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    九牧王 4 月18 日公布2012 年年報(bào)及13 年1 季報(bào)。公司12 年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入26.0 億元，同比增長15.2%；實(shí)現(xiàn)歸屬母公司凈利6.7 億元，同比增長29.1%，合每股收益1.16 元，公司12 年分配預(yù)案為每10 股派發(fā)現(xiàn)金紅利7 元，公司業(yè)績符合預(yù)期。而因所得稅減半到期影響，13 年1 季度公司實(shí)現(xiàn)收入7.0 億元，同比增長4.7%；實(shí)現(xiàn)歸屬母公司凈利1.9 億元，同比下滑8.2%。我們下調(diào)公司2013-15 年盈利預(yù)測至1.06 元、1.16 元和1.27 元，基于13 倍2013 年市盈率，下調(diào)目標(biāo)價(jià)至13.56 元，維持持有評(píng)級(jí)。
    支撐評(píng)級(jí)的要點(diǎn)
    公司 12 年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入26.0 億元，同比增長15.2%；錄得歸屬母公司凈利6.7 億元，同比增長29.1%。分季度看，公司4 季度收入增速為5.1%，13 年1 季度為4.7%，受公司主動(dòng)控制12 年秋冬訂單和總體較弱的終端零售趨勢影響，公司單季收入增速呈現(xiàn)下滑趨勢。
    終端折扣力度的加大和運(yùn)營成本的上升導(dǎo)致公司12 年門店增速放緩，截至報(bào)告期末，公司共運(yùn)營直營店694 家，加盟店2,570 家，分別較上年降低19 家和上升143 家。我們估計(jì)公司上年關(guān)店數(shù)量在300家左右是導(dǎo)致外延擴(kuò)張速度低于預(yù)期的重要原因。公司預(yù)計(jì)13 年凈增門店60-100 家，我們預(yù)計(jì)公司上半年渠道更多以整固為主，渠道增長將更多集中于下半年。
    相比輕資產(chǎn)同業(yè)，公司超過50%以上的自產(chǎn)比例體現(xiàn)供應(yīng)鏈柔性。
    公司12 年現(xiàn)金周轉(zhuǎn)天數(shù)為97.7 天，同比上升20.0 天，其中存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為91.2 天，同比降低25.5 天，體現(xiàn)了重資產(chǎn)模式在終端不確定性提升的背景下更高的穩(wěn)定性。