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    VE價格下跌，業(yè)績下滑，低于預期
    收入36.31億元（-4.54%），營業(yè)利潤11.21億元（-16.31%），歸母凈利8.5億元（-26.99%，扣非20.90%），EPS 1.17元，低于預期的1.28元。受VE價格下跌影響，盈利逐季下滑，Q1~Q4單季凈利分別降9.9%，22.2%，24.4% 和60.1%，處置子公司產(chǎn)生非經(jīng)常性損益6340萬，也使業(yè)績下滑加大。每股經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額1.36元/股。分紅預案10派5元（含稅），占凈利42.69%。
    VE有量無價，盈利下滑
    12年營養(yǎng)品收入降5.19%，毛利率下滑2.55個pp，預計VE價格降6%，VA降2%，但VE和VA銷量略有增長。上半年VE價格下滑主要受海外去庫存影響銷量下滑，但自9月份起出口量已經(jīng)迅速恢復，而價格卻繼續(xù)下滑，主要是供方采取以量換價的市場策略，缺乏有效維護價格措施。
    價格觸底反彈，后續(xù)走勢有待觀察
    隨著出口繼續(xù)恢復以及國內(nèi)補庫存需求啟動，3月份起生產(chǎn)企業(yè)陸續(xù)提價，VE/VA價格觸底反彈。目前VE 98元/kg，VA115元/kg，已接近12年初水平?？紤]海外需求恢復，預計13年銷量平穩(wěn)增長，價格視供方市場策略變化。7~8月份是傳統(tǒng)的檢修季節(jié)，供方能否采取更有效的穩(wěn)價措施有待觀察。
    新業(yè)務拓展慢于預期
    香精香料卻少新品種，同時價格下跌，收入僅4.36億元，減1%，毛利率下滑2.66pp。新材料PPS項目13年將試生產(chǎn)，貢獻利潤預計到14年后。
    風險提示
    新產(chǎn)能進入市場；新材料試生產(chǎn)致費用上升短期缺少新增長點，下調(diào)預測及評級
    香精香料發(fā)展遇到瓶頸，新材料業(yè)務仍在建設初期，公司業(yè)績?nèi)杂匈囉诰S生素業(yè)務。13年公司要維持盈利的穩(wěn)定，VE/VA價格必須繼續(xù)上調(diào)10%左右?？紤]提價的不確定，下調(diào)13~15年EPS 1.32/1.50/1.62（原1.46，1.55），對應當前PE14X/13X/12X。雖然當前估值較低，但短期仍缺乏新業(yè)績增長點，暫下調(diào)至“中性”評級。