>> 申銀萬國-三花股份(002050)點評報告：下游空調(diào)行業(yè)持續(xù)低迷拖累收入規(guī)模，費用率上升降低盈利水平，維持“增持“-120828
| 上傳日期： |
2012/8/28 |
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| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評級： |
增持 |
作者： |
周海晨 |
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l盈利預測與投資評級：下游空調(diào)行業(yè)持續(xù)低迷拖累收入規(guī)模，費用率上升降低盈利水平，維持“增持”。公司中報（eps 0.31元）與先前業(yè)績快報一致，我們維持公司12-14 年EPS 預測0.69 元、0.87 元和1.07 元，考慮到下半年原材料價格同比顯著降低改善盈利，節(jié)能補貼政策實施后對下游終端的拉動作用，以及公司股權激勵方案對業(yè)績的考核要求（較2010年收入增速不低于32%，凈利潤增速不低于30%，即今年業(yè)績考核下限0.689元），公司全年業(yè)績實現(xiàn)程度仍較高，目前股價（9.60 元）對應PE分別為13.9倍、11.0 倍和8.9 倍；維持“增持”評級。
l受困空調(diào)行業(yè)整體景氣度下行，上半年收入持平，凈利潤下滑。公司上半年營業(yè)收入21.2億元，同比基本持平；實現(xiàn)（歸屬于母公司）凈利潤1.87億元，同比下滑8.6％。其中二季度單季實現(xiàn)營業(yè)收入12.4 億元與（歸屬母公司）凈利潤1.06 億元，同比分別小幅增長1.5％與1.0％，增速環(huán)比略有好轉(zhuǎn)。今年上半年空調(diào)行業(yè)受困于補貼政策退出以及同期高基數(shù)影響，空調(diào)產(chǎn)量同比下滑10.8％，三花盡管作為行業(yè)龍頭表現(xiàn)好于行業(yè)平均，但仍受到一定拖累。
此外，由于下游整機廠在不景氣環(huán)境下延長上游零部件供應商賬期，導致公司上半年每股經(jīng)營性現(xiàn)金流0.05元，同比下滑68.8％。公司同時預告1-9月歸屬于上市公司股東凈利潤同比下滑30％致0％。
l毛利率穩(wěn)中有升，股權激勵實施與研發(fā)開支增加提升費用率。在主要原材料銅價上半年大幅回落的情況下，公司上半年綜合毛利率達到24％，穩(wěn)中有升，預計下半年銅價仍將維持低位，毛利水平將能維持穩(wěn)定。費用率提升成為上半年拖累凈利潤增長的主要原因：上半年公司管理費用率達到7.9％，同比上升2.2％，一是由于公司持續(xù)加強科研投入，中報技術人員數(shù)量相較于2011 年末增長10％，造成研發(fā)開支有較大幅度增長；二是由于11年末股權激勵實施后，預計增加2012 年全年股權激勵費用3000 萬元，上半年攤銷約為1500 萬元；銷售費用率則基本持平，小幅上升0.2％至2.6％。
l核心風險假設：空調(diào)行業(yè)景氣度持續(xù)低迷，新能效標準推進緩慢，原材料價格大幅上漲。
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