>> 山西證券-江山化工(002061)新增順酐產(chǎn)能建成投產(chǎn),業(yè)績逐步改善-130415
| 上傳日期： |
2013/4/22 |
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pdf |
來源： |
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增持（首次） |
作者： |
蘇淼，裴云鵬 |
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DMF的競爭比較激烈，盈利能力比較低。DMF是公司的主要產(chǎn)品，2012年DMF的銷售收入占比為51.47%，營業(yè)利潤所占比為48.8%。從供需結(jié)構(gòu)來看，2012年DMF的表觀消費量大約為64萬噸左右，產(chǎn)能為111萬噸左右，產(chǎn)量大約為72萬噸，行業(yè)開工率大約為65%左右，產(chǎn)能過剩的情況非常嚴重。從競爭格局來看，DMF主要的生產(chǎn)企業(yè)包括江山化工、華魯恒升、河南安陽等生產(chǎn)企業(yè)，CR3的產(chǎn)能集中度大約為51%， CR3的產(chǎn)量集中度將達到70%，因此DMF行業(yè)的產(chǎn)量集中度非常高。2012年江山化工DMF的毛利率為10.14%，華魯恒升的毛利率為12.83%，盈利能力比較弱。綜合集中度和盈利能力來看，DMF行業(yè)的競爭非常激烈，盈利能力比較弱。
在DMF領域，主要競爭優(yōu)勢是技術(shù)優(yōu)勢和區(qū)位優(yōu)勢。技術(shù)優(yōu)勢方面，公司原材料單耗都低于行業(yè)水平，工藝水平在行業(yè)中處于領先水平。區(qū)位優(yōu)勢方面，浙江、江蘇和福建是DMF的主要消費區(qū)域，公司地處浙江江山，與競爭對手相比具有明顯的區(qū)位優(yōu)勢，區(qū)位優(yōu)勢體現(xiàn)在產(chǎn)品價格、市場反應時間和存貨周轉(zhuǎn)率等方面。
順酐是公司轉(zhuǎn)型的重要產(chǎn)品，目前盈利能力非常強。從供需結(jié)構(gòu)來看，順酐的產(chǎn)能過剩情況比較嚴重，每年大約凈出口4～6萬噸。2012年，國內(nèi)的生產(chǎn)企業(yè)大約有40家左右，產(chǎn)能規(guī)模比較小，行業(yè)集中度非常低。目前正丁烷的含稅價格為6500元/噸，華北焦化苯的含稅價格為9000元噸，按照我們的估算，預計正丁烷法順酐的成本大約為7900～8000元/噸左右，苯法順酐的生產(chǎn)成本大約為9800～10000元/噸左右，不考慮蒸汽的影響，正丁烷法順酐的成本比苯法順酐的成本降低1800元左右。華東順酐的價格為11800～11900元/噸，正丁烷法順酐的單噸毛利大約為1800～2000元/噸左右，毛利率大約為20%左右，在目前的價格條件下，正丁烷法順酐的盈利能力非常強。
業(yè)績與估值。預計2013～2015年的每股收益為0.36、0.53和0.65元，隨著8萬噸順酐新增產(chǎn)能的不斷釋放，預計單季度經(jīng)營業(yè)績將不斷改善，首次給予“增持”的投資評級。
風險提示。1、8萬噸順酐產(chǎn)能釋放的進度低于預期，2、DMF的價格低于預期，3、8萬噸順酐項目有后續(xù)產(chǎn)品BDO， BDO目前的盈利狀況非常差，如果公司基于市場開拓生產(chǎn)BDO，業(yè)績會低于預期
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