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12年業(yè)績(jī)略高于預(yù)期，13年盈利有望改善
    2012年凈利潤(rùn)同比下降87%，略高于預(yù)期
    公司12年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收/凈利分別為193.7/0.46億元，同比下滑分別為26%/87%；實(shí)現(xiàn)每股收益為0.11元，略高于預(yù)期。我們認(rèn)為業(yè)績(jī)大幅下滑主要源于：1）重卡業(yè)務(wù)盈利能力明顯下滑，其毛利率下降到7.2%（11年為8.1%）；2）管理費(fèi)用大幅上升為5.1億元，同比增長(zhǎng)33%；3）實(shí)際所得稅率為33%，較11年上升13個(gè)百分點(diǎn)。
    重卡業(yè)務(wù)表現(xiàn)不佳主要源于其產(chǎn)能利用率的下降
    12年公司單車(chē)制造費(fèi)用為22.3萬(wàn)元，同比上漲2.5%，而單車(chē)平均售價(jià)為24.1萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)僅為1.5%；我們認(rèn)為產(chǎn)能利用率的大幅下降導(dǎo)致公司單車(chē)制造費(fèi)用的上漲，從而侵蝕了其重卡業(yè)務(wù)的盈利能力。
    展望13年，我們認(rèn)為公司將受益于新產(chǎn)品的推出和出口的穩(wěn)定增長(zhǎng)公司與德國(guó)卡車(chē)龍頭曼公司合作推出的新車(chē)型SITRAK C7H和HOWO T7HT5G計(jì)劃于近期上市，將主打國(guó)內(nèi)高端細(xì)分市場(chǎng)。此外，從今年近一個(gè)季度的銷(xiāo)量數(shù)據(jù)來(lái)看，出口占比約為20%以上。我們認(rèn)為高盈利車(chē)型的推出及出口的穩(wěn)定增長(zhǎng)將有望改善公司13年重卡業(yè)務(wù)的盈利能力。
    估值：維持“中性”評(píng)級(jí)和11.90元的目標(biāo)價(jià)
    我們對(duì)公司2013-14年的盈利預(yù)測(cè)為0.40/0.80元，基于瑞銀VCAM絕對(duì)估值得出目標(biāo)價(jià)為11.90元（WACC為8.1%），維持“中性”評(píng)級(jí)，該目標(biāo)價(jià)對(duì)應(yīng)2013E PE/PB 分別為29.8x/1.4x。