>> 申銀萬國-天馬精化(002453)完成產業(yè)再布局拐點隱現，醫(yī)藥+農化雙輪驅動公司成長，首次給予增持評級-130204
| 上傳日期： |
2013/2/4 |
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| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評級： |
增持（首次） |
作者： |
周小波 |
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公司 12 年已基本完成產業(yè)再布局。11 年公司完成了對南通納百園和山東天安的收購。11-12 年，公司調整產業(yè)布局，部分產能由于搬遷、技改等因素導致利用率較低，對企業(yè)盈利能力造成一定負面影響。展望13 年，公司以天安（光氣下游產品）、納百園（醫(yī)藥中間體）、滸關（醫(yī)藥原料藥）為核心的產業(yè)再布局已基本完成，醫(yī)藥+農化新業(yè)務有望驅動公司未來3-5 年高速成長。
主業(yè)造紙化學品市占持續(xù)擴大，成本有望下降。公司是國內最大的造紙施膠劑AKD 系列供應商，目前擁有AKD 原粉產能4 萬噸和AKD 乳液產能1.2 萬噸，市占率約70%，是該細分子行業(yè)的絕對龍頭，擁有較強的定價權。公司向上游拓展光氣資源以及13 年棕櫚油價格下跌有望使公司的AKD 產品成本下降。
醫(yī)藥中間體定制加工與大規(guī)模穩(wěn)定生產結合，受經濟周期波動影響較小。公司醫(yī)藥中間體主要品種包括氨基酸保護劑、保護氨基酸系列、葡辛胺系列、TICC、CMPP 等品種。主要客戶包括Roche（羅氏）、GSK (葛來素-史克)等全球最重要的醫(yī)藥公司。產業(yè)布局調整結束后，公司醫(yī)藥中間體業(yè)務的訂單量和毛利率有望企穩(wěn)回升。
醫(yī)藥+農化雙輪驅動公司成長打開未來市值成長空間。公司的愿景是在精細化工（醫(yī)藥中間體、造紙化學品）、醫(yī)藥（原料藥）及光氣化（農化）產業(yè)方面形成集群、聯動效應。公司10 年開始對其蘇州滸關工廠車間進行針對GMP 認證的改造工作，公司有望在13 年實現其在原料藥生產領域的突破。依托光氣資源開發(fā)農化業(yè)務也將是公司未來1-2 年發(fā)展的重點方向。
首次給予增持評級。預計公司12-14 年EPS 分別為0.32 元、0.45 元、0.62 元（考慮增發(fā)攤薄后13-14 年EPS 分別為0.38 元、0.51 元），對應13-14PE 分別為24X、17X?？紤]開展新業(yè)務帶來的市值成長空間，首次給予增持評級
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