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投資建議：
    公司公布了三季報(bào)，業(yè)績低于預(yù)期，工商業(yè)需求下降及管理及銷售費(fèi)用上升是主要原因。中期而言無論對(duì)海外還是國內(nèi)我們看好公司的競爭力。短期而言，2013 年我們認(rèn)為公司的優(yōu)勢(shì)行業(yè)—公安集群網(wǎng)的投資確定性在增強(qiáng)，公司的業(yè)績?cè)?013 年將具備較大彈性。我們維持公司“推薦”評(píng)級(jí)，2012-2014年EPS 分別為0.23 元、0.75 元及0.89 元，對(duì)應(yīng)PE 為64x、20x 及16x。
    要點(diǎn)：
    公司前三季度營收7.08 億，YoY -15.4%，毛利率為50.66%，同比大幅提升6.3 個(gè)百分點(diǎn)。管理費(fèi)用及銷售費(fèi)用分別同比增長37.2%和39.0%。歸屬于母公司股東的凈利潤為640.1 萬，YoY -89.4%，基本每股收益為0.02 元。應(yīng)收賬款占營收比為94.4%，比去年上升31.5 個(gè)百分點(diǎn)，經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為-1.13 億，去年同期為-1.64 億。其中2012 年三季度公司實(shí)現(xiàn)營收2.52 億元，YoY -5.6%，歸屬于上市公司股東凈利潤1608 萬元，YoY -60.0%。
    工商業(yè)需求下降及各項(xiàng)費(fèi)用上升導(dǎo)致公司業(yè)績不及預(yù)期：剔除賽格地鐵項(xiàng)目去年集中驗(yàn)收造成的影響（約9018 萬），公司2012 年前三季度業(yè)績不及預(yù)期主要是受宏觀經(jīng)濟(jì)放緩使得工商業(yè)需求下降(預(yù)計(jì)減少1 億以上收入)及公安集群網(wǎng)模轉(zhuǎn)數(shù)的影響（預(yù)計(jì)影響收入在5000 萬以內(nèi)）。另外PMR 的并表也使得公司管理和銷售費(fèi)用大幅上升，比去年同期增加了1.05 億。
    中期而言，我們繼續(xù)看好公司所處行業(yè)及競爭力：公司所面對(duì)客戶多為軍、警、地鐵、機(jī)場等政府或公用事業(yè)單位。這類單位對(duì)產(chǎn)品價(jià)格不敏感，對(duì)可靠性有高訴求。公司優(yōu)勢(shì)對(duì)外是成本，對(duì)內(nèi)是技術(shù)及模擬網(wǎng)份額儲(chǔ)備。
    2013-2014 年公安數(shù)字集群網(wǎng)絡(luò)投資確定性加強(qiáng)，公司有30%以上公安模擬集群網(wǎng)份額作保障，只要報(bào)價(jià)不太過離譜，應(yīng)能有不錯(cuò)斬獲。相比公安集群網(wǎng)，我們認(rèn)為公司更大的空間是在海外市場。從長期來看需要擔(dān)心的是在集群網(wǎng)絡(luò)寬帶化大趨勢(shì)下，大型公網(wǎng)設(shè)備商對(duì)集群網(wǎng)絡(luò)客戶的滲透。