>> 申銀萬國(guó)-日出東方(603366)點(diǎn)評(píng)報(bào)告：行業(yè)低迷公司超行業(yè)發(fā)展提升市占率，期待工程領(lǐng)域進(jìn)一步突破，維持“增持”-121025
| 上傳日期： |
2012/10/26 |
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來源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
增持 |
作者： |
周海晨 |
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l投資評(píng)級(jí)與估值：行業(yè)低迷公司超行業(yè)發(fā)展提升市占率，期待工程領(lǐng)域進(jìn)一步突破，維持“增持”。公司今年來受困行業(yè)景氣度下行，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)放緩；短期行業(yè)低迷或有延續(xù)，但費(fèi)用率控制將保證Q4 業(yè)績(jī)，工程領(lǐng)域也將持續(xù)推進(jìn)，因此我們維持12 年EPS 預(yù)測(cè)1.02元，小幅下調(diào)13-14年EPS預(yù)測(cè)至1.21元和1.51 元（原預(yù)測(cè)1.28元與1.61元），目前股價(jià)（14.35 元）對(duì)應(yīng)12-14 年P(guān)E 分別為14.1倍、11.9倍和9.5 倍，維持“增持”評(píng)級(jí)。
l行業(yè)低迷，公司高速增長(zhǎng)受阻；超行業(yè)表現(xiàn)，份額持續(xù)提升。公司12年三季報(bào)實(shí)現(xiàn)總營(yíng)收24.4億元，同比增長(zhǎng)11.3%，歸屬母公司凈利潤(rùn)3.04億元，同比增長(zhǎng)6.7%，攤薄后EPS 0.76元，符合預(yù)期。每股經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為0.28 元，同比由負(fù)轉(zhuǎn)正。三季度單季收入7.8 億元，歸屬母公司凈利潤(rùn)0.99 億元，同比分別增長(zhǎng)10.5％與5.5%。公司同時(shí)預(yù)告全年凈利潤(rùn)增長(zhǎng)5%-10%。由于受到宏觀經(jīng)濟(jì)增速放緩以及地產(chǎn)調(diào)控等因素影響，太陽能熱水器行業(yè)整體景氣度下行，造成公司今年以來業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)受阻，但仍高于行業(yè)平均，份額同樣穩(wěn)中有升，市占率從去年末的8％上升至目前的接近10％，龍頭地位進(jìn)一步凸顯。
l渠道擴(kuò)張保證零售業(yè)務(wù)增長(zhǎng)，工程項(xiàng)目貢獻(xiàn)部分增量。公司上半年通過擴(kuò)大營(yíng)銷團(tuán)隊(duì)等方式積極拓展渠道，在淘汰部分落后渠道后，現(xiàn)有零售渠道超過3500 個(gè)，實(shí)際新增超過10％，有效增幅則達(dá)到5％，新增渠道在原有渠道內(nèi)生增長(zhǎng)乏力的情況下保證了公司整體零售業(yè)務(wù)維持增長(zhǎng)。此外，公司工程項(xiàng)目持續(xù)取得突破，前三季度工程熱水器銷售與太陽能熱水工程收入達(dá)到翻番，成為收入增長(zhǎng)的另一增量。
l價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)小幅拖累毛利，費(fèi)用率有效控制，或?qū)⑻嵘齉4盈利。為保證上半年新增渠道有效拓展市場(chǎng)，公司三季度適當(dāng)采用價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)方式支持新增渠道發(fā)展，導(dǎo)致毛利率小幅下滑；而上半年高企的銷售費(fèi)用則在三季度得到有效控制，從上半年16.5％環(huán)比下降至三季度的13.5％，公司將堅(jiān)持費(fèi)用控制，后續(xù)低費(fèi)用率同比Q4高基數(shù)或?qū)@著提升利潤(rùn)率。
l “能效門”事件短期或有影響，長(zhǎng)期難改行業(yè)格局；行業(yè)低迷或有延續(xù)，工程領(lǐng)域進(jìn)一步突破。近期公司受到行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手“皇明”質(zhì)疑公司節(jié)能惠民產(chǎn)品能效檢驗(yàn)過程，短期已對(duì)公司股價(jià)造成一定影響，但我們認(rèn)為公司發(fā)展依賴現(xiàn)有較強(qiáng)的渠道力與產(chǎn)品力，該事件僅為行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中的企業(yè)間爭(zhēng)議，預(yù)計(jì)較難改變公司作為龍頭進(jìn)一步提升行業(yè)集中度的格局。政策方面，由于和家電下鄉(xiāng)產(chǎn)品沖突，下半年開始實(shí)施的節(jié)能新政并未能有效刺激終端需求，公司目前仍以銷售家電下鄉(xiāng)產(chǎn)品為主，短期行業(yè)景氣度較難顯著改善，低迷態(tài)勢(shì)或有延續(xù)；此外，公司三季度積極拓展工程領(lǐng)域，目前項(xiàng)目充足，預(yù)計(jì)將持續(xù)貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)?cè)隽俊?br> l 核心假設(shè)風(fēng)險(xiǎn)：能效標(biāo)準(zhǔn)檢測(cè)問題持續(xù)發(fā)酵，宏觀經(jīng)濟(jì)低迷，工程項(xiàng)目拓展受阻。
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