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    前三季度業(yè)績(jī)同比下降84%，基本符合我們預(yù)期的-85%。公司12 年前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入100 億元，同比下降-1%；實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)1.24 億元，同比下降82%；實(shí)現(xiàn)歸屬母公司所有者凈利潤(rùn)0.85億元，同比下降84%；實(shí)現(xiàn)每股收益0.09 元，業(yè)績(jī)符合公司此前預(yù)告與我們預(yù)期。公司三季度單季實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入44 億元，同比增長(zhǎng)18%、環(huán)比增長(zhǎng)56%；實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)0.27 億元，同比下降87%、環(huán)比下降34%；實(shí)現(xiàn)歸屬母公司所有者凈利潤(rùn)0.08億元，同比下降96%、環(huán)比下降78%；實(shí)現(xiàn)每股收益0.01元。
    業(yè)績(jī)大幅下降主因盈利能力下降。第一，前三季毛利率由去年同期的16.1%下滑至10.7%（影響EPS0.6 元）：前三季度錫價(jià)約16 萬(wàn)元/噸，同比下降約20%，對(duì)毛利率造成了一定負(fù)面影響；三季度10 萬(wàn)噸銅冶煉項(xiàng)目投產(chǎn)，由于項(xiàng)目剛剛試車投產(chǎn)，效益提升尚需一定時(shí)間，使三季度毛利率明顯下滑。第二，由于在建工程需要大量資金投入，公司借款大幅增加，財(cái)務(wù)費(fèi)用率出現(xiàn)一定上升（影響EPS0.1 元）。第三，相比去年同期，錫、銅、鉛等金屬價(jià)格出現(xiàn)不同程度下跌，公司計(jì)提了大筆減值準(zhǔn)備（影響EPS0.06 元）。
    10萬(wàn)噸銅冶煉項(xiàng)目投產(chǎn)，多金屬協(xié)同發(fā)展。三季度公司10 萬(wàn)噸銅冶煉項(xiàng)目建成投產(chǎn)，下半年產(chǎn)量有望超過(guò)4萬(wàn)噸，初期冶煉銅精礦以外購(gòu)為主，隨著原有礦山擴(kuò)產(chǎn)及新礦山建設(shè)，銅自給率有望穩(wěn)步提升，盈利能力也有望隨之增強(qiáng)。
    對(duì)于主營(yíng)產(chǎn)品錫，公司產(chǎn)能不會(huì)再有大幅擴(kuò)張，而產(chǎn)品結(jié)構(gòu)將本著“鞏固無(wú)機(jī)、提升有機(jī)”的發(fā)展思路，逐步淘汰低端的無(wú)機(jī)錫化工產(chǎn)品，逐步提升產(chǎn)品附加值高的有機(jī)錫化工產(chǎn)品比重。公司去年投產(chǎn)的10 萬(wàn)噸鉛冶煉項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)情況也趨于好轉(zhuǎn)，公司目前所需鉛精礦依然主要依靠外購(gòu)，隨著公司對(duì)紅河州鉛資源的整合，鉛自給率有望逐步提升，盈利能力也有望隨之增強(qiáng)。
    錫行業(yè)長(zhǎng)期向好，公司業(yè)績(jī)趨于明顯改善，維持“增持”評(píng)級(jí)。我們維持公司2012-2014 年的EPS分別為0.26/0.36/0.47 元，對(duì)應(yīng)動(dòng)態(tài)PE 分別為72.3、52.3、40.1 倍，考慮到錫行業(yè)長(zhǎng)期向好以及銅冶煉項(xiàng)目有望開始明顯貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)，維持公司“增持”評(píng)級(jí)。