25%的假設(shè)，我們下調(diào)12-14 年EPS 預(yù)測至0.53、0.61 和0.70 元，考慮短期業(yè)績壓力，下調(diào)評級至“中性”。
風(fēng)險提示：家電行業(yè)整體消費疲軟，同店增速低；易購業(yè)務(wù)虧損超預(yù)期
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