>> 日信證券-報喜鳥(002154)調(diào)研簡報：財務(wù)風(fēng)險可控,估值優(yōu)勢明顯-120730
| 上傳日期： |
2012/7/30 |
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推薦 |
作者： |
王兵 |
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投資要點：
二季度以來終端銷售增速維持相對平穩(wěn)。終端銷售二季度以來繼續(xù)保持相對平穩(wěn)，5、6 月份同比增速接近30%，上半年整體上保持了20%-30%的終端銷售收入增長。春裝售罄率為60%左右，保持正常水平，目前夏裝銷售還沒有結(jié)束，但保持基本平穩(wěn)。上半年報喜鳥品牌同店個位數(shù)增長，圣捷羅同店增長略低。根據(jù)前期訂貨會情況，2012 年春夏裝提價接近15 個百分點，2012 年秋冬裝提價接近10 個百分點。預(yù)計8 月底召開2013 年春夏訂貨會，預(yù)計提價力度維持在10 個百分點以內(nèi)。
外延擴張順利，繼續(xù)推進大店建設(shè)，增發(fā)項目進一步增強未來外延擴張動力。
報喜鳥上半年開店近30 家，預(yù)計三季度會迎來全年的開店高峰期，維持全年80 家左右的開店計劃，年底門店總數(shù)有望達到900 家左右，其中400 平米以上的大店預(yù)計新開設(shè)30 家左右。從開店空間來看，公司規(guī)劃報喜鳥品牌用3-5年的時間總店數(shù)開到1200-1500 家。圣捷羅品牌上半年開店20 家左右，全年計劃開店80 家左右，年底門店總數(shù)有望達到330 家左右，數(shù)量增長較快。2012年6 月1 日公司公告，公司的公開增發(fā)項目獲得證監(jiān)會核準(zhǔn)，預(yù)計將在6 個月內(nèi)實施公開增發(fā)不超過15 個億，擬新增180 家報喜鳥品牌主力店（單店面積400 平米）、100 家圣捷羅品牌主力店（單店面積200 平米），新增營業(yè)面積92000 平方米，其中購置直營、合作經(jīng)營店鋪47 家店鋪共計16400 平方米。
應(yīng)收賬款和經(jīng)營現(xiàn)金流風(fēng)險可控，符合公司經(jīng)營模式和特定發(fā)展階段特征。（1）2011 年應(yīng)收賬款增長較快，與短期加速擴張的經(jīng)營策略密切相關(guān)；2011 年底以來，應(yīng)收賬款和經(jīng)營現(xiàn)金流有相對改善的趨勢，與收入規(guī)模增長相比出現(xiàn)相對好轉(zhuǎn)；（2）與成熟的主品牌相比，子品牌法蘭?詩頓等仍處于投入和采購期，我們預(yù)計子品牌的短期經(jīng)營現(xiàn)金流壓力仍會對公司整體經(jīng)營現(xiàn)金流有一定程度的拖累；（3）由于計提了預(yù)計負債處理，公司實際的發(fā)貨收入要高于報表收入，而應(yīng)收賬款則實際上是來源于發(fā)貨收入的一部分，這樣就造成應(yīng)收賬款占報表收入的比率不正常的偏高；（4）分析影響去年現(xiàn)金流的主要因素，加盟商響應(yīng)公司擴張?zhí)栒?，投入更多資金資源去裝修和開店，然后公司通過應(yīng)收賬款的形式給予更多資金支持，就相當(dāng)于從消費者那里的銷售貨款得到有效回收，只是回收的貨款較多用于支持加盟商開店；因此，從經(jīng)濟意義上看，這些為了扶持加盟商開店而產(chǎn)生的應(yīng)收賬款更適合作為投資現(xiàn)金流來看待，通過投資未來產(chǎn)生更多的受益。
多品牌逐漸發(fā)力，增強持續(xù)增長動力。（1）寶鳥團購定位于高端市場，均價在800-900 元以上，預(yù)計寶鳥業(yè)務(wù)2012 年收入增長20%-30%，毛利率在30%多的水平，2012 年凈利目標(biāo)是2000 萬左右，我們預(yù)計其盈利情況較2011 的調(diào)整年將出現(xiàn)大幅改善。（2）公司代理的是LG 旗下的HAZZYS 時尚休閑服品牌，目前在韓國已經(jīng)有100 多個店，具有較好的品牌基礎(chǔ)，預(yù)計公司在今年總共開到80-90 家店；未來估計能夠開到200-300 家店；目前該品牌的產(chǎn)品采購成本仍然比較高，由韓國生產(chǎn)也有國內(nèi)指定代工的，未來公司目標(biāo)是通過提升國產(chǎn)化降低成本；該品牌產(chǎn)品定價在1000 元左右。（3）法蘭詩頓是定位高端的時尚商務(wù)品牌，現(xiàn)在有約50-60 家店，到年底有望達到80-90 家店，商場直營為主。目前公司比較看好HAZZYS 和法蘭詩頓兩個品牌的發(fā)展，2012 年這兩個品牌將通過新合并報表開始貢獻收入。
維持盈利預(yù)測，估值優(yōu)勢明顯，維持“推薦”評級。我們認為，公司圣捷羅品牌門店快速增長、報喜鳥品牌大店逐漸發(fā)揮作用、小品牌走向成熟并新合并報表等因素將明顯增強公司外延擴張的增長動力。我們維持之前的盈利預(yù)測，預(yù)計公司2012-2014 年營業(yè)收入將分別達到28.86 億、39.08 億、50.93 億，分別增長42%、35%、30%，凈利潤分別達到5.02 億、7.15 億、9.44 億，分別增長36%、42%、32%。我們基本維持2012-2014 年的EPS 預(yù)測為0.85/1.21/1.60 元，當(dāng)前股價12.92 元對應(yīng)的市盈率為15/11/8 倍，目前估值優(yōu)勢仍然較為明顯，維持“推薦”評級。
風(fēng)險提示：公司公開增發(fā)如果不能順利完成可能會影響未來的外延擴張速度；眾多小品牌培育成熟進度不及預(yù)期；應(yīng)收賬款及經(jīng)營現(xiàn)金流改善不及預(yù)期。
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