>> 華泰證券-江海股份(002484)環(huán)比持續(xù)改善,估值優(yōu)勢顯著-120912
| 上傳日期： |
2012/9/17 |
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作者： |
梁凱 |
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近期我們調(diào)研了江海股份，與公司高管做了較深入的交流，我們認為公司當前股價開始具備投資價值，主要邏輯如下：
1、下半年基本面逐季環(huán)比改善（工業(yè)類電容產(chǎn)能利用率低位回升，電價補貼等）；
2、11 年4 季度基數(shù)低，12 全年預計增長5-10%，13 年業(yè)績有望持續(xù)好轉；
3、估值優(yōu)勢顯著，處于歷史最低位；
4、長期成長邏輯清晰，未來3-5 年有望實現(xiàn)20-30%左右的復合增速；
具體情況如下：上半年業(yè)績下滑符合預期，環(huán)比改善；上半年公司營收4.85 億元，同比下滑2.44%；凈利潤4496.69 萬元，同比下降15.24%；受制于宏觀經(jīng)濟疲軟公司工業(yè)類電容開工率不足，上半年在7 成左右；以及內(nèi)蒙古化成箔募投項目投資遇電價上漲，公司業(yè)績下滑在預期之內(nèi)。但從單季度來看，公司2 季度凈利潤2994 萬元，環(huán)比實現(xiàn)99.27%的增長，同比降幅也明顯收窄，綜合毛利率連續(xù)2 個季度上升，這表明公司經(jīng)營狀況正在好轉。
下半年拿到電價補貼，環(huán)比有望持續(xù)改善，關鍵催化看工業(yè)類景氣度；受益于日本地震，公司加快了客戶認證的過程，目前客戶儲備已經(jīng)較為充分，未來向上彈性大，關鍵催化看工業(yè)類景氣度，下半年是電容需求傳統(tǒng)旺季，目前公司國內(nèi)下游客戶英威騰和匯川等公司已經(jīng)看到一些補庫存的需求，我們認為這種趨勢有望持續(xù)，同時7 月1 號公司內(nèi)蒙古化成箔項目已經(jīng)正式拿到當?shù)卣慷入? 份錢的補貼，通過測算，有望增厚公司EPS 0.01846 元，我們認為公司經(jīng)營最壞的時候已經(jīng)過去，下半年經(jīng)營狀況好于上半年較為確定，環(huán)比有望持續(xù)改善。
去年4季度基數(shù)低，全年有望實現(xiàn)5-10%的增長；由于日本地震，整個電子行業(yè)在去年二、三季度有一個快速補庫存的需求，2、3季度公司雖然實現(xiàn)了較快的增長，但也部分透支了四季度的需求，在加上歐債危機的持續(xù)發(fā)酵，雖然是傳統(tǒng)旺季，但去年四季度公司營收和凈利分別只實現(xiàn)了2.44億和2020萬元，同比營收微增2.44%，凈利下滑14.87%；環(huán)比分別大幅下滑17.51%和35.31%.；目前公司經(jīng)營情況正在逐漸好轉，今年四季度行業(yè)基本面看不到有惡化的趨勢，預計隨著旺季需求的帶動，四季度公司業(yè)績相比三季度小幅增長，通過測算，預計四季度凈利同比有望增長45-60%；全年凈利有望增長5-10%。
薄膜電容器打開想象空間；長期來看，薄膜電容器將是公司未來最大的增長點，與鋁電解電容器相比，薄膜電容器有可靠性好、容量大的優(yōu)點，行業(yè)空間與鋁電解電容相當，在高壓范圍內(nèi)薄膜電容更有優(yōu)勢；公司一期項目投入2億，建設10條高壓薄膜電容器生產(chǎn)線，實現(xiàn)年產(chǎn)能100萬只，項目建設完成后預計實現(xiàn)銷售收入5.65億元，實現(xiàn)年平均稅后利潤6641萬元。目前已經(jīng)建成1條，暫時還處于送樣階段，不貢獻利潤，預計明年量產(chǎn)，開始貢獻業(yè)績。公司已經(jīng)是國內(nèi)鋁電解電容器龍頭，施耐德、艾默生等已是公司客戶，籌建大容量薄膜電容器項目可以加速認證，目前各項指標好于公司預期。
長期成長邏輯清晰，未來3-5年有望實現(xiàn)20-30%左右的復合增速；高端鋁電解電容器產(chǎn)能轉移是公司的長期成長邏輯，全球電子元器件行業(yè)正在經(jīng)歷歐美-日本-臺灣-中國的遷移歷程，對于鋁電解電容器行業(yè)來說，低端遷移已經(jīng)基本完成，高端遷移剛剛開始，目前，由于日本大地震、日元大幅升值等綜合因素影響，日本廠商在全球高端電解電容市場上的競爭力正在逐步下降，這為國內(nèi)的企業(yè)提供了一個很好的搶占市場份額的機會。江海股份作為國內(nèi)唯一一家能夠生產(chǎn)工業(yè)用大容量鋁電解電容器的廠商，一直在走高端路線，其產(chǎn)品有機會與NCC、Nichicon等國際廠商競爭，并逐步完成高端全球化替代，公司目前年營收僅10億左右，市值僅23億，而Nichicon等日本廠商是江海的數(shù)十倍，作為國內(nèi)份額第一的鋁電解電容器廠商，在具備技術、客戶和成本多重優(yōu)勢情況下，我們認為江海成長空間大，未來3-5年有望實現(xiàn)20-30%左右的復合增速。
估值優(yōu)勢顯著，維持“增持”評級。低迷市場下，公司依然能夠憑借廣泛的客戶資源和豐富有競爭力的產(chǎn)品，保證業(yè)績相對穩(wěn)定，使得表現(xiàn)好于全球同行，我們認為隨著行業(yè)逐步好轉，公司業(yè)績向上彈性大，市場地位有望同時得到提升。預計公司12-13年EPS0.53和0.67元，對應PE分別為21和17倍，估值處于歷史最低水平，也遠低于電子行業(yè)平均35倍左右的估值水平。公司下游有工業(yè)和消費，雖然不像消費電子有某些年份爆發(fā)性增長的機會，但我們眼光放長遠一點，公司經(jīng)營穩(wěn)健，質地優(yōu)良，成長空間大，是可以長期關注的好標的（參考日本TDK、Nichicon等的成長路徑），目前的股價已經(jīng)開始出現(xiàn)投資價值，維持公司“增持”評級
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