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    2012 年上半年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 17.90 億元，同比下滑 0.87%；實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)6037.8萬(wàn)元，同比下滑12.48%；實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)為4589.48萬(wàn)元，同比下滑11.2%；凈資產(chǎn)收益率下滑至3.99%。上半年實(shí)現(xiàn)EPS為0.16元。綜合來(lái)看，營(yíng)業(yè)收入的下滑和費(fèi)用率的攀升是造成公司凈利潤(rùn)下滑的主要原因。值得關(guān)注的是，公司每股經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~仍延續(xù)了一季度下滑的態(tài)勢(shì)，同比下滑了55.1%至0.22元/股。
    目前，公司經(jīng)營(yíng)受到的困擾不僅來(lái)自于宏觀消費(fèi)環(huán)境的疲弱，也來(lái)自于沈陽(yáng)本土商業(yè)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境的激烈。近年來(lái)沈陽(yáng)商業(yè)市場(chǎng)涌現(xiàn)了大批新進(jìn)入者，恒隆廣場(chǎng)、茂業(yè)百貨、鐵西星摩爾等新店將陸續(xù)開(kāi)業(yè)，加劇了客源的爭(zhēng)奪。此外，中華路的改造將延續(xù)至年底，也將在一定程度上稀釋公司主力門(mén)店中興商業(yè)大廈的客源基礎(chǔ)。因此，雖然 2 季度以來(lái)公司的營(yíng)業(yè)收入較 1 季度出現(xiàn)一定好轉(zhuǎn)，第 2 單季的營(yíng)業(yè)收入同比上升了 2.26%，凈利潤(rùn)同比上升 9.82%，極大的扭轉(zhuǎn)了 1 季度的下滑趨勢(shì)，但是受上述因素影響下半年公司的經(jīng)營(yíng)狀況仍不容樂(lè)觀。公司預(yù)計(jì)2012年前3季度，公司的凈利潤(rùn)水平預(yù)計(jì)下滑17.89%-28.91%之間。
    從盈利能力來(lái)看，雖然面臨較大的競(jìng)爭(zhēng)壓力，但公司上半年的毛利率水平一直處于上升態(tài)勢(shì)，其中，主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率提升了 0.67 個(gè)百分點(diǎn)至16.97%，綜合毛利率提升了 0.69 個(gè)百分點(diǎn)至 18.65%。第 2 單季的綜合毛利率水平達(dá)到19.01%，為近3年來(lái)的單季度新高，公司調(diào)檔升級(jí)和品牌運(yùn)營(yíng)的良性效果日漸顯現(xiàn)。費(fèi)用控制方面，我們看到人工費(fèi)用高企使得三項(xiàng)費(fèi)用率水平仍然高企，上半年三項(xiàng)費(fèi)用中的人工成本合計(jì)為1.35億元，同比提升了14.9%，從而使得公司期間費(fèi)用率提高了1.13個(gè)百分點(diǎn)至14.35%。面對(duì)收入增速的下滑，人工費(fèi)用的不斷提升是造成凈利潤(rùn)下滑的重要因素。
    結(jié)合 2011 年下半年公司較高的業(yè)績(jī)壓力，我們相應(yīng)調(diào)低對(duì)公司全年盈利預(yù)測(cè)。預(yù)計(jì) 2012-2014 年 EPS 分別為 0.37 元/0.47 元/0.61 元。對(duì)應(yīng)目前股價(jià)，2012 年動(dòng)態(tài)估值在 17 倍左右，略高于行業(yè)平均水平，短期公司股價(jià)將持續(xù)承壓。但考慮到中興商業(yè)大廈三期近年仍處于培育期，2013年以后主力門(mén)店周邊交通環(huán)境的改善將帶來(lái)門(mén)店業(yè)績(jī)的釋放，因此我們維持對(duì)公司的“增持”評(píng)級(jí)。