>> 平安證券-王府井(600859)公司年報(bào)點(diǎn)評(píng)：持富裕現(xiàn)金,謀擴(kuò)張轉(zhuǎn)型-130325
| 上傳日期： |
2013/3/25 |
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pdf |
來(lái)源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
推薦 |
作者： |
耿邦昊，洪濤 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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投資要點(diǎn)
事項(xiàng)：公司今日發(fā)布2012 年報(bào)，實(shí)現(xiàn)收入182.6 億元，同比增長(zhǎng)9%；歸屬母公司凈利潤(rùn)6.73 億元或EPS=1.46 元，同比增長(zhǎng)15.6%；若剔除成都子公司13.51%少數(shù)股東權(quán)益并表影響，實(shí)際可比經(jīng)營(yíng)性業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)僅8%，低于市場(chǎng)預(yù)期。2012 年利潤(rùn)分配方案為每10 股派息7 元（含稅），分紅率3.35%。
毛利率管控成效顯著，新店籌備致費(fèi)用快增
公司從11 年起采用加強(qiáng)供應(yīng)商管理、提升要約扣率、控制促銷力度等方式深化毛利率管控，同時(shí)實(shí)施重點(diǎn)品牌集中管理，并取得了卓越的成效。2012 年百貨毛利率延續(xù)上升趨勢(shì)，同比提升0.9 個(gè)百分點(diǎn)至17.52%。
公司全年銷售+管理費(fèi)用率上升0.56 個(gè)百分點(diǎn)至12.65%，其中折舊攤銷+租金費(fèi)率提升0.62 個(gè)百分點(diǎn)至5.15%，人工費(fèi)用率提升0.64 個(gè)百分點(diǎn)至4.35%，主要由于新開(kāi)門店影響所致；除常規(guī)項(xiàng)目外的其他費(fèi)用率下降0.73 個(gè)百分點(diǎn)至1.04%（該項(xiàng)目往往是零售公司盈余調(diào)節(jié)的工具）；財(cái)務(wù)費(fèi)用率上升0.17 個(gè)百分點(diǎn)至0.61%，主要由于公司債發(fā)行增加利息支出約2000 萬(wàn)元所致。
橋頭堡式的大店威力顯現(xiàn)
公司新增4 家租賃門店，總建筑面積約20 萬(wàn)平米。其中福州恒力城店、鄭州錦藝城店和廣東湛江店集中于去年年末開(kāi)業(yè)，遼寧撫順店于2013 年1 月開(kāi)業(yè)。上述新店帶來(lái)收入貢獻(xiàn)有限（約6000 萬(wàn)），但合計(jì)虧損達(dá)4500 萬(wàn)元。若剔除新店及電商虧損影響，其余一年期以上老店凈利潤(rùn)同比仍有25%的增長(zhǎng)。
分門店來(lái)看，盡管北京、廣州、包頭、成都等區(qū)域的成熟老店增長(zhǎng)低于預(yù)期，但部分成長(zhǎng)期門店的持續(xù)業(yè)績(jī)爆發(fā)，令人不得不佩服公司極強(qiáng)的選址和經(jīng)營(yíng)能力。報(bào)告期內(nèi)，長(zhǎng)沙店凈利同比增長(zhǎng)50%至9000 萬(wàn)；西寧店凈利同比增長(zhǎng)32%至9800 萬(wàn)；成都天府購(gòu)物中心第一個(gè)完整年實(shí)現(xiàn)收入10 億元，凈利3100 萬(wàn)；洛陽(yáng)店凈利同比增長(zhǎng)23%至3500 萬(wàn)；而太原、大興黃村、昆明等店同樣增長(zhǎng)強(qiáng)勁。目前公司擁有8 家收入規(guī)模超10 億元的大店，大多為所在城市的“店王”。
戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，步入新一輪擴(kuò)張周期
除撫順店外，西寧二店預(yù)計(jì)今年上半年開(kāi)業(yè)。此外公司還在河南、山西等地簽約租賃新店，并啟動(dòng)西安、鄭州、佛山等地自有購(gòu)物中心建設(shè)，于14-15 年陸續(xù)開(kāi)業(yè)，屆時(shí)公司自有物業(yè)占比將從目前30%提升至40%?？陀^來(lái)看，公司正步入新一輪擴(kuò)張高峰期（上一輪是09-10 年），同時(shí)面臨著從輕資產(chǎn)+小體量傳統(tǒng)百貨向重資產(chǎn)+大體量購(gòu)物中心的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型。短期不可避免地將對(duì)業(yè)績(jī)產(chǎn)生負(fù)面影響，但從長(zhǎng)期來(lái)看，熬過(guò)培育期后的大店所展現(xiàn)的經(jīng)營(yíng)能力仍然值得期待。
預(yù)計(jì) 13-15 年EPS 為1.66、1.94 和2.35 元，維持推薦評(píng)級(jí)
經(jīng)歷多年擴(kuò)張紅利的積累，公司已經(jīng)迎來(lái)收獲現(xiàn)金的季節(jié)，其資產(chǎn)負(fù)債和現(xiàn)金流量表的健康程度可謂歷史最佳。截至2012 年末，公司持有貨幣現(xiàn)金70 億元，凈現(xiàn)金占市值比50%，同時(shí)通過(guò)高比例分紅回報(bào)股東，并投資低風(fēng)險(xiǎn)高收益的房地產(chǎn)信托理財(cái)產(chǎn)品對(duì)沖大部分的公司債利息支出?？紤]到新店培育壓力和財(cái)務(wù)費(fèi)用的增加，我們預(yù)計(jì)公司13-15 年EPS 為1.66、1.94 和2.35 元，現(xiàn)價(jià)對(duì)應(yīng)13 年動(dòng)態(tài)估值約12.6X，維持推薦評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)低迷，消費(fèi)復(fù)蘇緩慢；重資產(chǎn)轉(zhuǎn)型過(guò)渡期面臨財(cái)務(wù)費(fèi)用增加及投資回報(bào)周期拉長(zhǎng)的風(fēng)險(xiǎn)。
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