>> 湘財證券-士蘭微(600460)調(diào)研簡報：集成開工率回升,行業(yè)回暖可期-120725
| 上傳日期： |
2012/8/1 |
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作者： |
徐占杰 |
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投資要點：
立足綜合性一體化的IDM半導(dǎo)體公司
公司目前擁有集成電路設(shè)計制造、分立器件和LED三大塊業(yè)務(wù)，公司三大類業(yè)務(wù)產(chǎn)品按七大產(chǎn)品線進(jìn)行規(guī)劃、管理和運行：1、電源與功率驅(qū)動產(chǎn)品線；2、數(shù)字音視頻產(chǎn)品線；3、MCU 產(chǎn)品線；4、混合信號與射頻產(chǎn)品線；5、安防監(jiān)控產(chǎn)品線；6、分立器件產(chǎn)品線；7、LED 器件產(chǎn)品線。公司戰(zhàn)略方向仍然為實現(xiàn)綜合性垂直一體化，目標(biāo)是成為國內(nèi)擁有品牌產(chǎn)品的半導(dǎo)體公司。
集成電路—穩(wěn)健增長，毛利率較穩(wěn)定
公司的集成電路業(yè)務(wù)仍處在芯片設(shè)計階段，設(shè)計完成后委托封裝銷售。核心產(chǎn)品線是電源產(chǎn)品和功率驅(qū)動IC，由于細(xì)分領(lǐng)域較多，目前該業(yè)務(wù)增長不快，未來將向電路、模塊和終端產(chǎn)品延伸。目前，士蘭集成芯片產(chǎn)能已達(dá)15.6萬片/月（包括器件），而電源產(chǎn)品、數(shù)模混合信號線中的玩具車高集成化芯片（BiCMOS工藝）、基于高頻工藝的電視機高頻頭將貢獻(xiàn)集成電路業(yè)務(wù)主要增量，我們判斷該業(yè)務(wù)2012年增長迅速。由于產(chǎn)品細(xì)分較多，且封裝部分外包代工，綜合毛利率較穩(wěn)定。
分立器件—開工率毛利回升，功率模塊量產(chǎn)可期
公司分立器件業(yè)務(wù)主要以功率器件制造封裝為主。目前，器件產(chǎn)能略超10萬片/月，且仍在擴張中，預(yù)計年底產(chǎn)能將達(dá)13萬片。公司功率器件產(chǎn)品覆蓋開關(guān)管、穩(wěn)壓管和各類三極管，考慮到正在基于1200V工藝平臺上開發(fā)的IGBT，未來功率器件品種將會持續(xù)增加。因一季度市場環(huán)境因素，公司曾一度降低分立器件生產(chǎn)線開工率，造成該業(yè)務(wù)毛利下降，目前，生產(chǎn)線開工率已經(jīng)達(dá)到80%，毛利率提升至了18%-20%。2011 年，士蘭集成完成了對封裝線的第二期投資，已形成月封裝1500 萬只分立器件的能力，功率模塊正在導(dǎo)入量產(chǎn)，我們預(yù)計下半年實現(xiàn)收入500萬元左右。
LED—產(chǎn)能擴張迅速，自給率將大幅改善
公司已經(jīng)覆蓋了芯片、封裝和系統(tǒng)環(huán)節(jié)，未來，照明行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)形成，下游市場穩(wěn)定后，公司將秉承一體化理念，進(jìn)入照明領(lǐng)域。目前，士蘭明芯擁有MOCVD20臺，除1臺用于試產(chǎn)樣品外，其余19臺已全部投入生產(chǎn)，產(chǎn)能4萬片/月。下半年，預(yù)訂的4臺VEECO 54片機到貨調(diào)試完畢后，產(chǎn)能將達(dá)6萬片/月，我們預(yù)計屆時白光產(chǎn)品占比30%左右，外延片自給率提升至80%以上。除杭州士蘭明芯產(chǎn)能外，公司今年還將為成都士蘭訂購多臺大腔體（55片級）MOCVD，預(yù)計全部投產(chǎn)后，產(chǎn)能將超過12萬片/月。據(jù)我們觀察，多數(shù)規(guī)格LED芯片價格同比下跌已超25%，我們樂觀預(yù)計今年公司LED業(yè)務(wù)保持盈虧平衡。
估值和投資建議
公司是國內(nèi)少數(shù)能夠?qū)崿F(xiàn)芯片設(shè)計、制造、封裝一體化的IDM半導(dǎo)體公司，設(shè)備初始投資大，對開工率敏感，業(yè)績隨全球半導(dǎo)體行業(yè)景氣度波動非常明顯。據(jù)IDC最新預(yù)測，2012年全球半導(dǎo)體市場產(chǎn)值增速將達(dá)4.6%，從4季度起至明年1季度，半導(dǎo)體市場將逐步回暖。結(jié)合公司2011年在功率模塊、音視頻高清芯片、高電壓IGBT、MEMS和電源產(chǎn)品的大量研發(fā)投入的開花結(jié)果，我們認(rèn)為公司從下半年開始，業(yè)績將步入高增長期。
我們預(yù)測公司2012-2014年營業(yè)收入分別為18.58、23.11和29.98億元，實現(xiàn)凈利潤分別為1.73、2.29和3.27億元，對應(yīng)每股盈利分別為0.20、0.26和0.38元，對應(yīng)2012-2014年動態(tài)市盈率分別為19.68、14.87、10.44倍。考慮到公司在成都士蘭投建的半導(dǎo)體制造基地將為公司建立長期低成本制造競爭力，我們給予“增持”評級，目標(biāo)價4.99，對應(yīng)2012年25倍動態(tài)市盈率。
重點關(guān)注事項
股價催化劑（正面）：半導(dǎo)體行業(yè)景氣度提升，公司新產(chǎn)品投放超預(yù)期。
風(fēng)險提示（負(fù)面）：全球經(jīng)濟景氣度下滑導(dǎo)致的需求風(fēng)險；產(chǎn)品價格迅速下降的風(fēng)險；分散的決策機制使公司戰(zhàn)略過于穩(wěn)健，難以迅速把握行業(yè)機會和避免損失的風(fēng)險。
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