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投資要點(diǎn)
    2012 年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入340.54 億元，同比增長18.47%，實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤29.65 億元，同比減少13.52%，EPS 0.69 元，符合預(yù)期。
    京津冀區(qū)域水泥水泥市場(chǎng)供求格局的惡化是公司業(yè)績下降的主因，2012 年實(shí)現(xiàn)水泥及熟料銷量3540 萬噸，同降3.6%，但出廠均價(jià)我們測(cè)算約下降15%，噸毛利降至30 元附近（2011 年約62 元/噸），其中第3 季度噸毛利低點(diǎn)至僅10 余元，水泥生產(chǎn)僅微利（第3、4 季度可能虧損）。2013 年我們判斷京津冀區(qū)域水泥新增產(chǎn)能較少（1-2 條線）而重點(diǎn)工程建設(shè)恢復(fù)帶來需求回暖（2012 年京津冀水泥需求下降約7.5%），水泥板塊有望成為業(yè)績?cè)鲩L點(diǎn)。
    地產(chǎn)板塊公司堅(jiān)持“好水快流”方針，2012 年實(shí)現(xiàn)結(jié)轉(zhuǎn)面積83.6 萬平米，同比持平，其中商品房的增長（同增23.0%，占比54.4%）彌補(bǔ)了保障房的下滑（同降31.5%），由于四季度保障房集中結(jié)轉(zhuǎn)致毛利率較中報(bào)時(shí)略有下降，我們觀察到自2 季度起北京、天津商品房銷售提升明顯，2012 年商品房累計(jì)合同簽約面積76.8 萬平米，同增81.2%，保障房合同簽約面積52.6萬平米，同降4.2%，預(yù)計(jì)2013 年保障房結(jié)轉(zhuǎn)占比將進(jìn)一步下降。
    新型建材與商貿(mào)物流板塊，板塊收入大幅增長82.2%，板塊毛利同減0.7%，收入主要由商貿(mào)物流業(yè)務(wù)所貢獻(xiàn)，9 月份成立合資貿(mào)易公司，主營大宗商品（煤炭、鐵礦石等）貿(mào)易，但該業(yè)務(wù)板塊毛利率較低，業(yè)績貢獻(xiàn)并不顯著。
    物業(yè)投資及管理板塊，截止報(bào)告期末，公司在北京核心區(qū)域持有的投資性物業(yè)總面積為76 萬平米，受益于下半年租金的上揚(yáng)，公司實(shí)現(xiàn)收入及毛利增幅分別為20.7%、22.0%。
    財(cái)務(wù)與估值
    我們認(rèn)為京津冀區(qū)域水泥市場(chǎng)景氣的見底回升有望使2013 年盈利回升，而公司上下游一體化的產(chǎn)業(yè)布局業(yè)績穩(wěn)定性較強(qiáng)，預(yù)計(jì)公司2013-2015 年EPS分別為0.77、0.94、1.13 元，歸母凈利同增10.8%、22.7%，20.4%，參考目前水泥板塊平均1.75 倍PB 估值，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)9.36 元，維持增持評(píng)級(jí)。