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    投資建議： 
    我們上調(diào)公司2013年和2014年EPS至1.37元和1.69元，當前股價對應PE為12.5倍和10.1倍，估值優(yōu)勢明顯，維持"強烈推薦"評級。      
    要點： 
    事件：公司發(fā)布年報，全年實現(xiàn)營收159.42億元，同比增長16.69%；實現(xiàn)歸屬于母公司的凈利潤23.49億元，同比增長26.70%，實現(xiàn)扣非后的凈利潤23.76億元，同比增長32.40%；實現(xiàn)攤薄后的每股收益為1.09元。利潤分配方案為每10股派現(xiàn)7元（含稅）。     
    四季度MDI高位運行，全年業(yè)績略超預期。量價提升是營收增長的主要原因：萬華寧波二期技改年內(nèi)新增20噸產(chǎn)能，加上受經(jīng)濟復蘇推動，煙臺萬華聚合MDI和純MDI的2012年出廠均價較2011年分別提升了7.96%和4.81%。同期的苯胺價格則同比提升了7.49%，根據(jù)測算，聚合MDI-苯胺差價和純MDI-苯胺差價均值分別上升了8.63%和2.38%，加上萬華逐步提升苯胺自供比例，異氰酸酯業(yè)務的原材料成本僅上升了8.37%，因此異氰酸酯業(yè)務的毛利率大幅提升了4.17個百分點至37.15%。其他業(yè)務實現(xiàn)營收35.32億元，由于年內(nèi)綠色環(huán)保表面材料、高性能TPU、組合聚醚等新產(chǎn)品的產(chǎn)能投放，該業(yè)務模塊的毛利率提升5.23個百分點至27.24%。2012年公司綜合毛利率達到34.88%，較2011年提升4.33個百分點。公司財務費用受匯兌損益下降及銀行票據(jù)和借款增加，大幅增長93.53%，財務費用率提升0.73個百分點至1.82%，三項費用率提升1.32個百分點至11.48%，但由于毛利率大幅提升，公司營業(yè)利潤仍然大幅提升了32.35%。公司四季度實現(xiàn)營收45.22億元，同比大幅提升43.40%，而環(huán)比則小幅提升6.14%，主要原因是2012年四季度MDI價格較2011年同期大幅提升所致。單季度毛利率達到37.28%，環(huán)比提升1.41個百分點，同比大幅提升14.09個百分點，創(chuàng)歷史新高。因此盡管費用率同比有小幅提升，但營業(yè)利潤仍然同比大幅提升了187.48%，環(huán)比也提升了17.84%。四季度增收又增利，實現(xiàn)EPS0.32元，超出我們之前預期，也使全年業(yè)績超越我們預期。 
    盈利質(zhì)量優(yōu)異，流動性和存貨周轉(zhuǎn)有所下降。當前資產(chǎn)負債率水平為56.33%，已獲利息倍數(shù)10.13倍，流動比率和速動比率分別是1.02和0.77，流動性稍偏低和公司銀行借款等流動負債較多有關，總體仍處于合理可控范圍。應收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)和存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)分別是17.60天和57.78天，應收賬款周轉(zhuǎn)較快，且處于歷史平均范圍內(nèi)，存貨周轉(zhuǎn)水平小幅下降，主要原因是公司產(chǎn)能擴大和產(chǎn)業(yè)鏈延伸后產(chǎn)品和產(chǎn)成品增加所致。凈利率現(xiàn)金比率為1.62，反映出公司較為優(yōu)異的盈利質(zhì)量。 
    MDI價格有望延續(xù)高位，短期萬華有望繼續(xù)獨享需求增長。隨著國內(nèi)經(jīng)濟的復蘇，下游需求的企穩(wěn)回升，聚合MDI和純MDI價格仍然維持高位，由于去年一季度價格處于低位，根據(jù)我們的測算，截止3月25日的一季度聚合MDI-苯胺差價均值和純MDI-苯胺差價均值仍然較2012年一季度提升了13.84%和12.27%，我們預計今年一季度萬華盈利同比有望大幅提升。由于公安部65號文的取消，聚氨酯保溫材料將重新進入建筑保溫市場，加上美國經(jīng)濟復蘇勢頭強勁，未來對MDI需求也將穩(wěn)步提升，在兩大因素的刺激下，預計MDI需求仍然將維持較快增長，而2014年前，僅有萬華寧波二期技改的30萬噸新產(chǎn)能投放，萬華將繼續(xù)獨享市場新增的需求。同時，我們也看好萬華在煙臺八角工業(yè)園建設的丙烯酸和聚氨酯一體化項目的盈利能力，為萬華的持續(xù)高增長提供充足動力。 
    風險提示：MDI下游需求持續(xù)疲軟；八角工業(yè)園項目建設進度低于預期。